中信建投（国际）交易主管王龙对华尔街见闻表示，2018年全球经济复苏、弱美元和全球利率上升周期的组合情形下，黄金、权益类、大宗商品类资产可能好于固定收益类资产。区域上，欧洲、日本和亚洲可能都是不错的主权配置国家。
话题背景：
美元正跌入三年来的低谷。
利空缠身的美元不断遭受狂轰，北京时间1月25日美国财政部长发出支持弱势美元的言论，不仅令美元指数暴跌1%，更引发全球市场对货币战的担忧。
实际上，美元指数点位不能单纯看美国经济强弱，而是看美国经济体量在全球占比，以及美元在全球经济贸易中的结算地位。多个迹象表明，美元的垄断地位有可能加速被其他货币或资产削弱。
那么，油价走势，叠加美国金融周期、美债期限利差因素，会否给美元走势造成新一轮打击？
随着弱美元趋势正得到确立，欧元、英镑、日元兑美元年初至今已经上涨3~6%。全球经济复苏具有一定惯性，2018年非美经济体可能继续延续复苏，相对于弱势美元可能进一步走强，但不同货币走势可能存在分化。
10年期美德利差是去年宏观交易的核心驱动因素，今年的驱动因素会有哪些？大类资产波动率爆发的源头将出现在哪里？超额收益将诞生在哪个市场？
作为华尔街见闻抢鲜推出的“顶级基金经理访谈录”系列对话，我们邀请到了中信建投（国际）交易主管王龙，为我们剖析2018年全球宏观交易的线索。
个人介绍：
王龙，CFA，复旦大学硕士。常驻香港，从事全球高收益美元债资产投资，专业宏观和外汇对冲专家，拥有多年的固定收益和外汇市场投资经验。
现就职于中信建投（国际）资产管理有限公司资产管理部，担任交易主管。历任兴业基金基金经理和上海银行总行投资经理、中国金融期货交易所。
华尔街见闻：2017年，全球经济从货币刺激回归财政刺激，美联储率先缩表后，欧央行（ECB）和日央行（BOJ）陆续跟进释放紧缩信号，2018年全球货币套利结构会发生哪些变化？
国际资本套利喜欢以低息货币为起点，高息货币为终点的套利模式，金融危机后日元和美元成为套利货币，日本资本账户向下的对外投资全球第一。一般过低利率往往导致资本外流，汇率贬值。国际资本一般在低息汇率货币融资，投资到到高息货币，当然也会采用远期合约或掉期合约进行汇率风险对冲。资本套利的方向不仅由两国利息差决定，而由两国利息差和两国汇率的升贴水率来共同决定。有时候也可能因为国际资本流的不平衡，或利率异动可能导致反向套利机会出现。
2017年全球经济开始同步复苏，全球央行开始同步进入加息周期，同时美联储率先缩表，预计未来合意资产负债规模至少缩减50%，市场对于ECB和BOJ的缩表也预期加强。全球通胀、财政政策刺激下的全球利率曲线结构将与往年截然不同。在这种情形下，全球即期和远期汇率预期发生变化，那么预计2018年货币套利方向可能发生变化，例如近期美元指数跌破90，与市场套利资金sell/buy USDn-USD不无关系。
华尔街见闻：今年大类资产波动率爆发的源头将出现在哪里？超额收益将诞生在哪个市场？
王龙：2018年不可忽视的“黑天鹅”和“灰犀牛”也不少。比如美国中期选举、德国大选、新兴市场如巴西大选、英国退欧、朝核问题、中东地缘政治、中国隐形债务风险、全球贸易保护、资产价格泡沫风险等。这些风险点可能是2018年波动率的爆发源头。
2018年全球经济复苏，弱美元和全球利率上升周期的组合情形下，黄金、权益类、大宗商品类资产可能好于固定收益类资产。区域上，欧洲、日本和亚洲可能都是不错的主权配置国家。
华尔街见闻：10年期美德利差是去年宏观交易的核心驱动因素，今年会出现新驱动因素吗？
王龙：美德利率作为美国和欧洲全球两大最重要的经济体利率，其利差也会影响国际资本流动，进而影响全球资本流向和资产配置。举个简单的例子，从1997年至今，美德利差与美股的相关性达到83%。金融危机以来，美德利差从-114bps上涨到现在205bp，趋势和上涨幅度与S&P500指数高度趋同。从1997年至今的美德平均利差50bps，当前利差水平远高于历史平均，未来是否会均值回归？或者进一步拉大？
从全球经济周期来看，本轮资本推动经济周期复苏开始，欧洲经济体复苏越发明显。2017年12月份欧元区PMI强劲表现，制造业PMI创1997年中新高，其中德国12月制造业PMI63.6，创下1997年以来新高。欧元区德国、奥地利、荷兰、法国等经济体的复苏必然带动欧元区利率整体上涨。2018年，美德利差可能上涨幅度可能收窄，未来国际资本可能分流欧洲。
华尔街见闻：去年非美货币（尤其欧系货币）的逆袭成为重要交易主题，这会在2018年延续吗？
王龙：2018年1月，IMF在达沃斯论坛会上发布《世界经济展望报告》，2018和2019年全球经济增长预期较去年10月预期均上调0.2个百分点至3.9%，为2011年以来的最大增幅。120个经济体（占全球GDP的75%）在2017年的增速均有所上升。IMF表示，这是自2010年以来最广泛的全球同步增长热潮。
2016年底，全球经济被英国退欧、美国大选等政治黑天鹅、低通胀和低增长困扰，市场对于全球经济增长并不乐观。2017年全球经济超预期表现打破经济悲观魔咒，非美经济体经济增长同步复苏，与美国基本面复苏进度的相对差距缩小。正因如此，2017年G10货币中，表现最差的纽元兑美元也升值2.6%。
2018年，随着全球经济复苏延续，弱美元趋势得到确立，欧元、英镑、日元兑美元年初至今已经上涨3~6%。全球经济复苏具有一定惯性，2018年非美经济体可能继续延续复苏，相对于弱势美元可能进一步走强，但不同货币走势可能存在分化。
华尔街见闻：市场在讨论原油价格的上涨冲击，对原油市场如何判断？会否造成中短期通胀的背离？
王龙：原油价格在2016年、2017年和2018至今分别上涨49 %、17%和5%。最近弱美元下突破70美元/桶。从基本面来看，主要受到：第一，2016年以来，全球经济开始同步复苏，拉动原油需求增加；第二，全球主要产油国，OPEC、俄罗斯等开始联合减产收缩供给端。低油价也导致美国页岩油企业倒闭，产能和库存都下滑；第三，地缘政治风险、中东冲突、尼日利亚原油工人罢工导致全球原油供给风险进一步上升；第四，弱美元也造成原油估值上行。
2018年，预计原油价格震荡偏强。首先，2018年全球经济继续保持复苏，维持原油需求。其次，中东地缘政治风险、朝核风险等支撑油价。但是，2018年美国页岩油供给可能上升，OPEC预计2018年美国页岩油供给可能增加1.05万桶/日，全球主要产油国供给可能新增0.99万桶/日，压制油价。综合来看，预计原油价格在2018年维持震荡偏强。
对于通胀的影响，即使原油价格保持60-70美元/桶。根据我们测算，原油对于通胀拉动在全年仍然是正面的。
华尔街见闻：油价走势，叠加美国金融周期、美债期限利差因素，会否给美元走势造成新一轮打击？全球货币市场会出现哪些新分化？
王龙：美元指数点位不能单纯看美国经济强弱，而是看美国经济体量在全球占比，以及美元在全球经济贸易中的结算地位。本轮金融危机后的全球经济同步复苏，在一定程度上可能削弱美元在全球货币市场中的地位，例如近期德国和法国相继把人民币纳入外汇储备，这说明美元作为全球货币的垄断地位将来有可能被其他货币或资产削弱。预计2018年美元弱势确定，美元指数中枢下移。
华尔街见闻：美国多位债王近期都说道美债熊市的到来，您如何判断？
王龙：有“债王”之称的比尔·格罗斯2018年1月9日表示，债券市场在经历25年的牛市后，终于进入熊市。近期越来越多的大佬出来表达对于全球债券市场的悲观态度。美债曲线经历了2016-2017年的扁平化，2018年全球经济体同步复苏，美债10年期收益率也屡创新高，预计2018年美国国债曲线整体上移，短端受到加息而上涨，长端受到下列因素而上涨：
第1， 全球通胀前景的变化，近期原油价格破位上涨，2018年原油价格即使位于60-70美元，也会对全球通胀形成正面贡献。
第2， 美国税改的积极推进可能推高美国财政赤字，长端利率受到影响上行。
第3， 国际主权基金的资本流可能因为美债熊市而流出，加剧美债熊市。
第4， 全球经济同步复苏，其他经济体利率回升反过来带动美国国债收益率。
综上，2018年全球经济惯性复苏，如果不发生重大金融或者政治危机，美债熊市极有可能到来。
华尔街见闻：去年三季度末以来，整个杠杆和做空VIX的ETP达到3.75亿美元，创历史新高。这背后有哪些逻辑？
王龙：高盛最新研报中发现，如果你从2009年起选择做空VIX短期期货指数，那么8年间的回报率高达4364%。VIX指数从2008年以来的80附近跌到现在差不多历史最低10附近。金融危机后，如果做空标普500恐慌指数VIX 1个月短期期货的ETP（SPVXSPI）的回报率是做多标普500指数的收益近20倍。
事实上，近些年包括XIV和SVXY两大做空S&P 500波动性指数的ETF基金规模超过了25亿美元，并且获利不菲。这背后主要是金融危机后，美国及全球实施货币宽松和非常规的量化宽松的结果，导致美股指数节节攀升，波动率虽然在偶然的政治风险事件出现回升，但长期趋降，这成为做空VIX的主要动机之一。当前VIX指数处于历史低位水平，做空VIX的策略可能显得并不划算，假设VIX从10附近上涨到15，甚至20，那么这些做空基金将会血本无归。因此，2018年，全球“黑天鹅”和“灰犀牛”风险不容忽视，我们也许能看到这些做空VIX的基金规模下降。
华尔街见闻：如何总结自己的投资逻辑和理念
王龙：我比较喜欢自顶向下角度来构建投资组合。首先，理清宏观经济波动周期，全球经济复苏的步调可能并不相同，复苏的驱动因素也不尽相同。技术增长点、人口结构变化、长期资本边际效率等边际变化可能构筑完全不同的投资决策。其次，应关注政策周期，即全球政府和央行的财政周期和货币政策周期，在利率上行和下行周期，投资组合构建思路也不同。最后，市场微观层面，全球消费、投资、出口数据变化，供需结构、资金流向和信贷杠杆、企业盈利和估值修复都可能带来不一样的投资逻辑。
从2008年到2018年的十年中，全球经济其实缺乏新一轮技术增长驱动因子，又面临人口老龄化问题。本轮经济周期回升基本靠央行货币宽松，当然这可能导致资源无效配置。在这种经济周期和政策周期中，我们可能需要抓住资本流向，来把握投资机会：
2009年-2013年：全球经济经历金融危机后，美、欧、日及其他经济体相继出台刺激政策，包括货币政策宽松、非常规量化宽松。国际资本流入估值较低的黄金、美股和房地产市场。
2013年-2016年：美国经济回暖，欧日其他经济体拖后腿。美联储考虑退出量化宽松。美国货币政策紧周期，其他经济体松周期，期间发生中国外汇贬值和股灾、欧洲英国退欧等黑天鹅事件，这些因素导致国际资本回流美国和黄金市场，美元、美债、美股和黄金受益上涨。微观层面，美股受到经济复苏和企业盈利修复而上涨。
2016年-2017年：全球经济开始同步复苏。中美经济需求回升带动全球贸易回暖，原油、大宗商品上涨。新兴市场如巴西、印尼等经济复苏，国际基金重返新兴市场。拉丁美洲、亚洲高收益率美元债表现优异。
2018年-：全球经济大概率惯性复苏。全球货币政策步调趋同，全球利率正式进入上升通道。受到全球经济回暖，美元重归熊市，近期快速跌破90。在利率上升周期和弱势美元的组合模式下，黄金、大宗商品、权益等资产可能受益。
因此，在不同的经济周期和政策周期中，投资风口会发生变化，不同种类基金的投资策略和表现也会不同。需要根据全球经济变化、政策周期和市场结构资本流等来调整投资策略。
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