8月中国宏微观经济骤冷使全面降准降息的预期再度升温，但多方消息显示中国不会全面降息，到底是什么因素制约中共高层弃用全面降准这一政策？
中国呼吁全面降水的声音从来就没有停止过
民生证券分析人士认为有六大原因制约。
一是，政策重心从“稳增长”转向“促改革、调结构”
上半年的政策是“强”的，重心在“微刺激”和“稳增长”。下半年的政策是“平”的，7月后政策重心明显转向“新常态”和“促改革、调结构”。三季度以来，关于“微刺激”和确保完成全年经济发展目标的声音逐步淡出，取而代之的是“新常态”和“促改革”，《人民日报》甚至四天在头版刊登特别报道和评论员文章，全面解读“中国经济新常态”，其核心就是在增速换挡的背景下“促改革、调结构”，这和6月份新华社连发三文强调“微刺激”形成鲜明对比。从现实情况看，近期改革推进也明显提速。财税改革、户籍改革、科技创新、国有企业改革等试点或总体方案陆续出台，而与稳增长相关的经济刺激政策却稍显沉寂。
“新常态”落脚到货币政策上，意味着下半年的政策会比二季度更加中性。根据我们对二季度货币政策执行报告解读概括出的四个关键信号：淡化经济增长，关注债务风险，担忧通货膨胀，降低融资成本，下半年货币政策基调将从“稳增长”转向“调结构”，针对经济发展薄弱环节的定向宽松还会继续，但力度不会强于二季度，总量宽松更是遥遥无期。
原因二：定向宽松相比全面宽松更合情、更合理
李克强总理频繁强调要坚持定向调控。上个月，当被问及面对经济下行的压力，政府是否采取了“强刺激”政策时，李克强总理表示货币政策一点没变宽松，唯一的“强刺激”就是强力推进改革。在近期的达沃斯论坛上，李总理也明确向全世界宣示“坚持定向调控”，此番言论意味着中央对总量宽松的说法并不认可，全面降准、降息这种有悖于“总量稳定”的措施难以出台。即使是在经济和房地产加速下行的一季度，中央仍在坚持“总量稳定、结构优化”的货币政策取向，并未采取总量宽松措施。原因三：定向宽松仍有余温，全面宽松必要性不足
PSL 等定向宽松措施对年内经济仍有支撑。8月金融数据的疲弱和稳增长进度放缓影响到了实体经济，结果是8月工业增加值增速明显下滑，这也为货币全面放松提供了理论依据。但考虑到全年PSL额度尚未用尽，定向宽松对经济的支撑仍留有余地，货币政策尚不至于全面放松。根据媒体报道，PSL用于棚改专项贷款的期限是三年，采取的是“一次到账、按年支取”方式。国开行已从中提取了全年4000亿元的PSL额度，年内可使用的余下额度近2000亿。
原因四：潜在通胀压力掣肘全面宽松
在总供给收缩的压力下，潜在通胀还有上升压力。8月CPI同比增长2%，低于预期。食品价格上涨受猪肉鸡蛋供给低位和中秋节影响，非食品价格受油价下调拖累。但食品供给收缩，通胀微观具备上涨基础，通胀温和可控只因总需求不强。一旦总需求回暖，在总供给收缩的压力下，通胀仍有可能扶摇直上。
新常态的之下的货币政策由过去的“增长敏感型”已转变为“通胀敏感型”。二季度货币政策执行报告央行明显强调了潜在的通胀压力：“物价对需求面变化总体上较为敏感，未来若总需求持续回升可能会加大物价上行压力，对未来价格走势的动态变化仍需给予关注…..”从去年的经验来看，一旦CPI同比增幅有突破3%的压力，货币政策即会转向收紧控通胀。
原因五：央行仍担心外汇占款卷土重来
二季度外汇占款收缩，降准预期上升。私人部门暂缓结汇，央行无需公开市场吞吐外汇维系人民币币值稳定，货币政策的主动性和独立性随之增强，基础货币投放渠道由外汇资产的变动转变为央行对政府以及其他存款性公司的债权的变动。比如二季度万亿PSL支持棚改在某种程度上是为了对冲外汇占款的减量，将外汇占款减少留下的基础货币缺口补足到实体经济需要支持的领域。此外，长期以来，存款准备金工具在很大程度上是为了对冲外汇占款所产生的过剩流动性。当外汇占款大幅收缩时，降准的呼声也就越来越高。
原因六：总量宽松政策无法根治融资难，甚至会事与愿违
实体融资难问题的症结不在信用供给端。8月国务院印发了《关于多措并举着力缓解企业融资成本高问题的指导意见》，出台十项措施着力缓解企业融资成本高问题。该意见的出台也增强了市场通过降息降低实体融资成本的预期。我们在《破题融资难：授人以鱼，更要授人以渔》一文中曾详细分析过实体融资难的问题，实体融资难的原因不在信用供给端。近年来中国经济增速连降台阶，但新增社会融资总量和人民币贷款却屡创新高，2013年新增社会融资总量为17.3万亿，已高于2009年大规模刺激政策下的新增社会融资总量13.9万亿元。
挤出效应和风险溢价是导致实体融资难的本质原因。一方面，长周期基建投资项目资金周转率低，产能过剩和低效国企长期占用信贷资金以及债务扩张累计的利息支出导致预算软约束部门融资需求强劲，其他市场化融资主体被“挤出”导致其融资难。另一方面，市场化融资主体自身的盈利能力和风险控制意识不强，当经济下行时，金融机构会自发选择风险规避，其融资利率中隐涵了过高的信用风险溢价。
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