晚上公布了一行三会的资管新规，说明市场先认为是“利空出尽”，然后是“利空出尽的利好出尽的利空”。 但本人认为长期的影响较为深远， 利多or利空取决于未来落地细则的力度，以及各细分行业采取的应对措施，不排除结构性失衡的情况。我们可以试着逐个推演。
依稀记得12年开始的行业创新、叠加几年较高的M2、各部门分类监管，催生了时下各种空转套利和匪夷所思的通道模式。明白了此背景，也就不难理解此文主旨并非为了调控某个市场或某类资产， 而是为了重塑业内生态。所谓重塑，就是统一监管、打击监管套利。
此次意见稿跨各大类部门，对资管产品统一定义、投资范围、 风控 投资者适当性、 收益， 从头全面梳理了一遍。 要求跟之前的流传版本变化不大。几条影响可能较大的有:
1、投资者适当性"（一）家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元，且具有2年以上投资经历。" 比之前变严了。
2、资金池这个， 具体要看执行力度如何
3、非标产品的定义似乎还和以前一样。几大交易所、私募产品与报价系统、银登系统挂牌的，预计都会属于标准化产品；否则不同交易所差别对待 执行难度很大。那么为了非标转标，ABS产品这种形式可能会受到到青睐，成为新的套利缺口。
4、对公募产品的负债率没变，每只私募负债限制到200%了。今后私募的生存将更加步履为艰。 15年股灾后对伞形信托的限制、股权质押融资的监管已经很严；期货产品自带高杠杆属性，有经验的投资经理都会把保证金留下安全边际，再加产品杠杆无异于油上玩火；所以此条对于股票和期货类的影响并不太大，主要在于债券类私募。以前私募由于在市场上不太受待见，交易员借钱难，且成本在DR007与R007之上又好几层，未来倒是可以省心了。
5、第21条"不得进行转委托，不得再投资其他资产管理产品（公募证券投资基金除外）。" 过去存在的很多嵌套通道、 表内投顾的，都是这么做的。券商资管和期货资管也会相应受到影响。
相比较市场预期，此次指导意见相较2月版本最大变化以及突破点，在于对于打破刚兑了有了明确要求，明晰了刚兑的认定和处罚；不过实际执行难度较大，而且也会对于不同资管产品市场销售产生较大影响，对于银行和信托可能影响更大；此次明确了资管产品只能投资一层资管产品，这也符合市场预期。
再重申一下观点， 此次资管规定出台本意并非是调控或去杠杆，而重在生态重塑。
但过程中可能带来结构性失衡或局部问题。 就像治病，西医的大手术虽然一刀下去见效短平快，但是局部可能有副作用。出血后要输血，并发验证了要用药；中医的综合调理可以讲究药效互补，但效果较缓。目的都是治病，只是轻重缓急的风格不同，不存在针对某一个病灶特定的目的，更不能把人治出病来。
几个重点病灶的推演：
1、非标。 非标应该是现在银行最担心的。 去年债灾后，很多银行转向投股票和非标。禁止嵌套后，需要把信托通道和基金子公司通道的非标赎回来。 过渡期到19年中的话， 可能到18年中期赎回？影响最大的是基金子公司和信托。截至2016年底，主要资管产品规模合计达96.4万亿元，其中基金子公司和专户占到约17%，规模约8万亿，其中 58.1%来自银行委托。
之前对基金子公司净资本限制的规定已经开始，过去靠着几千万资本金做到几千亿AUM的场景肯定不会再现。 以往基金子公司大部分员工的主要工作是两项：盖章和划款，一层通道一份合同，我认识的最多可以盖到5份，一笔资金在2日之内转5个户；
金融机构的核心竞争力不应当是风控无节操的程度与OA系统审批速度， 校对合同和催款也不能算作金融人员的核心竞争力。如果说金融业去杠杆会带来金融从业人员的去杠杆，这里将是重灾区。 后面会继续谈到。
2、银行理财由预期收益型改成净值型， 对老百姓的购买欲望影响会很大， 从而限制了银行资管产品负债端的增量。但也不排除有些银行可以把净值维护的很漂亮很稳定，这就靠对会计准则灵活把握的能力了。这方面灵活、有水平的银行依然可以活得不错。
大部分寻常百姓的投资，除了房市和股市这两大之外， 最多的就是银行理财，尤其是类固收型的R1档和R2档，从1个月到6个月的短期限产品。截至2017年6月，银行理财产品余额为28.4万亿元，其中表外理财余额为21.6万亿元。按投资者类型来看，一般理财余额最大，达13.1万亿元；今后各类金融机构都不能靠刚性兑付和银行的信用增加AUM，此时管理能力强者将胜出，长期看对基金公司明显有利。不过这是金融业内人士才明白的道理，老百姓接受起来会需要很长的时间。银行在19年6月之前一定会把自身的品牌红利和刚兑红利用尽，在5月底发行完最后一轮长期限的产品。届时老百姓才会发现以后没有预期收益型产品了。因此，银行理财在吸纳个人投资者方面的失宠带来了公募基金公司的红利出现，但是大概也要到19年下半年才会出现。
如果到那时房地产的调控政策仍未重回放松，二者叠加在一起可能带动股市的一波牛市。
至于私行部的高净值客户，其风险承受能力和产品谱系都和百姓不在一档，影响不大。
3、公募基金和券商资管。长期看对公募基金和有主动管理能力的券商资管利好。基金公司主打投研能力，银行负责市场渠道。与几年前的模式并无太大差异；但现在渠道玩家又多了一些强有力的竞争对手——互联网金融、第三方理财。他们无论从客户体验、便捷高效、网络安全、大数据丰富程度、用户肖像准确度上都赶超了传统银行。现有的国有银行、股份制银行里，具有能与之抗衡的基础设施的恐怕也只有招商银行、民生银行等寥寥可数的几家。在中国，得渠道者得天下。公募基金公司里高收入的仍然是投资总监与市场总监， 但银行大爷已不是昔日的大爷。19年之后，银行理财经理也将是结构性失衡的重要节点。
4、现有的委外产品是银行出表的重要形式，虽然19年6月开始执行，目前还有1年半的过渡期。 但是银行可能会选择早赎回。如果在19年6月或者18年两者里面选择一个的话， 但是如果市场跌了的话， 19年再赎回就太被动了。目前有些续期的产品，也是因为年初损失很大， 银行不想实亏，所以被动续作了。 目前现有委外里面，直接投券商资管和基金专户的肯定不违规， 走通道未来如果赎回，会对标准类的固收市场产生压力。 另一方面，有可能银行需要把非标的资产转过来，构成正向的购买力。最终结果取决于二者孰强。
5、刚才提到了金融去杠杆的同时，也伴随着金融业劳动力的去杠杆。嵌套产品今后只能做一层了， 众多基金子公司、信托公司预计在未来会见到很多人求职、转行。
在过去金融从业人员的核心竞争力是如何玩好“猫捉老鼠”与监管打擦边球的游戏，不仅金融产品的定价失衡，也造成了收入与能力不相匹配的失衡状态。信托产品随便投个房地产或者矿产项目，轻易带来让人瞠目结舌的10%以上收益，而且还是刚兑。这必然推涨了无风险收益率，带来各类风险资产价格的重估。随着资管行业回归本源，无风险收益率将会慢慢回落， 核心投研能力的人才也将会重新迎来重视。
最后比较独特、体现前瞻性的一点是22条智能投顾和人工智能，很与时俱进，但尚需丰富与完善。智能投顾只是提到了防止过度忽悠客户，人工智能的部分还没摸到门，离要害远得很。 可能出现摩擦与扯皮的地方会有很多，随手拈来。例如：
1) 如何界定恶意做空还是程序自动交易?
2) 如果是程序互相正反馈造成的市场大幅波动，如何追究责任?
3) 高频交易是否属于抢跑 ？
4) 利用市场微观结构的数据和高频信息，是否属于内幕信息?
5) 人工智能交易的执行环节，对硬件和软件的风控如何要求? 如果因为服务器宕机造成的损失 如何追究?
6) 如果是系统或程序安全问题，被黑客攻击造成信息泄露或交易损失，是否属于"存在过错"
好心提醒下：智能投顾与人工智能包含多重外延，既有针对客户肖像推荐适当产品与资产配置的卖方类功能，也有直接采取交易决策的买方类功能，不可能在一条内阐述完毕。未来需要丰富与完善的地方很多。
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