小米上市首日破发 是陷阱还是馅饼？

小米上市首日破发，是陷阱还是馅饼？

一个有意思的现象是，在市场对小米的估值存在争议时，有8个不同行业的证券分析师同时覆盖了小米，这些行业分别是电子、零售、纺服、轻工、家电、计算机、传媒、通信，它们分别从智能手机、新零售、轻生活消费品、AI、流量变现和内容生态、IoT等视角对小米的业务进行了分析，可见小米是一个特别的独角兽。到底该以哪个行业的估值标准为其定价？恐怕是一个会持续很久的话题。我们今天先用萝卜投研看看不同行业的新财富分析师们，当前是如何分析小米的。

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新财富分析师电子第一名广发证券

《电子行业-小米模式专题研究：三元模式协同并进,拥抱未来行业红利》

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核心观点：

小米集团：以硬件为核心的互联网领军企业

小米智能手机受益于行业集中度的提升与海外增量，产业链持续成长

小米其他硬件业务延伸打造小米生态链，未来 IoT 快速增长可期

小米新零售提高效率，互联网服务将成为下一个盈利成长点

投资建议：

广发证券看好小米公司以智能手机业务为核心延伸硬件生态链，新零售与互联网协同并进的三元模式，看好小米公司的短期与长期成长性，建议关注小米智能手机与智能硬件优质标的。

新财富分析师批发零售第一名国泰君安《批发零售业小米专题研究：还原真实小米商业帝国》

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分点剖析：

组成小米商业模式的分业务。1）小米智能手机为营收基 石（占比 70%），目前国内智能手机市场存量竞争加剧，小米通过多 产线布局低、中、高端各个区间，2017 年销售增长 65%、2018 年一 季度保持 37%销量增长。2）通过投资参股形成小米生态体系布局智 能硬件与生活耗材，实现核心产品+长尾产品组合，竹林效应保证激 励制度与更新迭代。3）新零售线上线下全渠道并行，线上包括小米 商城、有品平台及第三方，线下包括零售店小米之家及第三方分销网 络。4）互联网服务主要来自广告与增值服务，目前 MIUI 系统月活 跃用户大约 1.9 亿人，每用户平均互联网服务收入为 9.1 美元。

连点成线：

小米全方位优化实现区别于传统企业的高效供应链建设。 小米构建了雷军、林斌、黎万强和张峰组成的 4 人决策层每周召开供 应链例会以及 50 人组成了管理团队监控供应链全流程，上游与核心 供应商合作研发、强化关系，元器件自采后通过 ODM、OEM 进行生 产，线上分批预售加快周转同时有效缩短供应链加快响应，以 MIUI 论坛为切入点收集用户体验，从客户需求出发以优质供应链快速响 应，同时通过构建线下门店增强品牌形象与用户体验引导客流至线上 形成全渠道闭环链条，通过生态链企业拓宽用户触点。

串线成面：

硬件引流，物联网绑定，互联网变现。而产品、供应链、 竹林生态、渠道布局等业务基础合力构建了以 IoT 物联网为发展趋势 的护城河壁垒。通过智能手机（个人终端）、小米电视与小米音箱（家 庭终端）和智能家居产品体系互联，全渠道布局增强消费者触达、培 养用户习惯、建立品牌信任、增强用户粘性，进一步带动流量变现

投资结论：

小米以极致性价比的硬件产品为起点构建竞争壁垒，通过物联网 IoT 生态体系进一步巩固竞争优势，为服务变现盈利奠定坚实基础，而小米的极致产品、供应链打磨、生态圈布局、新零售全渠道等各个环节通力构建了整体商业帝国。小米的高速成长同时印证了整个消费行业由繁到简、由品牌消费到理性消费的意识再升级，在一、 二线城市尤为明显，未来产品端极致设计、供应链优化重塑、渠道效率体验提升大势所趋，拥有优质供应链基础、全渠道发力优势的企业有望赢在消费新时代。

新财富分析师计算机第三名招商证券《2018年中期计算机行业投资策略：龙头,计算机供给侧大机遇》

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根据目前小米集团在港股上市的估值来看，预计市值将达到 4230 亿港元（539 亿美元） 至 5480 亿港元（698 亿美元），阶段估值中值约为 620 亿美元。公司 17 年归母净利润 为亏损 438.26 亿元，扣非净利润约 40 亿元，扣非后的 PE 也超过百倍。从公司业绩来看，2016-2017 年收入同比增速为 2%/68%，净利润同比增速为 107%/-8022%，17年扣非净利润同比增速为 1593.13%。

公司净利润为负主要由于公司可转换可赎回优先股按以公允价值计量且其变动计入当 期损益的金融负债核算，公司估值不断上升导致优先股公允价值相应上升，使得 2015-2018Q1 各期分别形成公允价值变动损失 87.59 亿元、25.23 亿元、540.72 亿元 和 100.71 亿元。剔除这部分影响，公司扣非净利润分别为-22.48 亿元、2.33 亿元、39.45 亿元和 10.38 亿元、、公司各项业务发展良好，营业收入和营业毛利持续增长。

新财富分析师家电第五名国盛证券《小米集团-W：多行业多维度,看小米生态链精髓》

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小米物联网，软硬兼施开拓 IoT 产业。小米凭借完善的生态链和良好的硬 件销售，按连接数计算（除去手机和电脑）目前市场份额达到 1.7%，已经 处于全球领先的地位。从商业模式来看，小米当下依靠扩张硬件销售规模， 以及孵化硬件企业打造生态链，提升硬件销售额获取回报；而薄利多销的 发展思路表明，未来更多的企业价值在于小米所掌握的数据流量。

小米在物联网上的布局思路清晰，发展模式目前来看比较合理。公司在平 台、终端、模组、芯片等细分领域上持续发力，丰富 IoT 战略，也一定程 度上引导产业发展，加快不同领域的商业化变现，小米物联网模式的成功 对于 A 股上市公司估值有参考意义，或带动平台型 A 股公司估值提升。

小米家电，做大硬件入口、成就互联生态。家电产品的制造成熟度高，小 米只要把控其中核心的设计、品牌、品控、供应链、渠道等方面，并优化中 间环节，硬件产品依然有利可图；在部分格局未定和部分新兴家电领域中， 小米生态专注于核心功能，高性价比的爆款战略效果明显，有望从产品的 跟随者成为行业领先者，且在份额的不断提升情况下，持续提供稳定盈利。

国盛证券认为：由于竞争影响因素的差异，在传统大白电、厨电领域中，产 品试错率低，消费者重点关注耐用性和可靠性，小米生态难以形成较大冲 击，智能化品类只有望成为传统产品的互补性产品；在黑电领域中，产品 口碑已经形成，或成为增长黑马；在新兴细分小家电领域中，消费者尝鲜 付出的成本较低，粉丝的促进作用和线上销售的优势明显，小米或不断提 升占有率，并持续引领市场风向。

小米互联网服务，低收入撬动高毛利，依托渠道生态进行内容变现。MIUI 的 1.9 亿 MAU 支撑起小米互联网服务业务近百亿收入。我们认为，占比近 一半的广告业务开发已经较为充分，单用户广告收入与主流互联网公司差 距不大；在游戏、数字内容等增值服务上，小米作为渠道将受益于行业付 费红利，但龙头用户规模优势已经形成的情况下，后发的小米要跑赢行业 增速做大做强将面临不小的压力。小米互联网服务业务未来的两大突破口： 进军海外市场+基于硬件生态在新场景下提供尚未有巨头抢占的创新服 务。

小米供应链。小米供应链战略的成功，本质上是其作为互联网硬件公司资 源整合的成功。小米所采用的分批预售模式使得公司在供应链的资金流上 得到保障，最小化不确定影响；研发链与供应链结合，“高响应型”供应链 几乎能够实现零仓储成本，同时优化供应链管理，持续打造高性价比产品。

小米新零售。小米推行信息爆炸中诞生的精品零售，促进供给侧改革，提 升产品品质；砍掉品牌溢价，得到更优厚的售价；精品 SKU 大幅提升消费 者购物效率。对比竞争对手，公司导流机制丰富且获客成本低，供应链管 理和线下布局不断成功推广，产品经理不断形成人才壁垒。

最后我们用萝卜投研看看小米的命脉智能手机近年的数据表现：

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