2018年4月，中国人民银行、中国银保监会、中国证监会和国家外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，这是我国金融体制改革以来防范系统性金融风险的第一个重要文件。之所以选择资产管理业务（简称“资管业务”），与其近年来的快速发展和规模不断攀升紧密相关。据中国人民银行统计，截至2017年末，资管业务总规模已达百万亿元。资管业务的创新发展，在满足居民财富管理需求、增强金融机构盈利能力、优化社会融资结构等方面发挥了积极作用，但在改革前分业监管模式下，不可避免地对资管业务走向产生了负面影响。
资产管理业务的影子银行特质
我国分业监管模式于2003年建立，契合了当时金融业发展的需要。但随着金融业的混业发展，分业监管的弊端逐渐暴露。银行业、保险业和证券业由三个职能部门分别监管且互不隶属，出于各业发展的现实和利益诉求，各业监管的规则和标准并不一致，这就留下了监管缝隙。在信贷政策趋紧时，金融机构势必利用监管缝隙进行监管套利。分业监管模式下，金融市场和信息被各监管机构分割，金融机构为了规避日趋严格的监管政策，跨行业、跨市场的多层嵌套产品应运而生，风险底数难以测量，信息分割导致监管无力。分业监管模式下，各金融监管部门重发展而轻监管，宏观审慎监管不足，致使在正规金融体系之外形成规模庞大的影子银行体系，积累了巨大的金融风险。
影子银行的概念最早在美国出现， 2008年金融危机之后日益受到各国重视，诸多学者认为影子银行是导致金融危机发生的诱因之一。什么是影子银行？纽约联邦储蓄银行将其定义为进行期限、信用和流动性转换交易业务，但不受最后贷款人制度的支持，亦没有公共部门的信用担保的金融中介机构。金融稳定理事会认为影子银行是排除常规银行系统之外的非信用中介。中国人民银行将其定义为从事金融中介活动，具有与传统银行类似的信用、期限或流动性转换功能，但是未受《巴塞尔协议Ⅲ》或同等监管程度约束的实体或准实体。由定义可知，影子银行具备商业银行具有的信用转换、期限转换和流动性转换三大功能。但与商业银行通过吸收活期存款同时发放贷款不同，影子银行以金融脱媒和去中心化的表现形态完成信用中介功能。金融脱媒指随着直接融资的发展，资金的供给通过一些新的机构或新的手段绕开商业银行这个媒介体系，输送到需求单位，这意味着资金从商业银行的流出，存款和贷款去商业银行化。去中心化指改变以商业银行为中心的融资情况，在金融市场创造出更多的投资组合和融资途径，使得资金融通方式分散化进行。
从影子银行的概念和特征反过来审视资管业务，可以一窥其特质。从最终贷款人和最终借款人角度考察，个人、企业和机构投资者的资金通过商业银行表外发行的理财产品，以资管业务的形式，提供给大型国有企业、地方政府、地方国有企业、房地产商和中小企业等。通过提供相对较高的收益，加之普遍存在刚性兑付，资管业务成为商业银行存款的替代储蓄工具，资管产品的发行人将承担信用、期限以及流动性风险，符合信用转换、期限转换以及流动性转换的特征，因此，资管业务可视为一种信用中介。最终贷款人的资金直接进入资管业务，并流向最终借款人，完成了金融脱媒化。资管业务具有多种业务类型，如商业银行就有自主投资管理、购买其他金融机构产品、借助其他金融机构投资和委外业务四种类型，资金融通方式去中心化。因此，既是信用中介，又符合金融脱媒化和去中心化的特征，大部分的资管业务属于影子银行的组成部分。
资管业务的影子银行化是我国分业监管的弊端造成的。分业监管模式下，银监会、证监会和保监会制定的监管标准不一且互不相通，而资管业务涉及多个行业、多种领域和多个监管机构，监管冲突与缝隙难以避免，使得资管业务采用多层嵌套
方式规避监管或者进行监管套利。随着实践的发展，资管业务的类型越来越多，合作模式也越来越多，两相交织之下，资管业务日益复杂，而监管机构限于对实践认知的滞后，难以分辨，无法利用现有的监管规则进行监管，更无法进行穿透式的监管。另外，资管业务是近些年出现的新生事物，并未受到诸如监管机构对商业银行采取的系统监管和相同的监管力度。因此，综合作用下，资管业务的影子银行化无法避免。对此带来的巨大金融风险，金融监管改革势在必行。
资管新规中的审慎监管框架
金融危机以后，国际社会普遍认识到只专注于微观审慎监管是不够的，必须把审慎监管提高到宏观层面。各国学者也从系统性、逆周期、影子银行等方面研究防范金融风险的积累和传播，并一致认为应该将宏观审慎监管职能明确赋予某一决策机构，确定其政策目标和权力。由此，各主要经济体纷纷改革国内金融监管体制，加强宏观审慎监管。美国在财政部构建了跨部门的金融稳定监督委员会，负责宏观审慎监管，成员包括财政部、各微观监管机构和金融研究办公室。英国建立了由中央银行主导的审慎监管框架，英格兰银行内部新设立审慎监管局和金融行为局负责微观审慎监管，成立金融政策委员会来负责宏观审慎管理。欧盟成立了欧洲系统风险管理委员会负责宏观审慎监管，协调欧洲银行管理局、欧洲保险和职业养老金管理局、欧洲证券和市场管理局三大微观审慎监管机构实施宏观审慎政策，2012年建立单一监管机制，由欧洲中央银行负责监管整个欧洲银行业。
十九大提出健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。2018年两会期间，《国务院机构改革方案》获得审议通过，确立了“一委（国务院金融稳定发展委员会）一行（中国人民银行）两会（中国银保监会和中国证监会）”新的金融监管框架。金融委负责重大问题的统筹和协调，中国人民银行（简称“央行”）负责拟定行业重要法律法规草案和宏观审慎管理，银保监会和证监会作为两大微观审慎监管机构，在统一的监管标准下，分别负责银行、保险、信托行业和证券、基金、期货行业的微观审慎监管，维护金融机构稳健运行，保护投资者合法权益。在新的框架下，宏观审慎与微观审慎相结合的程度更加紧密，也有助于降低系统性金融风险。
宏观审慎监管与微观审慎监管是既有区别又有联系的两种金融监管方式。区别在于监管的目标、对象和内容不同。前者目标是防范系统性金融风险，维护金融体系的整体稳定；后者目标在于控制个体金融机构或行业的风险，保护投资者利益。宏观审慎监管的对象是具有系统重要性的金融机构，如工商银行、建设银行等；微观审慎监管的对象则是个体金融机构，如具体的商业银行、证券公司等。在监管内容上，宏观审慎监管侧重于监管金融机构的整体行为以及金融机构之间的相互影响，同时关注宏观经济的不稳定因素；而微观审慎监管侧重于具体金融机构的合规与否、风险暴露情况等个体行为和风险偏好，保护投资者的权益等。联系在于，宏观审慎监管由微观审慎监管发展而来，是微观审慎监管的升华，数万个个体金融机构的微观行为，构成了宏观金融态势的波浪起伏，系统重要性金融机构居于中心，亦将宏观审慎监管与微观审慎监管紧密结合起来；再者，影子银行体系的错综复杂性，微观审慎监管不能穿透根本，必须在宏观审慎监管上着手，二者实现有机统一，才能真正防范和化解系统性金融风险。
在本次金融体制改革前，我国的宏观审慎监管与微观审慎监管却存在不同程度的割裂。央行与银监会等金融监管机构是平级关系，央行虽然负责宏观审慎政策的制定，但无权要求金融监管部门配合其政策实施；而作为宏观审慎政策制定的基础和参考，系统重要性金融机构的相关信息也为金融监管部门所掌握，央行被屏蔽在外。在分业监管模式下，各金融监管部门直接监管金融机构，掌握人事任免和市场准入等权力，形成对各行业的巨大话语权；还负责制定本部门重要法律法规，容易局限于部门利益的发展。这些对宏观调控都有不利影响。改革后，由央行制定银行业、保险业重要法律法规，以打破部门利益的藩篱，消除监管真空与监管套利；强化了央行的宏观审慎监管职能，银保监会和证监会则专注于微观审慎监管。中国金融的审慎监管得到了形式上和实质上的统一。
资管新规（简称“新规”）明确资管业务必须纳入金融监管。新规贯彻了宏观审慎监管与微观审慎监管相结合的监管理念，统一了监管体系，体现了金融体制改革的成果。新规彻底摒弃了以前的分业监管模式，按照资管产品的类型制定统一的监管标准，对同类资管业务做出一致性规定，不再以行业来划分，填补了监管缝隙；对资管业务实行公平的市场准入和监管，这就破除了部门利益，消除了监管套利的空间。新规从多个方面强化了宏观审慎监管，并注重审慎监管在宏观层面与微观层面的统一，防范影子银行风险；在微观层面，新规强调遵守审慎经营规则，并加强了对投资者的保护。
新规强化了央行的宏观审慎监管。新规作为资管业务的重要法律法规，由央行牵头制定，银保监会、证监会和外汇管理局参与配合，着眼于资管业务整体的长远健康发展。新规第二十二条要求金融监督管理部门和国家有关部门应当对各类金融机构开展资管业务实行平等准入、给予公平待遇；资产管理产品应当在账户开立、产权登记、法律诉讼等方面享有平等的地位，这为塑造统一开放、竞争有序的金融市场环境奠定了良好的制度基础。新规要求建立资产管理产品统一报告制度。根据新规第二十五条规定，中国人民银行负责统筹资产管理产品的数据编码和综合统计工作，会同金融监督管理部门拟定资产管理产品统计制度，建立资产管理产品信息系统，规范和统一产品标准、信息分类、代码、数据格式，逐只产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息和终止信息。中国人民银行和金融监督管理部门加强资产管理产品的统计信息共享。金融机构应当将含债权投资的资产管理产品信息报送至金融信用信息基础数据库。这就为央行宏观审慎政策制定提供了完整的依据。在防范影子银行风险方面，新规第十一条和第十五条要求资管产品投资非标准化债权类资产应当遵守金融监督管理部门有关限额管理、流动性管理等监管标准，并且严格期限匹配；新规第十五条明令金融机构不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。
在微观审慎监管方面，新规第七条对资管业务人员的资质条件、第八条对资管业务的管理制度、第九条从事资管业务的金融机构的资质条件都做了明确规定，用以金融监督管理机构的审查。新规着重加强了对投资者的保护力度。在投资者准入方面，新规第五条设定了合格投资者的标准，具有2年以上投资经历，且家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元；最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。在信息披露方面，新规第十二条明确，金融机构应当向投资者主动、真实、准确、完整、及时披露资产管理产品募集信息、资金投向、杠杆水平、收益分配、托管安排、投资账户信息和主要投资风险等内容。在弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或者技术故障等给资产管理产品财产或者投资者造成的损失方面，新规第十七条要求金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备，风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。
审慎监管改革的未来展望
资管新规只是我国金融体制改革的一个初步成果，虽然构建了良好的审慎监管框架，但实践效果还有待市场检验。延续资管新规中的审慎监管框架，对影子银行的其他组成部分，同样需要对宏观审慎与微观审慎进行有机整合，做到统一监管，以切实防范金融系统性风险，为实体经济服务。未来的审慎监管应从如下三点着手。
厘清宏观审慎监管和微观审慎监管的边界。
从二者之间的区别和联系可知，微观审慎监管既要受到宏观审慎政策的指导，又需要相对独立地进行。随着金融一体化的快速发展，金融机构之间的联系越来越错综复杂，很多风险被金融机构间的“相互联系”和“相互依存”所掩盖，这种情况下，单个金融机构的安全不等于整体金融安全，所以微观审慎监管要受宏观审慎政策的指导。微观审慎监管之所以要保持相对独立，是由于宏观审慎监管以系统性风险为主，不能代替单个金融机构的审慎监管，而不同领域的专业性很强，监管目标单一化有利于金融监管机构完成目标。
正确处理中小型金融机构的审慎监管。
加强审慎监管本意在于抑制金融风险，但在实践中，最终加剧了中小企业融资难、融资贵的问题。美国《多德-弗兰克法案》维护了金融稳定，但也降低了市场流动性，提高了金融机构营运成本和企业融资成本，导致美国中小银行8年内减少了2000家，中小企业融资更加困难和昂贵。2018年5月，美国总统特朗普签署《经济增长、放松监管和消费者保护法案》，放松了对资产规模少于100亿美元的中小型银行在交易、放贷、资本等方面的监管要求。新法案精简并消除了过度监管，减轻了中小型贷款机构不必要的监管负担。中小型金融机构多囿于某个局部区域，影响力有限，且运营成本低，体制灵活，可以适当放松审慎监管要求，鼓励其开展金融创新帮助中小企业融资，缓解中小企业融资难、融资贵问题，促进经济增长。
建立统一的、专门的机构保护投资者权益。
现阶段我国微观审慎监管与投资者保护职能由同一金融监管机构执行，此次改革也并未触及。此种情况往往导致金融监管部门注重保护金融机构的安全而忽略对投资者的保护。若投资者权益得不到切实维护，不能形成对金融机构的硬约束，容易引起信任危机，使得投资者用脚投票，会危及金融机构的安全，最终将酝酿成系统性风险。因此，要建立一个统一的、专门的投资者保护机构，避免相互推诿，将投资者保护落在实处，专一实现单一监管目标。
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