7月份工业增加值同比增长6.4%，前值7.6%，市场和我们的预期分别为6.9%和7.1%。1-7月份全国固定资产投同比增长8.3%，前值8.6%，市场和我们的预期分别为8.6%和8.4%。7月份社会消费品零售同比10.4%，前值11.0%，市场和我们的预期分别为10.8%和10.8%。
2017年1-7月房地产开发投资累计增长7.9%，增速较1-6月下滑0.6个百分点。如果看当月同比，房地产投资增速则从6月的7.9%大幅下滑至本月的4.8%。
我们曾在《土地购置费：房地产投资的障眼迷雾》（2017年7月19日）一文中，从土地购置费的角度阐述下半年地产投资回落的逻辑。但是本月数据显示出新的迹象：房屋新开工面积增速的大幅回落。7月当月的新开工面积增速仅为-4.9%，较6月下滑18.9个百分点，创下自去年10月以来的最低值。
事实上，本轮地产周期的一个特点是新开工面积增速与竣工面积增速始终十分接近，而新开工增速一旦超过竣工增速，则大概率拐头下行。此外，房屋竣工面积增速异常平稳，从2016年9月开始一致维持在3.2%左右的水平。这或许暗示了开发商“量出为入”的谨慎心态。
从历史上看，2000-2002年、2006-2008年、2009-2011年这三轮地产投资景气周期都持续了2年左右，投资增速高点在30%以上，不妨称之为地产投资的“强周期”。而2013年的那一轮地产投资反弹仅持续了1年，投资增速高点为23%，因此相对而言可谓是一轮“弱周期”。
在强周期内，房屋新开工面积增速基本上是持续高于竣工面积增速的。而恰恰在弱周期内，前者很难突破后者，或者说一旦突破则面临回落的压力。此外，如果观察新开工增速与竣工增速高度接近的时期（1999年、2003-2004年、2008年），地产投资增速都是放缓的。
因此，新开工与竣工节奏的关系或许确实能够折射出开发商的投资意愿。基于这个角度，我们判断本轮地产投资的反弹可能也仅仅是一个弱周期。下半年及明年的地产投资将大概率呈现放缓的趋势。
本月100大中城市土地成交、商品房销售和外源融资的放缓，也能在一定程度上解释本月开发商投资意愿的进一步下降。
7月的工业增加值增速从6月的7.6%大幅下滑至6.4%。本月供给似乎未受到强烈的政策干预，因而生产放缓的原因只能从需求端找。
除了地产投资之外，7月份基建、制造业投资均有一定程度的放缓，但总体来看，固定资产投资累计增速仅下滑了0.3个百分点，似乎不足以解释7月工业生产的放缓。受汽车销售的影响，7月社会消费品零售总额放缓幅度较大，达到0.6个百分点，但是2017年的消费增速总体上与去年第四季度持平，似乎不足以解释2017年上半年工业生产的加快。
或许，只有出口能够一致地解释本轮工业增加值的反弹。从2016年1月至2017年7月，工业增加值与出口月度数据的变化方向基本是一致的，相关系数达到0.53。而在前一轮经济周期（2013-2015年），两者的相关性不显著。
本月出口增速从6月的11.3%大幅回落至7.2%，大致与今年4月水平持平，而工业增加值也恰好回落至4月水平（6.5%）附近。
从行业分布看，本月工业增加值下滑的主因是制造业。制造业增加值增速较上月放缓1.3个百分点，虽然采矿业增速亦放缓1.2个百分点，但是根据2016年的数据估算，制造业大约占全部工业增加值的89%，而采矿业的占比大约只有9%。从历史经验看，制造业增加值与出口增速走势较为相关。
从地区分布看，东部地区拖累本月工业生产放缓。7月东部地区工业增加值增速较6月下滑1.8个百分点。而历史数据显示，东部地区工业增加值和出口增速也较为相关。
上述现象意味着，本轮工业增加值的反弹对出口依赖程度较强。7月工业增加值的放缓可能也更多地归因于出口的放缓。
如果用各行业的出口交货值与主营业务收入的占比推算出口对各行业利润的直接贡献率。不难发现，下游行业利润受出口的拉动影响较大。同时，这意味着出口对经济还有诸多难以估量的间接拉动。
展望未来，我们认为“弱地产周期+强出口依赖”的逻辑或在下半年继续成立。若出口如我们所预期的那样小幅放缓，下半年经济将大概率缓慢下行。
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