2016年12月底的人民币兑美元汇率贬值至接近7，外汇储备在2017年伊始如市场所料跌破了三万亿美元，国家外汇管理局在春节前的1月26日夜发布《关于进一步推进外汇管理改革完善真实合规性审核的通知》，使得市场目光再次聚焦我国的资本流动监管是否开倒车和资本项目放开等金融改革的问题上。笔者认为，这是市场大多把资本项目可兑换、资本可自由流动与资本可自由交易三个阶段的问题混为一谈所致。我国的资本项目开放进程，刚刚起步。
何为资本项目？
一般而言，资本项目是指国际收支中因资本输出和输入而产生的资产负债的增减项目，所反映的是本国和外国之间以货币表示的债权债务的变动，换言之，就是一国为了某种经济目的在国际经济交易中发生的资本跨国界的收支项目。
在国际收支统计中，资本项目亦称资本账户。包括各国间股票、债券、证券等的交易，以及一国政府、居民或企业在国外的存款。对企业和个人来讲，包括资本转移、直接投资、信贷融资、证券投资和衍生产品等。
根据IMF（国际货币基金组织）每年发布的《汇兑安排与汇兑限制年报》，IMF将资本项目分为十一大类：资本市场工具，货币市场工具，债券和其他债务类证券，集体投资证券（如QDII、QFII等共同基金和投资信托)，金融信贷，衍生工具和其他工具，与贸易直接相关的商业信贷，担保、保证和备用融资便利，不动产交易、直接投资和个人资本项目(包括个人贷款，个人礼品、捐赠、遗赠和遗产等)。在上述大项分类的基础上，每项又根据居民与非居民、流入与流出情况细化为若干小项，共计40小项（IMF每隔两三年会有小幅变动）。
何为资本项目可兑换？
IMF并没有明确给出“资本项目可兑换”的标准，对于资本项目是否可兑换的评估或界定，业界基本有两种观点：一是资本项目可兑换就是取消有关资本项目下交易的汇兑限制，二是资本项目可兑换不仅包括取消有关资本项目下交易的兑换限制，还包括取消对有关资本交易本身的限制。显然，我国监管机构对资本项目可兑换的理解采取的是第一种观点。
在评估或界定资本项目是否为可兑换的标准或原则上，我国与IMF的标准也是有较大区别的：IMF将资本项目可兑换的评估标准分为存在管制与不存在管制两类，而我国将资本项目可兑换的评估标准分为完全可兑换、基本可兑换、部分可兑换和不可兑换四类。此外，IMF对列有详细信息的资本项目的评估还有四大原则：一是须授权、批准或许可的资本项目交易被认定该项目存在管制，而只需报告、登记或通知的资本项目交易则不属于管制；二是对项目设定数量型限制的被认定为管制（例如我国的QFII、QDII），反之相反；三是基于国家安全原因设立的限制性政策不被认定为资本管制，反之相反；四是对某一类行业设定的限制性措施不被认定为资本管制，反之相反。
由于我国发改委、商务部、央行、证监会、银监会等监管部门对直接投资、货币市场、债券和其他债务类证券、股权投资，集体投资证券、金融信贷、衍生工具等均设置了前置性审批程序或总量（额度）管理标准，因此，按照IMF的评估标准，我国30余项部分可兑换的资本项目均属于管制范畴，加上3项不可兑换的资本项目（国家外汇管理局官员在2016年初接受某刊物采访时曾表示，资本项目不可兑换子项目仅剩非居民境内发行股票、货币市场工具和衍生品业务等3项），即，我国资本项目40小类中的绝大多数依然处于不同程度的被管制状态（根据IMF《汇兑安排与汇兑限制2014年报》，中国仅商业信贷一项被认为无管制）。当然，若按照我国的评估标准，作为资本项目放开的第一步，我国的资本项目可兑换已经取得了非常瞩目的改革成绩。
何为资本可自由流动？
资本自由流动，是指国内外的机构或个人在无需国内政府批准的情况下就可按官方汇率在本币与外币间自由兑换，并可将投资资金汇入国内或汇出国外。换言之，资本可自由流动是在资本可兑换的基础上，有进出国境的自由（即跨境资本流动的自由）。资本可自由流动是资本可兑换的升级版，是资本项目开放的第二步。
根据上述定义，我国资本流动的现状是自由度很低。相对资本流出，我国对资本流入一直持有高度欢迎的态度（但也仅限于非金融市场领域且完全市场竞争领域），2014年以前的多年资本项目顺差可以作为历史见证；但对于资本流出，无论企业还是个人，我国的管制是非常严格的，尤其是对个人，仅有每人每年5万美元的兑换额度自由。直到我国的外汇储备达到3.99万亿美元顶峰的2014年前后，我国才给予了企业直接对外投资一定的政策鼓励和监管放松，2016年下半年开始又有所收紧。
其实，早在2012年，周小川行长就曾明确表示，资本项目可兑换不等于实行完全自由汇率制，不等于全面解除对跨境资本流动的各种管制（笔者注：即资本自由流动的管制）。尤其是在当前全球金融环境复杂、经济发展极不均衡的情况下，大多数发展中国家和新兴市场国家均着眼于国家安全、审慎宏观管理、反洗钱和反恐融资等，保留不同程度的资本管制，尤其是在金融衍生品交易等方面，中国自然不例外。央行于2016年底发布的“3号令”（《金融机构大额交易和可疑交易报告管理办法》修订版）正是基于反洗钱和审慎宏观管理的监管原则出台的控制资本自由流动的政策之一。
何为资本可自由交易？
资本可自由交易不仅指在实体经济中的各类资金（包括经常项下和资本项下）可自由流动、进出国境，还包括在金融市场的各种资金往来及交易。即，资本可兑换界定的第二种观点——资本项目可兑换不仅包括取消有关资本项目下交易的兑换限制，还包括取消对有关资本交易本身的限制。应该说，资本可自由交易是资本项目开放的第三步，也是终极目标。
按照标的物或交易工具的分类，金融市场大体分为货币市场、资本市场、保险市场、金融衍生品市场、黄金和其他投资品市场，以及外汇市场。目前我国的金融市场，只是试水性质的开放了其中的极小一部分，例如QFII和QDII、允许外资类央行机构经批准进入中国外汇交易市场、允许境外投资者通过QFLP等计划投资中国PE和VC市场和允许外资机构经批准进入中国黄金交易所国际版等。此外，几个国家级的自由贸易区也有试图在金融市场的开放上进行尝试的思路，但至今未有落地声。毕竟，我国的金融市场及其监管法规与经验均很不完善，我们还无法在非常不完善的情况下就贸然开放金融市场。
至于资本可自由交易的终极表现——在全球金融市场中稳居日交易量最高的外汇市场交易，应该是我国资本项目开放的最遥远的目标。
资本项目的开放路长道远
通过上述梳理，可以清晰地判断出，我国的资本项目开放是“路漫漫其修远兮，吾将上下而求索”。
根据我国已明确的资本项目开放的“四项基本原则”（均衡管理、稳步开放、便利化和国民待遇）、实践经验和行为风格，我国的资本项目开放的总体思路大体可以总结为：先资本流入后资本流出，先直接投资后间接投资，先实体类投资后衍生品类投资，先机构投资后个人投资。
当然，所有的资本项目的开放顺序都不外乎为上文所述的三步走：第一步基于真实性交易背景基础的可兑换，第二步基于合规性基础的可自由流动，第三步基于金融市场与监管法规完善基础的可自由交易。虽然路长道远，但我们依然期待第三步的实现。
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