投资要点
周五央行发布4季度货币政策执行报告，继续强调稳健中性货币政策和防范风险，“严格限制信贷流向投资投机性购房”，并明确提出了“货币政策+宏观审慎政策”双支柱的金融调控政策框架。其要点如下：货币政策从“稳健”转向“稳健中性”，并要“调节好货币闸门”。货币政策在“更好地平衡稳增长、调结构、抑泡沫和防风险之间的关系”的目标下由“稳健”转向“稳健中性”。
信贷和社融也由“合理增长”变为“适度增长”，从而更好地服务 “适度扩大总需求”的经济目标。
严格限制信贷流向投资投机性购房。考虑到当前楼市严重分化的局面，一二线楼市调控的主基调是“防范风险”，三四线楼市调控的主基调是“去库存”，不排除后期会继续出台针对热点城市的楼市收紧政策，是否会专门出台加快三四线城市去库存的政策也值得关注。
加速推进债市开放。报告以专栏形式强化了“支持境外各类主体在境内人民币市场发行债券融资”和“推动境内机构赴境外发行债券”。
金融监管继续强化，“货币政策+宏观审慎”的双支柱逐渐成为央行新的调控与监管框架。
货币政策上，央行通过创新性货币政策工具同时实现了基础货币投放与基准利率曲线构建的双重功能。
央行通过创新性货币政策工具不仅向市场投放了基础货币，还加快了利率走廊和中长期基准利率的构建步伐。在人民币缺“锚”和基准利率曲线尚不完善的背景下，央行后期的货币政策操作可能存在较高的“灵活性”，“公开市场操作的招标规模和中标利率都是可变的”，“市场已经适应了公开市场操作招标规模的变化，也在逐步适应中标利率的变化”。
宏观审慎政策的地位显著上升。
由于总量货币政策在规范商业银行经营行为和防范系统性金融风险等方面的作用相对不足，央行在吸取金融危机的教训后加快了“宏观审慎”监管政策的构建。针对金融机构，宏观审慎政策主要在于规范金融机构行为，严控社会信用创造，打击金融套利，在表外理财确定纳入MPA后，同业存单的监管问题开始变得日益突出。针对房地产市场，宏观审慎政策采取了“因城施策”的监管思路，“由各省级市场利率定价自律机制结合所在城市实际自主确定辖内商业性个人住房贷款的最低首付比例”，并建立了“针对房地产的资产充足率SCR”、“贷款价值比LTV”和“债务收入比DTI”等指标监管体系。向后看，在当前金融比实体问题更大的背景下，央行对宏观审慎政策的依赖程度和使用频率可能会越来越高，并在操作中不断完善宏观审慎框架。
报告正文货币政策从“稳健”转向“稳健中性”，并要“调节好货币闸门”。
4季度报告对货币政策的描述较上一季度出现较大变化，但与中央经济工作会议等保持一致，即货币政策在“更好地平衡稳增长、调结构、抑泡沫和防风险之间的关系，为供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境”目标下由“稳健”转向“稳健中性”，重提“调节好货币闸门”，而沿用数个季度的“保持流动性合理充裕”、“保持灵活适度”等表述均被删除。在此基础上，货币信贷和社会融资规模扩张的目标也由“合理增长”变为“适度增长”，这与中央经济会议 “适度扩大总需求”的表述相一致。
严格限制信贷流向投资投机性购房。
4季度报告在货币政策基调部分明确提出了“资产泡沫”问题，并在信贷支持政策部分，新增了“严格限制信贷流向投资投机性购房”的表述。结合去年7月政治局会议开始强调抑制资产泡沫以来的政策表述而言，政策对货币宽松导致部分领域资产风险的重视程度显著上升。考虑到当前楼市严重分化的局面，一二线楼市调控的主基调是“防范风险”，三四线楼市调控的主基调是“去库存”，因此，不排除后期会继续出台针对热点城市的楼市收紧政策，同时考虑到三四线城市主要任务是“去库存”，后期值得关注的是国家是否会专门出台加快三四线城市去库存的政策。
加速推进债市开放。
4季度报告在金融市场发展部分，除了将“丰富债券市场产品和层次，完善市场基础设施，稳步推进债券市场对外开放”的重要性提前外，更是在债券市场发展部分，新增了“支持境外各类主体在境内人民币市场发行债券融资”“推动境内机构赴境外发行债券”的表述，并且以专栏梳理了银行间债券市场对外开放的进程，充分显示了央行政策层面对加大债市开放力度的重视。
金融监管继续强化，“货币政策+宏观审慎”的双支柱逐渐成为央行新的调控与监管框架。
4季度报告在金融风险管理部分，新增了金融监管体制改革的内容，尤其强调了“监管真空”与“监管套利”的问题，突出了金融监管改革中制度建设的重要性。报告多处强调“货币政策+宏观审慎政策”双支柱的金融调控政策框架，还以专栏形式对表外理财纳入MPA考核进行了说明，政策目的是为了实现资金运用风险的有效识别。值得注意的是，专栏还提出表外理财纳入监管后，“与之对应的宏观审慎要求也会相应提高”，这说明金融监管改革其实是一个动态调整的过程，政策意图是要防控并稳妥化解金融风险。
货币政策方面，央行通过创新性货币政策工具同时实现了基础货币投放与基准利率曲线构建的双重功能。
在外汇占款额度出现明显下降的背景下，央行需要重新寻求人民币的“锚”，但正如货币政策报告所说，“降准并不能改变基础货币总量”，因此，央行越来越依赖于逆回购、SLF、MLF、PSL、TLF等一系列政策工具向市场投放基础货币。值得注意的是，央行在通过一系列创新性货币政策工具向市场投放基础货币的同时，也正在加快构建基准利率曲线，短端主要表现为央行正在努力构建以SLF为上限的利率走廊，中长端主要通过MLF投放来引导中长期基准利率。因此，“灵活的货币政策工具”同时实现了基础货币投放和构建基准利率曲线的双重功能，在人民币缺“锚”和基准利率曲线尚不完善的背景下，央行后期的货币政策操作可能存在较高的“灵活性”，“公开市场操作的招标规模和中标利率都是可变的”，“市场已经适应了公开市场操作招标规模的变化，也在逐步适应中标利率的变化”。
宏观审慎政策的地位显著上升。
由于货币政策操作具有总量性特征，而且在规范商业银行经营行为和防范系统性金融风险等方面的作用相对不足，因此，央行在吸取金融危机的教训后，加快了“宏观审慎”监管政策的构建。报告中，央行重点提到了针对金融机构的宏观审慎政策和针对房地产市场的宏观审慎政策，前者主要在于规范金融机构行为，严控社会信用创造，打击金融套利，在明确了2017年一季度会将表外理财纳入MPA后，同业存单的监管问题开始变得日益突出。房地产宏观审慎方面，央行注意到了“一线城市与三四线城市房地产价格走势差异较大”，提出了“因城施策”的监管思路，“由各省级市场利率定价自律机制结合所在城市实际自主确定辖内商业性个人住房贷款的最低首付比例”，并在监管政策方面提出了“针对房地产的资产充足率SCR”、“贷款价值比LTV”和“债务收入比DTI”等指标监管体系。向后看，由于宏观审慎政策的主要目的是为了防范并化解风险，在当前金融比实体问题更大的背景下，央行对宏观审慎政策的依赖程度和使用频率可能会越来越高，并在操作中不断完善宏观审慎框架。
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