12月26日，DR007上行11BP至2.93%，R007上行103BP至4.55%，GC007和R-007加权平均利率分别上行至7.70%和7.51%。12月27日，资金延续前日紧张形势，多数品种货币市场利率上行明显，GC001日内最高创下17.005%、当日加权平均利率上行421BP至13.215%，GC007日内最高14.69%、当日加权平均利率上行476BP至12.901%。12月26日来，资金面持续吃紧、货币市场利率出现较大幅度上行。对此，详细点评如下：
年底资金需求旺盛，货币市场迎来阵痛
岁末跨年资金需求大幅提升，货币市场利率周期性攀升。今年12月21日以来，货币市场利率连续攀升。12月26日，R001和R007分别上涨5BP和103BP至2.63%和4.55%；DR001和DR007分别上涨5BP和11BP至2.57%和2.93%；GC001和GC007加权平均利率分别上涨248BP和39BP至6.96%和7.70%。这些利率指标都体现出资金面持续吃紧。其中最值得注意的是，R007、GC001和R-001加权平均利率单日上升幅度分别达到29.27%、55.48%和50.78%。
回顾2015和2016年的同期货币走势，均可发现12月下旬，货币利率水平开始在波动中上升，并在节前回落。2016年的利率水平最高点在12月28日，当日R001、R007、DR001、DR007、GC001和GC007加权平均利率的上涨幅度分别为1BP、94BP、2BP、13BP、600BP和184BP。2015 年GC001平均加权利率在12月30日陡增382BP至6.63%。在进入1月份后，2015年和2016年的利率水平在经历大幅下跌后都逐步回落至正常水平。可以发现，今年货币市场利率的涨幅在绝对和相对上都并非突出，年底资金需求旺盛，货币市场面临阵痛，从往年情况来看，我们预计元旦前后将得到缓解。
财政支出作用将逐渐显现
财政存款的影响基础货币、调节市场资金面的一大渠道，而在年末财政存款即将大量释放的时间点上，本周央行减少公开市场操作，表明央行对市场流动性总体水平的信心，银行体系的流动性很难持续收紧。根据历史情况，财政存款释放能明显改善银行体系的流动性。究其原因，可能主要是因为财政存款增加了中央银行基础货币的供给量，财政存款转换为M1，满足了市场上对于货币资金的需求。将每年12月财政存款的减少量与M1的增加量以及其中货期存款的增加量做对比发现，其数值基本上接近。
回顾2015年与2016年货币市场利率，呈现短期内迅速上涨并回落的趋势。中央银行的财政存款释放发挥作用，有效地缓解了银行体系的流动性。2015年财政存款净增加1211.9亿元，2016年财政存款净增加839.42亿元。而2015年12月财政存款释放量约为1.45万亿元，2016年12月财政存款释放量约为1.1万亿元。根据过去两年财政存款的释放情况，预计今年财政存款将保持稳步增加的趋势，而截至11月底，年内财政存款增加18168亿元，如果估计17年财政存款将增加1000亿元，则月末仍有约1.7万亿的财政存款待释放，届时将有效缓解银行体系的流动性。
从历史上看，每季度最后一月是财政支出大月，而财政支出极多会集中在月末的最后几天。回顾2015年与2016年的历史数据，2015年货币市场利率在12月30日迅速下行，2016年货币市场利率在12月28、29日迅速下行，都表现出了财政存款释放对银行体系流动性显著的缓解作用，月末财政存款对流动性的影响几乎在28日前后得到体现。随着年关来临，财政存款近几日内将得到释放并传导至货币市场，届时将在较大程度上缓解银行体系流动性，目前的货币市场利率快速上升只是短期现象，随着财政存款释放将得到有效缓解。
流动性摩擦和结构性矛盾加剧资金面吃紧
在金融去杠杆持续推进的背景下，人民银行保持稳健中性的货币政策取向并逐渐形成结构性流动性短缺的货币政策操作框架，银行体系流动性始终保持一定缺口。人民银行视银行体系流动性总量水平情况，通过投放和回笼短期流动性供给来进行流动性管理。在此项制度安排下，央行投放的流动性最先惠及的是作为公开市场一级交易商的大型银行等金融机构，再通过货币市场流向中小型银行和非银金融机构，市场流动性出现了明显的分层现象。流动性市场摩擦进一步加剧了中小型非银机构面临的资金困境。同时，大型银行本身吸储能力强于中小型银行，在银行普遍出现负债荒的情况下，流动性结构性矛盾更为显著。
流动性分层的结构性矛盾从2017年起更为显著。DR007与R007的分化在2017年后已成常态，存款类机构流动性较非银机构更为充裕；GC007和R-007加权平均利率偏离DR007和R007的频率明显提高、偏离度显著加大，流动性分层已十分凸显。特别是在季末、年末时点资金需求旺盛的环境下，小型非银机构面临更为猛烈的流动性冲击。2016年12月底，跨年资金需求大幅增加导致货币市场利率大幅上行，2016年12月28日DR007、R007分别为2.5724%和4.0536%，当天GC007加权平均利率则达到7.4659%，非银机构资金需求明显强于存款类机构；2017年9月底资金面临跨季压力，DR007、R007、GC007加权平均利率分别为2.9882%、3.9972%和10.6115%，非银机构资金面明显恶化；2017年12月26日，资金面逐渐收紧，尤其是交易所货币市场利率大幅上行，DR007、R007、GC007加权平均利率分别为2.9317%、4.5459%和7.7016%，中小型银行资金面较大型银行明显趋紧。在流动性摩擦和结构性矛盾显著的背景下，年底资金面季节性收紧时，中小型银行和非银机构首当其冲，资金面持续紧张。
债市策略
近日岁末跨年资金需求大幅提升，货币市场利率显著上行，但回顾历史临近年关流动性环境可以发现，资金利率在年底会出现明显的周期性攀升特征，年底资金需求旺盛，货币市场面临阵痛，从往年情况可以预计元旦前后将得到缓解。
作为年底改善流动性的最关键因素，财政存款在月底的集中释放将改善当前资金面吃紧局面。从历史上看，每季度最后一月是财政支出大月，而财政支出极多会集中在月末的最后几天，往年年末货币市场利率迅速下行，月底财政存款集中释放对流动性的影响几乎在28日前后得到体现。随着年关临近，财政存款近几日内将得到释放并传导至货币市场，届时将在较大程度上缓解银行体系流动性，目前的货币市场利率快速上升只是短期现象，随着财政存款释放将得到有效缓解。
近几日资金利率上扬，流动性摩擦和结构性矛盾加剧资金面紧张态势。2017年以来流动性分层的结构性矛盾日益凸显，DR007与R007的分化已成常态， GC007和R-007加权平均利率偏离DR007和R007的频率明显提高、偏离度显著加大。在流动性摩擦和结构性矛盾显著的背景下，年底资金面季节性收紧时，中小型银行和非银机构首当其冲，资金面持续紧张。
就债市而言，当前可能就是流动性最为紧张的时刻，随着财政存款年底的持续释放及其对流动性松绑影响的逐步显现，资金面紧张的局面将逐步缓解；年后定向降准等普惠金融措施的实施将进一步缓解流动性结构性矛盾，流动性环境也将逐渐恢复，短期利率或将引来小幅下行。我们认为10年国债收益率可能逐步回落到我们预测期间的下限3.8%附近。
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