摘要：志开投资董事长罗敏对华尔街见闻表示，今年A股价值洼地将出现在高端制造和偏消费的周期性行业上。在供给侧结构性改革的过程中，能否为传统制造业补上短板，完成向高端制造的提升，关系到整个国民经济能否成功转型；由于过去多年盈利波动较大，市场给了周期股的估值水平，但未来几年随着行业格局的重塑，盈利有望保持稳定增长态势，相应的估值水平应该会有所修正。
话题背景
2007年A股牛市如火如荼之际，曾在公募和险资担任多年基金经理的罗敏，参与创办了中国第一批阳光私募。
2009年12月-2015年3月，他管理私募基金的累计收益逼近150%，远超同期累计收益率只有3.08%的沪深300指数，名噪一时。
2015年底，罗敏为了寻找“传说中美丽的朝阳”，再立门户成立了私募机构——志开投资。
这两年多的“卧薪尝胆”，他开始实践独创的“三波合一、三重过滤”投资体系，背后有哪些成功经历和独到感悟？
对于2018年的A股投资线索，罗敏向华尔街见闻表示，今年的价值洼地出现在高端制造和偏消费的周期性行业上。A股的核心逻辑还是分析企业盈利，所以不关心大票小票的风格转换，只专注于选择盈利增速加快的行业和公司。
作为华尔街见闻抢鲜推出的“中国顶级基金经理访谈录”，我们邀请到了志开投资董事长，投资总监罗敏先生，为广大投资者讲述独特的投资方法论。
人物介绍
罗敏先生，志开投资董事长，投资总监，武汉大学经济学硕士，18年证券投资研究经验，历任星石投资副总经理兼首席投资官、新华人寿保险资产管理公司高级投资经理、长盛成长价值基金、长盛动态精选基金基金经理助理。
截至目前，志开投资2016成立首只产品志开慧泉累计收益率54.28%，志开信享1期和志开成长2期累计收益分别为46.80%和31.47%，旗下所有基金产品在2017年平均收益率30%左右。
“不为别的，只为那传说中美丽的朝阳！2015年年底，时任星石投资副总经理的罗敏在告别信中如此写道。
时间倒转至2007年，罗敏决定“奔私”，与志同道合的几位朋友豪情万丈地创办星石投资。从2009年12月至2015年3月管理星石基金产品期间，累计收益率高达144.14%，年化收益率18%左右，最大回撤均控制在5%，而同期沪深300累计收益率只有3.08%。
八年后的2015年，进入不惑之年的罗敏创立了志开投资。这家私募或许就是罗敏口中“美丽的朝阳”。
根据私募排排网数据，志开投资2016成立首只产品志开慧泉累计收益率54.28%，志开信享1期和志开成长2期累计收益分别为46.80%和31.47%。另据了解，2017年志开投资旗下产品采用复制策略，平均收益率在30%左右，同一时间段内各产品的净值走势基本保持一致。
“三波合一”的投资体系
罗敏对华尔街见闻表示，“我的投资风格就是纯粹的自上而下基本面趋势投资。”
他进一步指出，从自上而下的投资方法来看，首先需要分析宏观政策，国家政策除影响宏观经济之外，还影响着行业内部的兴衰，并在资本市场上反应的淋漓尽致。
“比如，2013-2015年资本市场创新和收购兼并较多，叠加互联网+浪潮的来袭，中小市值公司在内生和外延双重增长的提振下，业绩增长和股票超额收益都表现较好；2016-2017年以供给侧结构性改革为主线的宏观政策，变相地使行业龙头竞争力加强，各行业乱象的整治也使弯道超车的概率大幅降低，于是各行业的龙头公司出现了戴维斯双击，业绩增长和股票超额收益都表现较好。与此同时，在经历了几轮股灾和绵延不断的业绩地雷之后，市场对于小股票的偏爱已经不复存在，小股票的戴维斯双杀导致表现较差。”
交流中，罗敏指出投资方法的形成与其近20年的基本面研究和投资经历相关。他在读研阶段便开始在西南证券研究所从事行业研究工作，2002年研究生毕业后进入了中国首批公募基金之一长盛基金担任研究员。2006年，他离开公募进入险资——新华保险资产管理公司担任高级投资经理，负责保险公司账户的投资管理工作。
正当2007年中国A股牛市如火如荼之时，他与江晖、杨玲等公募圈朋友在北京创建了中国第一批阳光私募基金——星石投资，从2009年12月至2015年3月管理星石基金产品期间，累计收益率高达144.14%，年化收益率18%左右，最大回撤均控制在5%，而同期沪深300累计收益率只有3.08%。2015年，他再和部分老同事成立目前的志开投资，所以投资风格始终是纯粹的自上而下基本面趋势投资。
对于价值投资与择时的实践，罗敏对华尔街见闻表示，他通过近二十年的投研总结了“三波合一、三重过滤”的投资体系。“即宏观波、行业波和公司波的有效共振。简单来说，宏观波主要是判断市场风格和仓位水平；行业波主要是通过行业比较，精选出基本面趋势最好的子行业；公司波主要是通过研究精选出基本面最优秀的公司作为具体投资标的。此外，还要通过“三重过滤”风控模型排雷并控制仓位，这样能够形成收益共振。”
“我们内部鼓励长期持有的价值投资策略，在大多数阶段我们持有周期也较长。但是考虑到我们产品定位是要做成一个中低风险、中高收益的绝对回报产品，因此在市场出现较大波动时，我们基于对产品净值回撤的内部风控要求，换手率可能会多一些。”他如此说道。
具体来讲，“三波合一”的宏观波，借助了美林投资时钟，也称之为A股投资时钟波，关注GDP增速、CPI以及政策预期。A股标的分为四类，周期性价值股、非周期性价值股、非周期性成长股以及周期性成长股，并择时配置不同投资标的。
分类
投资标的
周期性价值股
银行地产、汽车家电、煤炭有色、钢铁造纸、建筑建材、传统机械等
非周期性价值股
公用事业、交运、传统纺织服装、传统商业轻工、传统食品饮料、传统传媒等
周期性成长股
券商、保险、航空、部分化工业如新材料、部分先进制造业如工业4.0、特高压等
非周期性成长股
互联网、软件、电子、环保新能源、医药、旅游、新兴传媒、新兴通信、新兴服装、新兴商业、新兴食品等
行业波指行业供需、政策导向与市场空间影响下的行业兴衰波，将行业生命周期分为概念期、导入期、成长期、衰退期，志开投资主要投资导入期和成长期的行业，比如工业4.0、互联网医疗、新能源汽车为代表的导入期行业，以及成长期行业股票（比如环保、医药、特高压、跨境电商、在线旅游、电影票房、新兴消费）。
对于“三波合一”中的公司驱动波，罗敏认为要重点关注市场潜力大、仍处于成长初期，且所在细分行业存在向好的中长期趋势；也包括处于成长后期、中期趋势具有爆发性增长的细分行业龙头。
比如在“三波合一、三重过滤”的市场实践中，罗敏曾成功抓住某一只医药股，挑选投资标的时正值2015年年初，宏观基本面是经济增长乏力、货币政策宽松——投资时钟波。在行业兴衰波方面，当年全国各行业的020平台出现井喷式发展；公司驱动波表现为该公司PE只有13倍，PEG指标0.4，2015年初该公司业务开始放量。
对于打造投研团队的理念，罗敏对华尔街见闻表示，“我们投资团队的能力圈主要在基本面研究分析，投资经理团队有丰富的投资研究经验，都曾经在同一家公司工作过，管理团队在一起共事超过8年，彼此之间非常熟悉，互补性很强。未来在人才培养上，我们倾向于校招自主培养为主，社招为辅的模式。”
看好高端制造业和偏消费的周期性行业
对于2018年A股的核心交易机会，罗敏强调，从价值投资的角度来看，我们的投资风格和以往一样，就是不论风格、不论行业，专心进行行业比较，精选出在每个阶段盈利增速加快、市场预期不充分、具备显著安全边际的行业进行投资。2017年是价值投资开始大规模普及的元年，未来价值投资分析框架会越来越适用，而过去那种进行主题投资、偏重短平快投机的各种逻辑框架可能就不太适用了。
“过去两年通过供给侧改革，“三去一降一补”的工作目标在逐步实现的过程中，其中“去产能、去库存、去杠杠、降成本”等取得阶段性成功。“补短板”在我们追求全面建成小康社会、成为一个制造业的强国的大背景下显得尤为重要，中国是世界工厂，但之前我国制造业的优势更多的体现在传统制造业。很多制造业关键的设备、关键的材料、关键元器件等都需要进口，未来中国要想成为制造业强国，就需要弥补关键设备和材料靠进口的短板，制造业升级势在必行。其中半导体、5G、智能手机、人工智能、新能源汽车等高端制造领域是我们今年比较认可的投资方向。”
“我们认为今年的价值洼地同样会出现在偏消费的周期性行业上，一些偏消费的行业，由于过去多年盈利波动较大，市场给了周期股的估值水平，但是我们认为未来几年随着行业格局的重塑，盈利有望保持稳定增长态势，相应的估值水平应该会有所修正。”
对于投资线索的挖掘，罗敏强调，A股的核心逻辑还是分析企业盈利，所以不关心大票小票的风格转换，只专注于选择盈利增速加快的行业和公司，这将是我们的主要投资线索。
对于流动性，他进一步说道，“今年的流动性偏中性，应该不会放松。金融去杠杆工作会持续，力度可能是比较大的一年，社会融资量应该也会显著放缓。此外，全球也都在收紧流动性，从保持汇率稳定的角度，咱们的流动性也没有大幅放松的可能。在流动性偏紧的情况下，A股今年的整体走势应该是中性判断，我们会专注于捕捉其中的结构性机会。”
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