对周期来说，2018年注定是不寻常的一年，1-2月市场对取暖季供给受限与旺季需求的期待使得周期各个板块大放异彩，而3月预期的落空又让其尽吐之前靓丽的表现。我们有必要再梳理一下周期品在当前新常态下的框架与选股思路。
总量难超预期：不会太好，也不会太坏
在上次报告《20180228钢铁行业：套子里的周期》中，我们曾论述过本轮周期与以往最大的不同，在于供给端通过优化，刚性特征得以提升，进而抬升了行业平均盈利中枢，增强了周期的稳定性。但同时我们也要注意，需求依然是周期行业大方向，“需求决定方向，供给放大弹性”的主逻辑依然是进行周期配置的核心思路。
值得注意的是，对行业股票配置而言，供给侧改革是柄双刃剑，一方面可以提高行业盈利水平，让周期品回到久违的能够以PE衡量估值的状态，另一方面供给端的约束使得行业内大多数公司不具备量的扩张能力，这就意味着盈利的波动只能依赖单品利润的变化。因此，行业景气最辉煌时期一定是供需边际变化最显著阶段，过了这个阶段，行业开始进入供需相对稳态后，随着吨钢利润的稳定，行业盈利增速就会迅速回归到中枢为0的水平，甚至拉长来看随着经济结构的转型，利润增速还会陆续转负。
树不会长到天上去，周期品利润当然也不会飞到天上去。从理性的角度来讲，作为重资产加工制造业的典型，近几年钢铁行业的暴利，一方面来自于供给端调整的改革红利，另一方面其实也是对前几年尤其是13-15年行业大幅亏损的一种合理弥补。因此，当行业回归到一个合理状态后，随着需求转型导致的供需紧张状态缓解，行业其实已经处在向下通道之中了，不同的是过去需求回落之时叠加供给上行，会使得行业走出倒V的快速回落态势，而现在更多的是一种渐进式缓慢下台阶的方式。
自然，这种相对稳定模式下，对钢铁这类行业来说，适当地降低收益率预期是一种中肯的选择，不会太好，但也不会太差，是行业未来很长一段时间的常态。
行业间的分化，体现了市场对稳定性赋予的溢价
3月的调整其实也为我们看待周期的视角带来了一些思考：1、港股周期走势明显强于A股；2、国内市场水泥的表现强于钢铁煤炭地产等。
之所以水泥能够走出相对独立的行情，核心还是在于水泥是几个周期行业中，供给端经历过最市场化选择的结果。
从水泥行业的格局与演变历程看，作为行业收入远远小于钢铁煤炭的行业来说，其承担社会责任较小的特点使得其在上一轮周期的调整中走得更加市场化，而区域性强且同质化极为明显的特点又使得
水泥走上了完全依赖成本控制进行剩者为王选择的路径，这也是为什么海螺水泥能够成为行业龙头的核心竞争优势。
这种行业格局下，我们发现水泥行业即便在没有供给侧改革的配合下，其盈利的稳定性近几年也在其自发供给收缩的努力下得以提升。
因此，从龙头的表现来看，海螺水泥作为行业内最优质的龙头，2倍的PB对应20%相对稳定的ROE回报，其长期配置价值不言而喻，这也是为什么港股海螺相对A股持续获得溢价的原因之一。
值得注意的是，作为行业内成本最低的优质龙头，即便因为宏观因素导致阶段性需求大幅回落，其实对海螺类的公司来说也未必不是一种好事，毕竟在这种行业大幅低迷阶段，海螺虽然短期同样承受压力，但也会收获更多的并购整合机遇，一旦集中度再次提高、完成行业洗牌，需求重新恢复稳定后，就是海螺浴火重生之时。
这一点其实很可能会成为宝钢股份未来会复制的路径，随着集中度的提升与对武钢并购整合后协同效应的体现，宝钢股份也有可能成为未来几年内行业为数不多的内生ROE持续稳中提升最优标的。
简单点，周期的配置简单点
从行业框架角度讲，结束工业化快速高增长十年后，在努力发展新经济、传统投资链条转型的窗口期，虽然指望宏观需求再出现过去那样波澜壮阔景气的难度较大，但城镇化进程的深化依然在稳步推进，经济出现急剧下滑的概率也不会太大。借鉴长江策略的一个专题来看，其实市场所谓追逐的风格切换，背后无非依然是景气的一种变相表现而已，真正决定配置方向的永远只有景气。
因此周期品配置的思路其实完全可以简单化：
1、从追逐需求的角度来讲，细分子领域如航空、新能源汽车产业链以及天然气等，未来依然在需求方面存在持续增长空间，这是周期品重点关注的第一梯队；
2、退而求其次的选择，是来自于需求平稳局面下供给收缩的行业，在钢铁煤炭经历大幅边际变化后，以排污许可证为链条的玻璃玻纤、农药、电解铝等都值得重点关注；
3、供需都将陆续趋于稳定的行业，典型的代表有钢铁、煤炭、水泥及地产等，这类总量难超预期的行业未来随着行业集中度提高，优势向龙头集中是大势所趋，布局龙头其实也是最简单有效的选择。
短期周期调整充分，旺季开工催动短期博弈行情
短期表现来看，其实之前的价格调整来自于两个层面的担忧，一是宏观金融去杠杆背景下需求回落的担忧，二是微观层面高库存的压制。而这两个方面最近毫无疑问都出现了比之前悲观预期要明显好转的变化。微观层面社会库存数据持续三周回落，且上周单周库存降幅达到近十年新高，宏观层面虽仍有争议，但近期水泥价格及三月挖机销量等数据都陆续印证需求端至少随着旺季开工的到来而处在良好的恢复通道中，二季度宏观经济没有太大必要过于悲观。
从股价的表现来看，经历了大幅回落的钢铁股，大多数公司都已经下跌至前期低位。以宝钢为例，我们分析一下最悲观情况下，公司股价向下风险还有多少：1、供给侧改革背景下，行业内现有产能显然具备先发优势，对优质龙头资产来说更加具备重估和溢价基础，PB至少再次跌破1倍的情形不合常理；2、从去年的对标来看，在2017年5月底螺纹钢期货一度贴水达到700元/吨的悲观预期下，宝钢最低点PB也不过0.9倍左右。因此综合考虑之下，当前约1.2倍PB的宝钢其实已经较大程度上释放了之前悲观情绪，短期向下风险不大。因此，在短期旺季开工、需求恢复的背景下，已经经历了较大幅度调整的周期品有所表现是合理配置下的选择。
对标的选择上，短期来看随着行业从边际变化进入相对稳态，选股思路从弹性转向龙头也是必然；中期来看，若武钢与湛江盈利恢复，未来2-3年ROE都有望提升；而从长期角度，从我们去年报告《周期的抗争》中来看，纽柯钢铁的成功经验告诉我们，行业内具备比较优势且随着并购整合未来成为行业发展趋势引领者的宝钢股份其实是短中期都是最合理的选择。
所以说，其实对周期的配置不必过多考虑太多的短期博弈等因素，选择与优秀公司共成长，简单点，是最好的选择。
风险提示：终端需求出现超预期波动。
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