朝鲜周二（8月29日）再次试射导弹穿过日本领土引发日元上涨。小摩阐述了日元上涨的“传统”原因，研究了2011年日本东北大地震中日元的反应，并基于当前IMM日元持仓、日本投资者对冲比率较低以及利差与USDJPY相关性，小摩认为，此次朝鲜紧张局势引发的日元上涨行情可能“非常大”！
避险情绪为何会推高日元？
小摩认为，当风险情绪恶化时，投资者因以下三点原因被迫解除日元空头仓位，即资金去杠杆化（deleveraging）：
首先，日本本土机构会撤回在海外的资产以应对国内可能发生的挤兑；
其次，日本投资者因担心日元升值而会增加外汇对冲比率，也会推高日元；
再次，日本是最大的净债权国。
以上三点使得紧急流入日本的资金会比流出的更多，给日元带来巨大升值压力。而不是因为市场选择日元作为避险货币。
以2011年3月日本东北大地震为例
如果日本因朝鲜发射导弹而受到实质性伤害，那么日元价格将如何波动呢？以2011年3月日本发生的东北大地震作为参考，USDJPY在四个工作日内下跌了约8%。市场反应情况具体如下：
1.鉴于日本东北大地震中发生了福岛核灾难，很难确定日元升值的主要原因。但是，从过去的经验看，日本遭受了伤痛，由于去杠杆化导致日元的买回，在一定的时间内冲击了市场。这表明日元升值可能是上下波动，而不是简单的单向升值路径。
2.在大地震发生后五个工作日，日元表现远超其他主要货币，瑞郎表现排名第二。同时，澳元和纽元表现最差。
3.日元的大部分升值发生在伦敦时间和亚市早盘。
朝鲜局势与“2011年地震”有区别 日元更易上涨
此次朝鲜试射危机与2011年地震在很多方面有所区别，使得日元当前可能更易上涨。
首先，2011年地震中，IMM持仓数据显示日元为净多头仓位，而当前IMM日元空头仓位相对较重，这暗示日元有更多的上行空间。
其次，日本投资者似乎已通过海外投资积累了大量的日元空头仓位，且当前的外汇对冲比率较低。
基于小摩预期，从2014年至今年7月，以外币计价的海外证券投资伴随着47万亿日元的抛售。如果日本投资者在短期内对这些仓位
增加10%的外汇对冲，将给日元带来强劲的上行压力。
最后，当前美国-日本10年期收益率以及USDJPY走势之间存在较强的正相关关系。
如果去杠杆加速以及10年期美债收益率进一步下跌，也将导致USDJPY下跌。当前USDJPY的价格水平与7月中旬以来的相关性水平所显示的一致。
如果这一相关性保持不变，则美-日利差减少3个基点将导致USDJPY下降80个点。
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