今年以来，由螺纹钢等黑色系领衔的内盘商品期货表现靓丽。新财富2016年钢铁业分析师第二名、中泰证券首席钢铁分析师笃慧表示，明年可以关注中游行业盈利恢复，整体看好商品期货。
螺纹钢价格今年从底部到顶部翻了一倍，助推全行业扭亏为盈。对于背后的驱动力，市场的主流解释有两种：一是货币推动，二是供需基本面改善。
笃慧对华尔街见闻表示，今年的行情，三分是需求，七分是供给。
今年的经济其实是弱复苏，但是在库存和产能周期非常健康的情况下，价格弹性非常大。
库存、产能、需求三周期共振
为何在经济回升相对微弱的背景下，钢价还能表现出较大弹性呢？笃慧认为，最核心的问题在于整个产业链库存极低和产能周期的收缩。
从2013年下半年开始，整个工业品行业就再也没有增加过原材料存货，大家都把库存压在很极限的位置。在这种情况下，需求一旦企稳，价格就会出现极大弹性。
笃慧表示，虽然今年11月之后整个产业链开始主动补库，但到目前为止，库存依然处于比较低的状态，库存周期依然非常健康。
库存周期是笃慧在年初提出的“库存、产能、需求三周期共振”中的其中一个因素。他表示，整体来看，需求定方向，产能和库存周期决定幅度。
从产能周期角度来看，如果和2013年相比，当年的价格弹性和企业盈利等表现都较差。因为当年虽然需求在往上走，但产能供给也在大幅增加，产能供给对冲了很大一部分的需求增长。而今年对应前面几年钢铁行业资本开支的大幅萎缩，新增产能大幅下降，同时长期萧条导致部分产能在过去几年已经关停并转。
笃慧还称，目前来看，库存和产能周期的弹性依然是具备的。不仅是钢铁，所有工业品都是一样。
需求方面，笃慧表示，钢铁业最核心的需求判断来自于建筑业，直接加间接拉动钢铁消费75%左右。主要分为两方面，一个是基建，一个是房地产：
虽然去年的房地产销售非常好，比2013年的顶还要高，但却没有传递到投资端，最核心的问题是大家不相信房地产销售是可持续的。如果要让房地产企业恢复投资，最关键的就是扭转预期，而扭转预期最有效的方法就是房产销售的持续性。改变他们预期的“阳线”，就是不断的销售持续性。
房地产销售是有一定持续性的。从周期品行业研究来看，三到五年时间跨度可以用结构性问题来解释，但一年左右时间里周期性问题重要性远远高于结构性问题。房地产行业并不是简单的单顶趋势性下行，今年很可能做双顶的，2013是第一个顶。因为如果是单顶趋势下行，那就意味着结构性问题的重要性会比周期性问题更高，具体表现利率和房地产销售的相关性会减弱，如原来降1个点的利率能卖100套房子，现在说不定只能卖50套房子了。但2015年包括今年，这两者的相关性和历史上任何一次是完全匹配的，在房地产行业结构性问题那么突出的情况下，为什么它们还高度相关呢？唯一的解释就是，人对长期的房地产牛市的幻觉依然存在。在这种环境下，只要短期利率环境不发生变化，销售就是可持续的。这就会改变房地产商的预期，投资就会起来，今年地产投资从去年的1%上升到6%左右。
再来看基建，这方面的投资在去年底增速下滑，今年加码了，从17个点升到了20个点，是往上走的。变化的信号来自于中央经济工作会议，以往的会议内容主要强调三点内容：调结构、促转型、搞改革，但去年年底发生了180度大转变，变成了稳增长。怎么稳增长呢？就是积极财政政策。
产能方面，在持续去产能的大背景下，江苏、河北等部分产钢大省正掀起轰轰烈烈的整治地条钢及其生产设备中频炉的行动。对于其对钢价的影响，笃慧认为，就目前来说，影响力是不够的。因为中国现在最主要还是用高炉转炉来进行炼钢，而电炉钢带来的钢铁产量占比在整个行业内也就是5%-8%，差不多也就5000万吨，更何况中频炉只是电炉之中三类的其中一种。
既然如此，为何中频炉关停的消息屡屡使得螺纹钢等黑色系期货反应强烈呢？笃慧解释道，那属于一种锦上添花，它放大了整个产业链补库存的情绪。
因为11月基本面没有发生任何的改变，但人的预期的变化是很强的。11月之前大家是不相信经济恢复的，而价格长时间上涨后，11月之后包括目前，预期已经出现一些改变，即：经济确实复苏了，而且一时半会儿掉不下去了，至少明年一季度掉不下去。虽然真实的需求端是稳的，但人的预期波动相对来说比较剧烈。11月之后产业链开始增加库存，而供给侧改革消息刺激在这一阶段放大了市场补库的情绪。
笃慧在本月中旬的电话会议上曾表示，明年供给侧改革是否加码有待观察，但供给端至少前两年没有新的资本开支，没有新增产能，如果行政性强力去产能会带来更好变化，目前至少不会带来逆向作用，因此整个产能周期依然非常健康。
展望明年
展望明年，笃慧认为，包括钢铁在内，内盘商品期货可能会有两种截然不同的走势：
如果通胀上升得很快，就可能出现第一种情况，类似于2011年，也就是股债商品通杀；如果通胀能够遏制，那么就可能发生第二种情况，接近于2002年，商品表现出色。所以，明年上半年的经济和通胀表现非常关键。
从上述三周期共振角度来看，他称，库存周期和产能周期目前来看仍然非常健康，需求周期最核心的基建和房地产来自于财政和利率，只要这两者不变，整体不会产生很大变化。这是明年上半年所需关注的点。
明年下半年的核心关注点在于工业。
他称，这波行情无论是否有供给侧改革，整个工业品盈利都有所改善。因为从2014年开始企业开始修复资产负债表，到明年下半年差不多4年左右时间。届时资产负债表修复将告一段落，将呈现相对较好的水平。
笃慧还表示，在修复资产负债表的过程中，企业会表现出几种行为：一是降低资本开支；二是降低合意库存水平。合意库存水平的高低主要取决于两点：一是企业对经济中长期预期改善，二是资产负债表修复情况。如果明年上半年基建房地产没问题，那整个预期会进一步改善，同时企业资产负债表继续修复，当然企业不会立即转化为资本开支，因为新建产能需要基于更长期的预期，但企业很可能转化为合意库存水平提升，有可能在明年下半年出现，目前还无法确定，仍需观察。
2017交易策略对于明年的交易策略，笃慧表示，“如果前置条件——即财政和利率不出现大的变化，我们认为主策略是‘多商品期货’。但商品的价格弹性会比今年低一点”。
而即使是商品，也根据具体品种而有所不同，化工品的表现可能会更好一些，明年下半年需要关注工业整体的复苏情况。
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