报告要点
热点分析：成本端压力是部分快递提价的重要原因，而这一逻辑并非行业特有
考虑到运输、人工等成本上升，部分快递公司提价，而成本端压力上升的逻辑并非个例或快递行业特有。近期，中通和韵达先后发布通知称，考虑到运输、人工、原材料等成本上升，对快递价格进行调整。成本端压力上升的逻辑并非公司个例，近年来人力、土地等成本上升而快递单价下降使得快递行业积累了成本端压力。而这一逻辑并非行业特有，整个经济体也积累了一定涨价动能。
不论从行业还是经济总体来看，需求是影响成本端压力释放的重要因素。需求平稳修复下，成本端压力或逐渐释放，推动通胀逐步回升。就快递行业而言，需求的持续增长，叠加行业集中度提升，或使成本端压力释放成为可能。
从经济总体来看，若需求相对平稳，成本端压力缓慢释放，通胀形势总体可控；若需求快速释放，成本推动型通胀压力的显性化或将加速。展望未来，企业盈利改善带动投资和消费需求的修复，成本端压力或逐渐释放，推动通胀逐步回升。
利率债策略：短期资金面或仍有波动，以票息策略为主，年内利率债延续震荡
短期资金面或仍有波动，建议保持谨慎操作，以票息策略为主。
上周，受资金面和经济预期等因素影响，债市整体震荡上行。MLF的续作符合近几个月来货币投放规律，考虑全月MLF到期规模，MLF净投放规模不足600亿元，并不意味着货币投放的边际宽松，对流动性环境的改善有限。前期提示的基金流动性管理新规和同业存单的影响仍在延续，加之，本周MLF集中到期以及财政缴税影响的逐渐显现，资金面或仍有波动。建议保持谨慎操作，以票息策略为主。
年内来看，流动性环境或难现明显改善、经济向下空间非常有限，均不支持年内债市出现趋势机会；加之，金融防风险仍在稳步推进，对债市继续形成压制。继续强调我们前期观点，慎言债牛、为时尚早；利率债仍将延续震荡格局。
报告正文
每周思考
热点分析：
通胀回升的逻辑，从快递涨价说起
事件：
10月10日和10月11日，中通快递和韵达速递先后发布快递价格调整通知。
部分快递公司发布快递价格调整通知，主要考虑运输、人工、原材料等成本上升。10月10日，中通快递发布通知称，综合考虑运输成本增加、人工成本提升、原材料价格上涨以及提升服务质量等因素，决定从即日起调整快递价格。随后，韵达速递也发布类似通知，对快递价格进行调整。从营业成本构成来看，不论是加盟模式还是直营模式，运输成本、人工成本均是快递公司的主要营业成本，原材料成本占比也不低。
部分快递公司调价原因并非个例，整个行业积累了一定的涨价动能。
中通快递和韵达速递提及的运输、原材料、人工等成本上升并非个例，例如，去年以来原油价格的大幅回升提高了运输成本、去年4季度以来箱板纸价格的快速上涨提高了快递包装成本；类似地，人工成本和仓储物流用地租金的持续上升也加大了整个行业的成本压力。与此同时，近几年来，快递平均单价总体保持下降趋势，进一步加大了整个行业运营压力。总体来看，整个行业积累了一定的涨价动能。
成本端压力上升的逻辑也并非快递行业特有，经济整体可能面临人工、用地等成本上升。
快递行业涨价的逻辑并非行业特有，人口红利的逐渐消失以及用地租金的持续上涨使得大多数行业面临类似的逻辑。以工业企业为例，除前期涨价幅度较大的黑色、有色、石油等行业外，大多数行业营业成本增速高于产品价格增速，从而积累了一定成本端压力。服务行业也有类似的逻辑。2002年初至2016年中，经济总体处于通缩期，而CPI服务同比中枢保持高位，在一定程度上反映了成本端压力。
就快递行业而言，需求的持续增长，叠加行业集中度的提升，或使成本端压力逐渐释放成为可能。
近年来，随着互联网和物流的发展，网上购物逐渐成为人们购物的重要渠道之一，社会消费品零售总额中网上零售增速远高于零售总额增速，从而增加了快递需求，规模以上快递业务量由2014年底16亿件/月增长至今年8月的接近33亿件/月。与此同时，伴随大型快递公司上市、快递行业整合，快递行业集中度明显提升。快递行业供需两方面因素的共同作用下，成本端压力的逐渐释放或成为可能。
从经济总体来看，需求决定了成本端通胀压力的显性化进程。
在前期发布的专题报告《 从PPI到CPI，价格传导的真相》中，我们指出，过去4轮通胀回升都是需求驱动的逻辑，而去年以来PPI向CPI的传导不畅，主因物价变化的驱动力在供给端。需求决定了成本端通胀压力的显性化进程。若需求相对平稳，成本端压力缓慢释放，通胀形势总体可控；若需求快速释放，成本推动型通胀压力的显性化或将加速。
展望未来，企业盈利改善带动投资需求和消费需求的逐步修复，成本端压力或将逐渐释放，推动通胀逐步回升。
去年年中以来，伴随经济进入修复通道中，企业盈利逐渐改善，一方面，将逐步带动企业投资需求和设备更新需求回升；另一方面，也有利于居民收入的改善，进而保证消费的稳健增长。因而，在需求平稳修复的前提下，成本端压力或将逐渐释放，推动通胀逐步回升。
事件：
9月，新增人民币贷款1.27万亿元，前值1.09万亿元；新增社会融资规模1.82万亿元，前值1.48万亿元。9月，M1同比增长14%，前值14%；M2同比增长9.2%，前值8.9%。
点评：
货币金融数据反映经济韧性较强，对经济无需过度担忧。
今年以来，信贷、社会融资规模数据屡屡高于预期，多数月份均较去年同期增加，反映了实体经济的融资需求较旺，9月数据进一步印证了经济的韧性较强。此外，9月数据也出现一些明显变化，表内信贷额度的约束使得部分融资需求重回表外；M2同比增速止跌回升，或反映去杠杆的影响逐渐减弱。总体而言，对经济无需过度担忧。
新增贷款创历史同期新高，企业融资需求较旺、居民或仍在加杠杆。
9月，新增贷款1.27万亿元，创历史同期新高，较去年同期多增566亿元。从9月具体数据来看，新增企业贷款与去年同期大体持平，企业中长期贷款继续回升、短期贷款较去年同期有所回落；新增居民贷款总体较去年同期有所增加，居民中长期贷款继续保持高位、短期贷款较去年同期明显增加，结合近期部分城市地产调控加码和银监会加强居民消费贷流向地产监管来看，居民或仍在加杠杆。
新增社融显著高于预期，主因非标类融资大幅回升；人民币贷款继续保持高位，债券融资仍在修复。
9月，新增社会融资规模1.82万亿元，显著高于市场平均预期的1.57万亿元，较去年同期多增1084亿元。从9月具体数据来看，非标类融资改善最为明显，委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票合计净增加3967亿元，较上月和去年同期均显著增加，其中信托贷款和未贴现银行承兑汇票是主要贡献项；新增人民币贷款继续保持高位，仅较去年同期小幅回落742亿元左右；企业债券融资仍在修复中，新增企业债券净融资1668亿元，较上月增加605亿元左右，较去年同期下降1204亿元左右，降幅较上月明显收窄。
M1同比增速与上月持平，M2同比增速止跌回升，M2同比增速或已阶段性见底回升、将保持回升态势。
9月，M1同比增速14.0%，与上月持平；M2同比增速9.2%，较上月回升0.3个百分点，自去年10月以来首度回升；M1和M2同比“剪刀差”4.8%，较上月收窄0.3个百分点。M1同比增速止住跌势，或与企业盈利修复有关；M2同比增速的止跌回升，或反映去杠杆的影响逐渐减弱、信贷增长的贡献有所显现。考虑到财政缴税等因素影响，预计10月M1同比增速或小幅回落至13.8%左右；而存款增长的修复和去杠杆影响的趋弱或使得M2同比增速保持回升态势，预计10月M2同比增速或小幅回升至9.3%左右。
利率债策略：资金面或仍有波动，以票息策略为主
上周，资金面先紧后松，利率债整体震荡上行。
具体来看，周一逆回购集中到期、资金偏紧，长端收益率明显上行；周二和周三资金压力缓解，长端收益率小幅震荡；周四受大宗商品走高和经济预期等因素影响，收益率整体震荡上行；周五央行续作MLF、资金面相对宽裕，但9月进出口增速的双双回升对债市形成干扰，收益率总体小幅变动。
短期资金面或仍有波动，建议保持谨慎操作，以票息策略为主。
上周，受资金面和经济预期等因素影响，债市整体震荡上行。MLF的续作符合近几个月来货币投放规律，考虑全月MLF到期规模，MLF净投放规模不足600亿元，并不意味着货币投放的边际宽松，对流动性环境的改善有限。前期提示的基金流动性管理新规和同业存单的影响仍在延续，加之，本周MLF集中到期以及财政缴税影响的逐渐显现，资金面或仍有波动。建议保持谨慎操作，以票息策略为主。
年内来看，流动性环境或难现明显改善、经济向下空间非常有限，均不支持年内债市出现趋势机会；加之，金融防风险仍在稳步推进，对债市继续形成压制。继续强调我们前期观点，慎言债牛、为时尚早；利率债仍将延续震荡格局。
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