近几日，投资者为法国大选操碎了心。黄金头条早先时候提及，马克龙与勒庞角逐法国总统宝座，黄金跳空暴跌15美元。民调显示，马克龙将在第二轮选举中战胜勒庞。这对市场来说是好消息，避险情绪回落。然而不久之后，黄金反弹超10美元至1276美元。
自美国大选以来，投资者时常遇到预测正确、仓位反掉的情况。法兴银行最新研究报告中正好做了解释：不是所有的经济政策不确定性是生而平等，想拥抱不确定性、赌黑天鹅要找能对实体经济产生影响的事件。或许法国大选不是你所需要的那只黑天鹅！
在经济政策不确定性（EPU）较大的时候，企业往往减少岗位、收缩投入规模。消费者会勒紧裤腰带，减少购物。投资者会控制仓位，等待更合理的风险溢价。
自从2016年年中以来，高度的经济政策不确定性似乎对市场的影响较小，也许尘埃落定的法国大选第一轮投票正好让我们来一探究竟。
事实上，只要不确定性不是对实体经济产生直接的负面影响，央行就能很快地安抚市场情绪。法兴银行认为，尽管货币政策向金融市场的传导通道已经修复，然而货币政策向实体经济的传导目前还未修复。
这就需要财政政策来应对。各国已经债务高悬，错综复杂的政局让财政政策的推进举步维艰。财政政策的可靠性大打折扣。在这个场景下，金融市场会risk-off，加速震荡，并迅速弥补EPU-PMI缺口。
从根本上来说，不是所有的EPU都是生而平等的，EPU也有高低贵贱之分。
不是所有的不确定性都是坏消息虽然说在过去10多年观测到的EPU是由负面消息驱动的，不确定性本身并不意味着都是坏消息。
拿财政刺激带来的不确定性来说，这个会吸引源源不断的头版头条新闻；因为假设的不同，经济学家对经济指标预测值也会千差万别；金融市场的波动性会因为财政政策与货币政策带来的不确定性而增大。然而企业与消费者不会因此而不进行经济活动。企业与消费者只会在原有基础上多一点或者减少一点。
这样的不确定性不是坏消息。特朗普赢得大选带来的经济与金融市场的变化是积极的。同样，当货币政策市是因为经济增长强劲而收紧（美国现在就属于这样的情况）也是带来向上的波动性。
一朝被蛇咬，十年怕井绳经济政策不确定性是通过投资者建仓反映在金融资产价格上。如果投资者不愿意建仓，EPU就不会被price-in，那么EPU对市场的影响将非常小。如果投资者建仓赌欧元区会分崩离析，这样的仓位就会给投资者带来巨大损失。因为欧元区的混乱持续时间较长，投资者都不得不提前离场。
英国脱欧也是如此。虽然有些投资者成功预测英国脱欧公投，然而他们依旧因为接下来的市场反应而亏损。事实上，两方面因素引发市场对Brexit的反应。一个因素是英国央行已经释放出足够的政策信号，以避免脱欧带来的乱局。在其他条件没有变化的前提下，这对出口是好事，并且会增加企业盈利回流。另外一个因素是冲击传导的速度。一天之内，Brexit并不会改变什么。英国脱欧是一场英国与欧洲谈判的持久战。
类似的，当时特朗普当选总统市场也并没有按照预期轨迹运行，而是与预期相反！经历这么多血淋淋这的教训之后，使得投资者在建仓的时候会更谨慎。
作为不确定性放大器的金融市场回到实体经济。
如果金融市场不对EPU做出回应，那么EPU对实体经济产生的影响就小。金融市场是不确定性传导到实体经济的加速器，往往会扩散到其他事件并且有时会产生连锁反应、自证预言（自证预言就是我们总会在不经意间使我们自己的预言成为现实）。如果金融市场在Brexit后重新定价（repriced in），那么Brexit对实体经济会有巨大的影响。一个简单的规律，英国股市下跌10%，往往在冲击后的第一年GDP增长将下降0.1~0.2个基点。
央妈的“看跌期权”与监管市场对对央行防范下行风险的意愿与能力有较强的信心，这将有助于金融市场稳定。回顾2015与2016年，在面临中国、美国经济复苏、英国脱欧以及对希腊与意大利债务担忧问题的时候，对央行的信心对维持市场稳定起到至关重要的作用。危机过后，市场对央行会果断回应风险事件的意愿更加坚定。货币政策传导到金融市场被加强（至少是在面临下行风险的时候）。本质上，央妈觉得出现风险就会行使看跌期权，金融资产面临下行风险，央妈就会出面，稳定价格。
此外，监管的成本日益加大，并且监管机构对投资者加杠杆很难监管。央行是通过风险资产吸纳至自身资产负债表、来对抗风险。能防范风险的主要还是依赖央行，监管难会加大系统性风险。
经济不确定性依旧重要上面的讨论或许很容易误导大家，以为EPU对实体经济的影响不在。然而，这是要看冲击的性质以及冲击对实体经济传导的速度与强度。比如说，一个供给冲击使得油价稳定的回到100美元/桶。这会迅速打压消费者需求，并且会压缩能源板块外的盈利率。一个很简单的规律，在这种油价的供给冲击场景下，冲击的第一年GDP增速预计会下滑0.5个基点。
有些冲击直接对实体经济产生负面影响，就要看监管层能否出台有效的措施。当下处于下一个危机的边缘，全球也处在非常规的宽松货币政策环境；货币政策传导到实体经济的通道非常脆弱，这让法兴银行十分担心。法兴银行依旧认为央行将利率维持在过低水平，会有更多的后遗症。
面对巨大的负面冲击，货币政策已接近失效，财政政策将是更有效的应对手段。然而很多国家已经债台高筑，并且财政刺激在大多时间是有时滞的。这意味着，若经济政策不确定性事件能迅速对实体经济产生负面影响，货币政策与财政政策将束手无策。
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