摘要：对于此次央行降准置换MLF，市场一边倒认为利好债市，区别只是在于这个利好的程度究竟有多大。兴业研究认为，长端利率仍然有超过30bp下行空间，债牛是2018最大“黑天鹅”。中金固收预计这次降准推动货币市场利率下降20bp以上，债券收益率下降10bp或者更多。华创证券认为，央行此次政策短期利好债券市场，但是中期央行货币政策操作仍面临几大考验。
事件：4月17日晚，央行公布：“从2018年4月25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点。中国人民银行有关负责人表示，降准置换中期借贷便利，稳健中性的货币政策取向保持不变。
对于此次降准，市场一边倒认为利好债市，区别只是在于这个利好的程度究竟有多大。
激进派
兴业研究徐寒飞认为，此次央行行动反映出中期政策弹性足够大，政策边际转向可能加强结构性债券牛市，债券牛市将是2018年最大的“黑天鹅”：
此次降准对债市影响：负债成本降低，叠加流动性预期稳定，债牛将成为2018年最大“黑天鹅”！
从本次央行的解读看，增量资金流向中小银行。增量普惠资金流向中小机构，有助于改善市场微观结构，降低资金波动。此外，短端资金波动性降低、机构流动性预期的稳定，叠加银行资本有所保障，有助于配置盘进一步增加利率债配置，推动利率债中枢持续下降。
10年期国开债已经达到我们预期的4.5%目标位，前瞻性的看一个季度，长端利率仍然有超过30bp下行空间。
短期来看，强力降准带来交易情绪爆发，债市结构性牛市进一步夯实。
除了对债市“要浪起来”的预测，徐寒飞还对此次政策影响做出了几点分析：
第一，此次降准充裕了银行流动性，降低金融机构融资成本。
第二，降准稳定机构流动性预期，保障银行资本。
第三，降准置换MLF，或意味着逐步对结构性货币政策工具的摒弃，未来将为金融机构提供更低成本的资金，带来更稳定的流动性预期。
中性派
中金固收陈健恒团队预计，这次降准推动货币市场利率下降20bp以上，债券收益率下降10bp或者更多：
对债市的影响：狭义流动性进一步宽松、降低资金成本，二季度供需压力缓解，债牛延续
我们此前提到：当前的流动性格局已经从2017年的“广义紧+狭义紧”逐步转向2018年的“广义紧+狭义松”。即银行间货币市场流动性整体较为宽松，R与DR之间的利差收窄；不过实体经济的融资环境整体偏紧。往后看，广义流动性的松，就是融资需求减弱，配合货币政策主动向银行体系注入便宜且充裕的负债来缓解负债压力，重新激活贷款创造存款的良性循环。本次100bp的降准也是旨在缓解负债压力、激活信贷存款的良性循环，有助于狭义松向广义的传导。
对于债券市场而言，降低资金成本的同时，带动流动性溢价下降，有助于短端仍保持相对低位，降低非银、实体经济的资金成本，信用利差或阶段性进一步收窄。与此同时，释放长期限的资金，有助于缓解二季度利率债的供需压力。预计这次降准推动货币市场利率下降20bp以上，债券收益率下降10bp或者更多。
展望未来利率市场化的进展，正如易行长所言的引导基准利率与市场利率的双轨互相靠拢，在引导货币市场利率回落后，存款利率上浮空间可以打开，存款利率被货币市场利率压制，这样利率市场化对实体融资成本冲击相对更小。
谨慎派
海通证券姜超团队建议拥抱债市慢牛，增加利率债和高等级信用债配置：
今年以来，去杠杆背景下社融增速大幅下滑，从17年底的12%大幅降至18年3月的10.5%，再加上经济下行压力逐步体现，资金需求减少；而存款准备金率下调增加资金供给，意味着资金供需继续改善，市场利率有望继续下降。建议拥抱债市慢牛，增加利率债和高等级信用债配置。
不是大幅放水。
根据央行的测算，本次降准实际向市场净释放增量资金约4000亿元，考虑到4月中下旬的缴税因素，以及央行后续根据资金面情况可能减少公开市场投放，预计本次降准对资金面整体影响仍偏中性。所以尽管本次降准幅度高达100BP，但不同于以往的是，这并不是一次大幅放水。当前我国经济增长在逐步从高速度向高质量转变，在去杠杆、防风险的政策背景下，央行也不具有大幅放水的基础。
但宽松格局持续。
今年金融严监管仍是主要基调，表外转表内、非标转标的需求增加。但存款增加也增加了对法定准备金的需求，而贷款增长则会消耗银行资本金，所以市场会出现资金缺口。在存款利率上浮背景下，本次降准有助于减缓银行负债端成本走高的速度，也传递出央行未来仍会继续呵护资金面的信号，货币宽松、广义信用收紧将是今年主旋律。
华创证券屈庆团队认为，央行此次政策短期利好债券市场，但是中期央行货币政策操作仍面临几大考验：
债市投资策略：央行降准操作确认货币政策呵护资金面的态度取向，短期利好债券市场。但是考虑到目前仍处于结构性去杠杆的环境中，且金融监管箭在弦上，中期仍需对货币政策态度做进一步确认。建议机构短期参与交易机会，快进快出，中期根据货币政策边际态度再做判断。
不同2014年的政策明确转向，目前结构性去杠杆大背景仍然存在，中期需要观察货币政策操作的连贯性，及政策方向的实际变化。尽管降准操作对于债市短期利好效应明显，并释放一定交易空间，但是中期央行货币政策操作仍面临几大考验：
一是结构性去杠杆环境中，边际放松可能导致金融机构加杠杆情绪反复，如果杠杆快速回升则可能看到央行再次收紧流动性，因此货币政策的边际放松必须配合金融监管政策的实际落地及严格执行；
二是目前的基本面从一季度数据来看并没有像2014年一样出现明显的下滑，而防范系统性金融风险，降低政府杠杆、居民杠杆的诉求仍未完成，因此央行货币政策没有明确转向的必要性，而是表现出相机抉择的取向，通过灵活的政策工具来管理市场预期。
三是降准操作会导致人民币汇率贬值压力重新启动，央行仍需在汇率和货币政策中进行平衡。央行公告中也明确指出，“稳健中性的货币政策取向保持不变”，且发展中国家在防范金融风险的过程中需要保持较高的存款准备金率。因此，中期债市能否出现趋势牛市，仍需继续关注央行后续操作的连贯性。
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