发达经济体股市与汇市常常呈现出负相关的关系。但对于新兴经济体而言，汇率贬值对于国内股市却并非好事，汇率预期的变化往往会影响市场风险偏好，并产生反馈效应。由于我国国内资本市场开放程度有限，汇率调整不灵活，因此人民币汇率与股市的关系存在不对称性，但在市场风险偏好本身就相对较弱时，汇率的变动也容易引发市场信心的变化。
上周以来贸易战带来的避险情绪对于国内股市带来了一定冲击，并且带来了人民币贬值的发酵。而央行未调控汇率市场被部分观点理解为默认人民币贬值，在国内政策宽松力度加大的背景下，人民币汇率的调整持续，对于国内股市、债市的反馈效应也开始显现。
但是我们认为，目前货币政策调整的重要目的是出于稳定金融市场的考虑。在经历了811汇改以及2016年初的熔断潮之后，央行对于汇率变动对于国内金融市场的影响更加敏感，央行并不愿意预期变化对于国内市场带来过度冲击。当前汇率的快速调整可能已触及央行底线，一旦央行态度明确，人民币贬值的过程可能受到抑制，其对国内其他市场的冲击将逐步减弱。
大类资产：股市：避险情绪带来全球股市震荡下挫；债市：10年期美债利率震荡回落；汇市：美元震荡走强，新兴货币受到抛压；商品：OPEC增产低于预期 原油价格大幅上涨。
事件追踪：中美贸易战即将落地，谈判时间所剩无多；欧元区就希腊债务达成历史性协议；美欧贸易再起争端；OPEC+就石油增产达成协议。
经济观察：上周，美国5月营建许可创2017年9月来新低，但5月新屋开工数创近十一年来新高，房地产市场仍在温和增长，但Markit制造业PMI初值却开始转弱。欧洲方面，欧元区制造业PMI指数继续回落，降至2017年以来的低点，而德法6月制造业PMI均不及预期并继续下滑，显示欧元区经济动能仍在继续回落。但另一方面，德国5月PPI加速回升，物价的上升会降低了欧洲央行收紧政策的阻力。
本周关注：本周，贸易问题仍然持续会扰动市场。美国限制中国对美高科技投资的禁令可能在本周发布，而上周特朗普也威胁将对欧洲进口汽车征收20%的关税，愈演愈烈的贸易战仍为全球经济注入不确定性因素。在数据方面，本周美国将公布消费者信心指数、新屋销售、耐用品订单等指标值得关注；而欧洲方面，德法两个欧元区最重要的经济体将公布6月CPI初值，在欧洲央行收紧货币政策的背景下，物价能否保持当前稳健增长的态势，将是未来欧洲央行决定加息决策的重要因素。
正文一海外一周重点：汇率股市谁影响谁，央妈底线在哪里？
上周国内金融市场出现了大幅调整，上证综指跌破3000点大关收入2889，跌幅达到了4.37%。而伴随着股市调整的，是人民币汇率较大幅度的波动。人民币对美元汇率在上周的四个交易日内，贬值接近800点，跌至1:6.4964，这在一定程度上引发了市场的担忧。在2015年8月以及2016年1月，人民币汇率出现大幅波动时，分别是A股市场出现二次股灾以及熔断之时，市场担心汇率的调整会对股票市场产生冲击。那么，汇率与股市的关系究竟如何，央行面对汇率的调整会做何反应呢？
1.1股市与汇率：新兴市场与发达市场的不同特征。
对于发达经济体而言，汇率与股市在多数情况下呈现出了负相关的关系。一般而言，汇率贬值反而容易刺激股市上涨。这一点在日本与欧洲股市上都有较为明显的体现。这背后的逻辑可能在于，发达市场大多数企业有大量的海外收入，汇率贬值有利于企业盈利改善，此外这些市场大多存在大量的海外投资者参与，汇率贬值意味着外币可以获取更多的本币资产，有利于吸引海外资金继续进入本国市场。
但是，除了部分陷入恶性通胀的国家，对于多数新兴经济体而言，汇率波动往往与国内资产价格呈现出正相关关系，也就是说汇率贬值对于国内股市而言并不是一件好事。这一点不论是对印度这样的相对较大的经济体，还是马来西亚这样的中小型经济体，都有所体现。对于海外投资者而言，新兴经济体股市往往是一种风险更高的资产，因此对其投资意愿在一定程度上取决于其国内经济与金融体系的稳健性，而汇率预期也体现出了市场对于经济体稳健性的预期。如果国内外经济条件发生变化，导致汇率贬值，一方面会影响市场风险偏好，另一方面可能引起货币政策的收紧，造成国内证券市场的下跌。而证券市场的下跌又会造成市场信心下降，对汇率产生进一步的冲击。很多新兴市场国家危机之前，都遇到了这样的自我强化的恶性循环。
而由于中国资本市场的开放程度相对有限，而汇率在很大程度上又受到货币当局的控制，因此汇率与股市的关系存在不对称性。在多数情况下，汇率波动与股市的关系并不特别显著。但是在市场风险偏好本身就相对较弱时，汇率的波动可能会对市场信心带来进一步的冲击，例如前文提到的811汇改、熔断潮之时，国内市场都展现出了与其他新兴经济体相似的特征。
1.2汇率因股市而贬 反馈效应已初显。
实际上，从4月中旬开始，人民币对美元汇率就出现了震荡走弱的迹象，但在上周之前，这种走弱更多还是由于美元指数反弹的影响。从CFETS汇率指数看，人民币反而是在持续走强，市场在日内交易层面仍然对汇率保持了升值预期。但是，从上周开始，市场对汇率的预期却开始发生变化，这在很大程度上与股市的下跌关系密切。
6月15日，白宫宣布了对于中国第一轮340亿美元商品的征税措施将在7月6日落地，带来了全球风险资产价格的调整，而中国在这一过程中受到的影响首当其冲，再一次出现千股跌停的局面。这对于汇率市场的情绪造成了冲击，我们可以观察到人民币汇率随着股市的波动而出现调整。而在随后几个交易日，A股市场继续维持弱势，而人民币汇率也在持续的调整。在这一过程中，市场预期不断发生变化，开始有观点认为，人民币汇率贬值有利于对冲贸易战与国内信用紧缩的负面影响，而国务院常务会议中，关于保持流动性合理充裕，未来将推行定向降准的措施，这被市场理解为货币政策的边际放松，在美联储收紧货币政策的背景下，将对人民币汇率构成贬值压力。而定向降准在周末便迅速落地，其范围覆盖了绝大多数银行，被理解为释放了较强的宽松信号，这又带来本周一人民币汇率的大幅调整。而汇率贬值对于其他市场的反馈效应已经开始初步显现。在定向降准的背景下，国内股市、债市都出现了不同程度的调整。而颇具讽刺意义的是，在2018年4月降准时，外汇市场情绪反而表示稳定，这也从侧面说明贬值的背后有其他因素的影响。
1.3央妈底线在何处？
其实，对于汇率而言，最关键的因素是央行的态度。由于资本管制的存在，加上庞大的外汇储备规模，使得央行在汇率决定过程中可以发挥决定性的意义，甚至可以一边放松货币政策，一边维持汇率稳定。今年以来，在预期稳定的背景下，央行几乎没有对人民币汇率进行干预，逆周期因子也从中间价的形成机制中被剔除。我们建立了对于人民币中间价的预测模型（不含逆周期因子），预测值与实际值之差可以从一个侧面衡量央行对于汇率问题的态度。从误差项也可以观测到，央行今年对于汇率的干预已经明显放松，而且从过去两年的多数调控人民币贬值，变为调控人民币升值。
尽管上周人民币汇率出现了大幅调整，但是不论从人民币日内的波动，还是从中间价相对于预测值的偏离度来看，似乎央行并未汇率进行显著的调控，这可能今年来放松对汇率管制的基调是一脉相承的。但是，部分市场观点把这样的态度理解为默认人民币贬值，这无疑导致了贬值预期的进一步强化。而定向降准的推出似乎也使得这一逻辑更加通顺。在这种情况下，人民币汇率的贬值可能反而是阻力最小的方向。
但是，我们认为，近期央行的宽松政策有很大一部分原因，也是针对国内金融市场的动荡。如果人民币汇率持续贬值，其反馈效应可能造成国内金融市场的继续调整，这可能是央行不愿意看到的。尤其是经历了2015年8月以及2016年1月的调整之后，央行可能对这一现象更加敏感。事实上，在本周一下午，国内外汇市场收盘前，人民币兑美元汇率有一轮较为明显的上修，按照以往经验，这可能是央行调控汇率的信号之一。因此，我们认为当前汇率的快速调整已经触及央行的底线，一旦央行态度明确，短期内人民币快速贬值的势头可能告一段落，其对于国内其他市场的冲击也将逐步减弱。
二海外事件追踪。
1）欧盟对美28亿美元的反制措施生效，特朗普威胁对进口汽车征税。
欧盟对美国28亿欧元产品加征关税的反制措施在6月22日生效，特朗普随即发推称，如果欧盟不尽快消除对美国产品设置的关税和壁垒，美国将对从欧盟进口的汽车加征20%关税。此前美国政府对进口钢铁和铝产品的232的调查决定，自4月起对两者分别加征25%和10%的关税。起初这一关税措施对于欧盟、加拿大等盟友暂时豁免，但此后双方的谈判并未达成一致，豁免措施在6月被取消。而美国商务部也在5月底已经开始了对进口汽车启动232调查。作为对钢铝关税的反制措施，欧盟对28亿欧元美国进口商品加征关税的措施也于6月22日生效，剩余36亿欧元将在日后实施。而特朗普的表态无疑加剧了美欧间的贸易关系的紧张，欧盟方面表示如果进口汽车关税落地，欧洲方面别无选择，只能提出相应的对策。
2）OPEC会议增产幅度低于市场预期。
OPEC各成员国与部分非OPEC产油国周五达成协议，宣布为维持油市稳定，将从今年7月1日起提高原油产量，以使得减产执行率重回100%。在过去数月，由于委内瑞拉、利比亚等国原油的非自愿减产，当前原油的减产执行率超过目标40%-50%。在此次会议上，沙特石油部长强调名义增产接近100万桶/日,但考虑到非意愿减产的情况，市场普遍认为实际增产很可能会在60-80万桶/日，低于市场预期。在5月美国重启对伊朗制裁后，伊朗方面的石油出口可能受到限制，因此反对可能带来油价下跌的减产措施。而在会议上，低于预期的增产幅度也被认为是沙特与伊朗双方折中的结果。而后续增产额度的分配方面仍然有待未来的谈判。
3）欧元区政府放宽对希腊部分贷款的偿付条款。
6月22日，欧元区财长达成协议对希腊政府债务实施减免计划。其中， 966亿欧元贷款到期日将被延后10年，同时这些贷款的利息和摊销费用还将有10年的宽限期。此外，欧元区19国财长同意再发放150亿欧元新贷款，以满足希腊政府在8月救助计划到期后的债券融资需求。在过去的八年里，希腊政府从欧央行、欧洲各国政府和国际货币基金组织等处收到2750亿欧元的财政救助款。减缓希腊债务的协议这一举措被认为是希腊经济恢复健康和重返金融市场的标志。此次协议的达成有利于帮助希腊进一步缓解压力，重振经济，但从中长期看，希腊仍需恪守承诺，严格履行协议所规定的义务。
三海外经济观察。
上周，美国5月营建许可创2017年9月来新低，但5月新屋开工数创近十一年来新高，房地产市场仍在温和增长，但Markit制造业PMI初值却开始转弱，降至近10个月以来的低点。欧洲方面，欧元区制造业PMI指数继续回落，降至2017年以来的低点，而德法6月制造业PMI均不及预期并继续下滑，显示欧元区经济动能仍在继续回落。但另一方面，德国5月PPI加速回升，物价的上升会降低了欧洲央行收紧政策的阻力。
四大类资产动态。
4.1股市：情绪低迷 全球股市震荡下挫。
上周全球股市仍然受制于贸易战带来的避险情绪影响，出现持续调整。在白宫公布了对华新增的关税措施后，道指连续多日下挫，直到周五在能源板块的带动下道指的跌势才受到抑制，最终收于24580.89点，周内下跌2.03%，而标普500指数与纳斯达克指数分别下跌0.89%和0.69%。港股方面，在A股受贸易战影响大幅下挫的带动下，上周恒生指数同样走弱，跌穿30000点大关，最终收于29338.70点，下跌3.2%。而其他发达经济体同样受到冲击，大多出现走弱，受难民问题影响导致政权陷入僵局的德国股市跌幅最大。而除受益于油价上涨的俄罗斯外，新兴市场股市表现集体欠佳。
4.2债市：10年期美债利率震荡回落。
上周，受贸易冲突带来的不确定性的影响，美国10年期国债收益率继续震荡回落，最终收于2.90%，较前期小幅下降3bp；2年期国债收益率较为稳定，收于2.56%，相比前一周上升仅1bp；10Y-2Y期限利差继续收窄至0.37%。欧元区方面，受移民问题可能对德国联合政府稳定性威胁的影响，德国10年期国债利率上周持续下行近13BP，收于0.41%，两位欧元怀疑论者加入意大利政府再度触发市场忧虑情绪，10年意德息差扩大至235bp，创本周最高。而日本方面，10年期国债收益率回落至0.031%。
4.3汇市：美元震荡走强 新兴货币受抛压。
上周，受到市场对于货币政策分化预期以及美国威胁对欧盟汽车进口加征关税的影响，美元指数一度突破95点大关，但随后由于美国经济数据回落、欧元区数据好转以及意大利保证不退出欧元区的影响，使得欧元大幅反弹，推动美元指数最终收于94.27，较前一周小幅下跌0.28%。而瑞郎与日元在避险情绪升温的背景下，汇率领跑发达经济体。新兴市场中，除卢布相对于美元有小幅上涨外，其余新兴经济体悉数下跌。其中人民币更一度跌破6.5关口。
4.4商品：OPEC增产低于预期，原油价格大幅上涨。
上周，OPEC最终达成协议增产，但由于并未给出明确增产数字，以及实际增产规模可能低于市场预期的100桶，加上美国EIA原油库存下降，原油价格大幅上涨，WTI原油最终收于73.05美元，涨幅高达7.6%。贵金属方面，受美元持续走强影响，COMEX黄金最终收于1269.49美元/盎司。上周各主要工业金属期货普遍下跌。此外，在贸易战的冲击下，国际农产品价格普遍，新近被纳入中国反制名单的美稻上周出现了大幅贬值。
五本周关注。
本周，贸易问题仍然持续会扰动市场。美国限制中国对美高科技投资的禁令可能在本周发布，而上周特朗普也威胁将对欧洲进口汽车征收20%的关税，愈演愈烈的贸易战仍为全球经济注入不确定性因素。在数据方面，本周美国将公布消费者信心指数、新屋销售、耐用品订单等指标值得关注；而欧洲方面，德法两个欧元区最重要的经济体将公布6月CPI初值，在欧洲央行收紧货币政策的背景下，物价能否保持当前稳健增长的态势，将是未来欧洲央行决定加息决策的重要因素。
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