金融监管加码，资金量价仍趋紧

图表 1：恒生指数一周表现

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来源：彭博、中泰国际研究部

图表 2：恒生指数历史走势

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来源：彭博、中泰国际研究部

1月8至12日，全球股票指数延续第一周的走势，普遍收涨，全球主要经济体基本面向好、市场信心较强与元月效应的驱动效应持续。MSCI 全球股票指数收涨1.24%。新兴市场指数按周表现略输于发达市场，但年内表现仍领先。发达市场中，美国表现较好。新兴市场中，俄罗斯、中国和印度表现较好。我们重申18年超配新兴经济体的判断，总体维持18年股票组合推荐。不过，考虑到部分推荐个股股价表现已较为充分，价值属性明显降低，建议减持金山（3888 HK）和石药集团（1093 HK）。基于中国2018年CPI温和上升、金融条件易紧难松的判断，我们认为2018年应以价值投资为主线布局，在当前市场环境下，建议择机增配共用事业板块，推荐关注龙源电力（916 HK）和华润电力（836 HK）。

基础货币投放审慎，信贷与社融同步放缓

中国公布2017年年末金融数据，M2余额167.7万亿元，同比增长8.2%，增速分别比上月末和上年同期低0.9个和3.1个百分点；人民币贷款余额120.13万亿元，同比增长12.7%，增速分别比上月末和上年同期低0.6个和0.8个百分点；社会融资规模存量为174.64万亿元，同比增长12%，增速分别比上月末和上年同期低0.5个和0.8个百分点。我们认为，四方面原因促成了货币及各类融资超预期放缓的态势。一是外汇占款按年下降背景下，央行审慎投放基础货币直至年末，我们预计全年基础货币同比增速将仅为5%，增速按年下降达6.7个百分点。二是银行同业、券商信托渠道和配资监管收紧，信用创造放缓。三是价格条件收紧，挤出大量类信贷和债券融资需求。四是17年居民按揭贷款受限购限贷影响明显放缓，而企业融资相对疲弱，特别是房地产企业投资放缓，形成中国全年融资活动明显趋缓。

银监会发布4号文，18年货币乘数压力增大

中国银监会周六（13日）发布《关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》（4号文），监管高压有增无减。4号文主要提出三个监管要点：一是要求银行业金融机构主动优化资负结构和降低风险敞口，对同业存单、通道和非标提出较明确的要求。二是要求银行增强消费者保护和公司治理，严管影子银行和交叉金融产品风险、重视合规和风控指标。三是要求银行进一步清理过度加杠杆、资金系统内空转、监管套利行为。我们认为，4号文于年初提出，显示监管趋紧节奏并未改变；将明显限制银行业在年初提前大额投放信贷额度的冲动；奠定了全年对同业业务监管升级的基调，在居民企业信贷需求不旺的背景下，18年货币乘数压力进一步增大；在严监管下，18年一季度债市需求仍将趋弱；可预见的是，大型银行在同业及信贷市场中的议价能力将进一步提升。

17年货物外贸顺差同比缩窄，18年忧大于喜

2017年中国外贸顺差4225亿美元，略低于我们4500亿美元的预期，按年同比缩窄872亿美元，降幅约14%。按我们的分析，劳动密集型产品出口放缓，进口能源、原材料价格上升、人民币对外升值是形成这一现象的主要原因。展望2018年，发达经济体稳定向好，“一带一路” 战略逐步展开，外部潜在需求有望增加。然而，不利因素相对较多，一是重要市场本土和贸易保护抬头，二是进口需求增长仍将明显快于出口；三是国际政治及金融背景下，人民币币值对外将总体稳定，且有上升动力。

宏观经济金融运行

图表 3：货币乘数、基础货币同比增速

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