美国总统特朗普竞选时誓将中国定为“汇率操纵国”的言辞仍觉声犹在耳，而我们的研究发现，基于美国对“汇率操纵国”的法律评估框架亦或国际货币基金组织评估汇率问题的框架，特朗普都无法为中国扣上“汇率操纵国”的帽子，未来其施压空间也有限，因为他需要打破现有法律框架而且要调整法案的目的，同时，也可能受到国会和财政部的权力制衡。但从“汇率操纵国”背后的经济政治考量可以窥见，未来中美两国难逃经贸博弈。
第45任美国总统特朗普已经发表就职演说，正式入主白宫。特朗普真会如竞选时所言，向美国财政部施压，让其认定中国为“汇率操纵国”吗？认定“汇率操纵国”的法律框架是怎样的？国际货币基金组织IMF评估汇率问题的框架是怎样的？中国符合条件吗？如果不符合，特朗普施压的空间有多少？如果空间有限，特朗普“虚张声势”有何经济政治深层考量？
基于上述的评估分析，如果被认定为“汇率操纵国”中国该如何应对？如果特朗普此棋落空，他下一招会怎么走？我们如何应对？就让我们带着这些问题，去探究“汇率操纵国”背后的博弈。
“汇率操纵国”的法律框架最早美国国会两院于1988年通过了《贸易和竞争综合法案》（简称“综合贸易法案”），2016年开始则适用《2015年贸易便捷与贸易促进法案》（简称“法案”）。美国自1988年开始对其主要贸易伙伴进行每半年一次的国际经济和汇率政策评估，判断有关贸易对象是否利用对汇率的操纵（即不合理定价）获取对美优势。根据法律，一旦被认定为“汇率操纵国（地区）”，美国财政部就会与该国家（地区）进行谈判，敦促其解决货币低估的问题，而且美国总统在此过程中有权采取行动，如果持续一年被认定为“汇率操纵国（地区）”，美国就会采取惩罚措施或直接提请国际货币基金组织（IMF）进行裁决。
现行的法律为2016年实施的《2015年贸易便捷与贸易促进法案》（简称“法案”），其中第701条是美国判定一国为“汇率操纵国”的法律依据。根据该法第701条(a)(2)(A)(ii)条款，当一国满足以下三个标准时会被认定为“汇率操纵国”：1）存在巨额对美货物贸易顺差；2）存在大量的经常账户盈余；3）在外汇市场持续进行单向干预。
在2016年4月29日美国财政部发布的报告中，首次明确了法案中三个标准的量化门槛（表1），可见美国财政部有权对技术标准的门槛进行划分，特朗普可能在这方面向财政部施压。
表1 美国财政部判断“汇率操纵”的标准
来源：美国财政部，美国国会按照美国财政部的现行技术标准来看，虽然我国符合前两条，即对美贸易顺差超过200亿美元（图1）且经常账户盈余占GDP的比例有时会降至3%下但近期略高于3%（图2），但明显不符合第三条，即12个月内购买外汇总量占GDP的2%，因为我国的单向干预是购买人民币以维护人民币的强势（图3）。
图1 中国对美贸易顺差远超200亿美元（单位：十亿美元）
注：第一财经研究院分别估算了美国财政部上半年报和下半年报中使用的数据。
来源：CEIC 图2近期中国经常账户盈余占比降至3%上下（单位：十亿美元）
来源：CEIC图3 近期中国进行了维护强势人民币的单向外汇干预不符合“操纵国”标准
来源：美国财政部、CEICIMF评估汇率问题的框架相较于美国法律的汇率评估体系，国际货币基金组织（IMF）的框架更复杂且系统，但在此框架下近期的评估结果依然指向中国的汇率与基本面大致一致。
早在1944年IMF创建起就持续关注汇率问题，其成员国要承诺不会出于推迟国际收支有效调整或获得不正当的国际贸易竞争优势而操纵汇率。从1997年起，IMF的汇率问题咨询小组(Consultative Group on Exchange Rate Issues, CGER )就开始对成员国实施一年两次的汇率评估，简称CGER框架，该框架由宏观平衡法(Macroeconomic Balance Approach, MB)、均衡实际汇率法(Equilibrium Real Exchange Rate Approach, ERER)与外部可持续性(External Sustainability, ES)
构成，前两者为回归计量模型，而ES则是含有简单假设的等式，这三种方法相辅相成构成整个体系。
IMF评估框架背后的经济原理主要是，开放经济体在国内资源匮乏时，从外部借入资源；国内资源充裕时，向外部输出资源谋求回报，基于国民经济核算恒等式推演，则得到储蓄-投资缺口（S-I）等于经常账户的方程(1)；此外基于国际收支平衡（BOP）中经常账户与非储备金融账户之和等价于外汇储备变动的方程(2)；连列两个方程进行消减后即可得到由各种结构性、周期性和政策解释变量表达CA（3）与REER（4）的函数，其中影响CA的解释变量大多也能导致REER的变动，REER通过进出口商品价格的相对变化影响需求，从而导致支出转换效应（Expenditure Switching）使CA再调整。
回归模型的基本步骤为1）通过平板回归模型，测算出CA及REER与解释变量的均衡关系；2）输入中期解释变量的预测值，带入均衡等式，算出均衡CA及REER；3）评估当年的CA与均衡CA值的差异，除以汇率弹性系数，可得为了消除差额，REER所需变动幅度；评估当年的REER与均衡REER值的差异，即可得为了达到均衡REER所需变动幅度。
然而随着时代变迁，金融项下资本流动活跃且越发重要，但CGER框架并没有纳入金融变量，同时，经济周期和政策也没被纳入框架，这显然是框架的一大缺陷。于是2012年开始，IMF在CGER的基础上进一步完善发展出更完善的外部平衡评估框架，简称EBA框架，相较于CGER现行框架更周全的考虑了全球资本市场条件、经济周期和政策等因素。
EBA延续CGER框架也由经常账户回归（CA）、实际有效汇率（REER）和外部可持续性（ES）三种方法互补而成，但基本方法没有变动，主要改进集中纳入了更多的解释变量（表2和表3，红字为较CGER新增的解释变量）。
表2 EBA框架下CA平板回归模型的解释变量（红字为较CGER新增的解释变量）
来源：IMF，第一财经研究院整理。
表3 EBA框架下REER平板回归模型的解释变量（红字为较CGER新增的解释变量）
来源：IMF，第一财经研究院整理。
基于新版EBA框架，从IMF的外部评估报告（ESR）对中国汇率问题的评估结果看，从2013年到2015年人民币由轻度低估转为了基本均衡（表4），报告中IMF还特别提到EBA模型也存在问题，当市场对币值走势预期产生严重分歧，资产配置偏好转变时，都无法在EBA框架的模型中体现，故通常以工作人员评估为IMF的最终结论，而工作人员认为2015年人民币币值基本均衡。因此，根据IMF的汇率评估体系，美国想把中国定为“汇率操纵国”目前看来也不可能。
表4 IMF对2013年-2015年中国汇率问题评估的结果
来源：IMF，第一财经研究院整理。
特朗普的施压空间有限正如上文所述，按照现行法律框架和技术标准，特朗普无法给中国扣上“汇率操纵国”的帽子。未来他会阻力重重。
首先，特朗普需要说服财政部修改或取消刚确定且有扎实理论基础的技术门槛。其次，假如特朗普成功使财政部修改或取消技术门槛细则，使中国符合法案第701条(a)(2)(A)(ii)条款，但由于该法案的核心目的是在消减美国与贸易国的商品贸易顺差和改善贸易国货币币值低估的状况，而当下中国的外汇干预行为是在维持人民币对美元强势，这样的外汇干预有利于美国的利益。如果特朗普把中国列为“汇率操纵国”，按照法律规定通常会要求中国减少汇率干预或放松资本管制，届时很可能在强势美元的情景下，大量资本从中国的金融项下流入美国，美元对人民币更将升值，这显然与法案的目的完全相悖。因此，如果特朗普一意孤行要把中国认定为“汇率操纵国”就要修改法律，这极有可能遭到国会的否决；再退一步，就算特朗普如愿以偿，一般美国法案的设计中都有制衡总统权力的条款，如法案701(b)(2)(A)条款中财政部有权阻止特朗普[1]，如果特朗普的行为确实损害美国贸易部门的利益，财政部完全有权阻止。
综上，特朗普在“汇率操纵国”问题上的施压空间有限。
特朗普潜在的经济政治考量既然像上文分析的那样，特朗普中国定为“汇率操纵国”困难重重，那么为什么还要把它列入竞选纲领中？总统先生又为何依旧故我，不依不挠？
从经济考量看，理解“汇率操纵国”背后的博弈可能要从全局出发。
首先，“汇率操纵国”只是特朗普贸易部分的政策组合之一，其贸易纲领旨在促成公平的贸易交易，以此为美国人创造更多的岗位、更高的薪资并减少美国货物贸易的赤字。虽然特朗普可能选错了工具，但“汇率操纵国”其实意在避免人民币对美元过度贬值，从而伤及美国货物贸易并降低美国的竞争力。
其次，这也是特朗普财政政策、货币政策以及结构性政策中的一环。特朗普宣称将推行减税、大规模财政刺激、鹰派的货币政策等措施以吸引资本回流美国，这些政策所带来的预期导致了强势美元，特朗普当选后至今2016年底美元指数上涨4.41%，而2016全年美元指数也只上涨了4.25%。人们开始将特朗普的经济政策与1980年代的里根总统（Ronald Reagan）相提并论，因为里根也推出了一系列的强效政策——削减税收、增加政府开支、上调利率，而这也使美元指数上行并导致了巨大的货物贸易赤字（图4：蓝色区间为里根执政时期），最终1985年9月22日“广场协议”被签署，使美元对日元及马克等主要货币有秩序贬值。由此可见，特朗普的“汇率操纵国”策略或是为了对冲其财政政策和货币政策的副作用，美国既要享受强势美元的好处，又希望减缓其对经常账户、货物贸易的不利影响，所以才会从与其贸易关系紧密的经济体的汇率问题下手。
图4 里根时期政策带来强势美元和经常账户、货物贸易赤字的加剧
来源：CEIC从政治考量看，总统换届摩擦期本就多有碰撞，加之当下中美关系大环境恶化，全球贸易保护主义抬头，中美两国难逃经贸博弈。
拿中国开刀博选票，早已是美国历任候选人在竞选期间惯用的伎俩。里根、老布什、克林顿、小布什都曾在上任后对中国施加压力，可往往并不会动真格。此次特朗普欲通过将中国列入汇率操纵国名单、向中国征收高昂税率不排除有效仿前辈，对中国政策收紧为日后执政留下空间的考量。不过此一时彼一时，与其前辈们面临的情况不同，特朗普接手的中美关系环境已大不如前，竞选时的激进言辞也不只是说说，中美关系是否能延续其前任们执政时的“低开高走”实难断言。
过去8年，在奥巴马政府领导下，两国关系跌至自尼克松－基辛格时代以来最低点。
政治上，亚太再平衡战略以遏制中国作为核心，加强与日本、韩国的同盟关系，以及对菲律宾、马来西亚等亚太国家的争夺，形成对华包围圈。
军事上，中美军舰在南海对峙，美国借南海问题加剧亚太紧张局势。
经济上，中美双边贸易额不断攀升的背后，中美矛盾不断激化，美国政府或明或暗指责中国人夺走工作岗位、对美倾销、并且否认中国市场经济地位、指责中国政府操纵人民币，让中国成为美国经济不振的“替罪羊”。
中美大环境恶化的背景下，其实无论是希拉里还是特朗普当选，两人都势必会对中国采取强硬措施。而一向语不惊人死不休，誓将带领美国重回第一的特朗普则更为激进。当选后尚未正式宣誓就职，特朗普就已开始对华挑衅。不仅渲染南海紧张局势，就美在韩部署萨德发声，还违反40多年来坚守的一中政策与台湾地区领导人蔡英文通话，其过渡班子经济顾问甚至主张美国向台湾全面出售武器，以威慑中国。随着宣誓日的临近，特朗普精挑细选之下的执政班底也渐渐浮出水面，从越来越多的鹰派人物被任命到军事及国家安全领域供职，足见其强势做派。
政治、军事上如此，经贸上亦然！特朗普竞选时所用的“把制造业岗位带回美国”、“加强贸易执法，对进行不公平倾销和补贴的国家征收惩罚性关税”等政策口号言犹在耳。眼下，美国的风向已变，从共荣的自由化、全球化贸易，转而寻求美国利益最大化的“贸易公平化”，并将贸易保护主义政治化，时不时以此要挟中国。
从当前特朗普的人事安排上看，上台后他极有可能在经贸、就业、投资领域对中国采取更加强硬的措施。
而将中国列入“汇率操纵国”只不过是其众多手段中的一个。12月21日，特朗普宣布组建一个全新机构——白宫国家贸易委员会负责美国产业政策，并任命鹰派学者、反华先锋、民粹主义经济信息缔造者彼得·纳瓦罗出任该委员会主任。而这位纳瓦罗先生除了是毕业于哈佛大学的经济学家，他还有另一个身份，即《致命中国》的作者。常年来，纳瓦罗不断警示美国，称中美正在进行着一场经济战争，美国应该采取更强硬的态度——而这也恰是特朗普竞选时向美国民众兜售的信息。紧接着，特朗普又在新年伊始正式任命钢铁反倾销老兵罗伯特·莱特海策出任美国贸易代表。这位莱特海策曾在1983年出任里根政府的副贸易代表，他在从钢铁到粮食多个领域的贸易谈判中具有举足轻重的地位。长期以来莱特海策一直主张对海外公司征收惩罚性关税，正合特朗普之意。从纳瓦罗到莱特海策，不难看出，任命曾奋斗在贸易战前线的老人担任要职，特朗普似乎已经开始为与中国进行一场激烈、持久的经贸博弈做准备。因此，无论是指控中国操纵汇率亦或是冠以其他罪名，都是特朗普与中国进行经贸博弈的手段。
应对“汇率操纵”的历史选择虽然在现行法律框架内，中国被定“汇率操纵国”的可能性较低。但假如被认定了那中国该如何应对？或许此时历史就成为了最佳的参考。
最早美国国会两院于1988年通过了《贸易和竞争综合法案》（简称“综合贸易法案”），2016年该法案废止，而开始适用《2015年贸易便捷与贸易促进法案》，但迄今并没有国家在新法案下被定为操纵国，因此下文的历史统计大部分是基于1988年的“综合贸易法案”。
从1988年1月至2016年10月，美国财政部已发布了49分报告，累计有数十个国家或地区被数百次警告及指称为汇率操纵，而亚洲国家似乎自始至终都是“宠儿”。
表5 部分国家（地区）被美国财政部警告及指称为汇率操纵国的统计
数据来源：2005年11月—2015年10月美国财政部发布的”Report to Congress on International Economic and Exchange Rate Policies”.
从表5中可看出，美国对中韩两国的警告或指称最多。
从1988年到亚洲金融危机前后，韩国基本在每期报告中都会受到警告或指称。中国从1990年起就频繁地被警告或指称，几乎在每份报告中都是被重点关注的对象。马来西亚遭受的警告集中在1999 ~ 2001年和2005 ~ 2007年。总体来说，从对样本国家（地区）的统计来看，“建议汇率调整”次数最多为45次，其次是“潜在汇率风险”为23次，“明确的汇率操纵”次数最少为8次。
最鲜明的例子发生在1988年10月，韩国和台湾出现巨额对美贸易顺差和大量经常账户盈余，所以最先被列为“汇率操纵国（地区）”，成为“综合贸易法案”的“试刀石”。
美国财政部将贸易严重不平衡归因于直接外汇干预或外汇交易管制所造成的货币低估，美国向他们发起了与贸易伙伴的双边谈判。随后，韩国和台湾相继采取了改革汇率制度（更浮动）、放松资本管制的措施，从而带来本币对美元的升值，当贸易顺差出现明显改善后，美国财政部取消了对他们的“汇率操纵”指控。
事实上，在美国经济向好、美国债收益率跳升、美元指数创14年来新高的2017年，中国以及大部分新兴市场经济体均面临金融项下较大的资本外流回美国的压力，美元供不应求的局面才是人民币及新兴市场经济体货币对美元贬值的主因。中国近期加强资本管制的一系列措施、动用外汇储备干预市场、针对外商的结构性改革等均旨在维持人民币对美元的汇率的相对稳定，这完全有利于美国贸易。因此，面对新总统的“嘴炮”，摆事实讲道理不失为一招，告诉美国按照历史情境，“汇率操纵国”以浮动汇率为方向进行改革、减少资本管制，那么人民币对美元将贬值更多。其次，如果美国不依不饶，中国可以直接提请国际货币基金组织（IMF）进行裁决就人民币币值是否低估进行裁决，由于IMF的EBA框架内纳入了衡量美国嚣张特权、VIX指数等金融类解释变量，相较于聚焦货物贸易和经常账户的美国框架更贴近现实也更合理。
“汇率操纵国”之外的博弈点虽说中美经贸关系密切，但正如上文所述，2017年中美的贸易摩擦将不可避免。如果特朗普对人民币的攻击只是竞选口号，新政府也会设置其他贸易保护政策或贸易壁垒维持美元的竞争力，近期阿里巴巴旗下的淘宝网就再度被美国贸易代表办公室例入“恶名市场”名单。
未来，特朗普的贸易博弈弹药或将在增加进口关税、排斥中国企业的投资、对中国特定商品实施反倾销（如钢铁、光伏、乘用车轮胎等）、拒绝华为等中国制造企业进入美国政府采购名单等方面引爆。
具体来看，美国对中国贸易赤字最严重的十大行业（图5）如通讯设备、办公室设备、电子设备、纺织服装和鞋业等都很可能成为贸易摩擦的目标。
图5 2015年美国对中国贸易赤字最大的十个行业（单位：百万美元）
来源：CEIC、第一财经研究院整理综上，中国应做好准备以应对中美贸易摩擦。
首先，在遇到不公平的指责时，要善用国际法律法规，可以向国际组织提出法律仲裁。
其次，美国的逆差主要在货物贸易部分，贸易博弈相关的法律法规也集中在此，中国拥有大量优质的人力资本，因此可以加大服务贸易的开放和发展力度。
然后，抓紧落实和推进结构性改革，升级制造业使其能符合当下中国中产阶级的需求，一旦贸易摩擦升级，中国最大的资本或是强劲的内需。
最后，我国要积极与东盟、欧盟等国家联合，在WTO、IMF等国际组织的多边规则下，共同化解特朗普的逆全球化和经济孤立主义挑战。
参考文献：1. 靳玉英，万超. 论美国财政部对其贸易国操纵汇率的认定在汇率影响上的有效性[J]. 环球金融，2009（4）.
2. 黄韬，陈儒丹. WTO法律规则视野之中的人民币汇率争议 [J]. 国际金融研究，2007（9）.
3. U.S. Department of Treasury “Report to Congress on International Economic and Exchange Rate Policies” from 1988.1—2015.10.
4. US Congress, Trade Facilitation and Trade Enforcement Act of 2015,Public Law 114-125-Feb.24,2016
5. Donald J. Trump''s 7 Point Plan To Rebuild the American Economy by Fighting for Free Trade, See: https://www.donaldjtrump.com/policies/trade
6. Lee, J., Milesi-Ferretti, G. M., Ostry, J., Prati, A., & Ricci, L. A. (2006). Methodology for CGER Exchange Rate Assessments.
7. Phillips, M. S., Catão, M. L., Ricci, M. L. A., Bems, R., Das, M., Di Giovanni, J., ... & Vargas, M. M. (2014). The external balance assessment (EBA) methodology (No. 13-272). International Monetary Fund.
8. IMF, 2016 External Sector Report-Individual Economy Assessments.
评论 (0)