报告要点
若新兴市场爆发危机，日、欧景气或被显著拖累，欧洲银行坏账可能再次飙升
全球景气回落和强势美元环境下，新兴经济体本币汇率贬值压力高企，尾部风险持续累积。
8月以来，土耳其里拉、阿根廷比索、印尼盾和印度卢比等再次加速贬值，新兴央行为抑制资本外流被迫大幅加息。随着全球经济景气趋于加速回落、叠加美元保持强势，新兴货币贬值压力持续高企，尾部风险不断累积。
由于对新兴经济体拥有较大风险敞口，发达经济体曾多次遭受新兴危机冲击。
回溯历史，新兴市场危机爆发后，由于对新兴经济体拥有较大风险敞口，发达经济体曾遭遇显著负面冲击。举例来看，1997年亚洲金融危机爆发后，日本因对东亚国家拥有较大贷款敞口，经济损失显著扩大，景气大幅下滑；2002年阿根廷债务危机爆发后，欧元区由于对阿根廷拥有较大风险敞口，景气加速回落。
本轮周期，若新兴市场爆发危机，日本和欧洲景气或被显著拖累，欧洲银行坏账可能再次飙升。
目前，日本对印尼、伊朗和阿根廷，以及欧元区对巴西、墨西哥和土耳其等，均有较大风险敞口。若上述新兴国家爆发经济危机，日本和欧洲景气或被显著拖累。同时，由于欧洲银行业高度“绑定”，欧元区内单个国家银行系统因新兴危机爆发的坏账增加，可能拖累整个欧洲银行体系坏账飙升。
报告正文
热点跟踪：
新兴经济体尾部风险，不止想的那么简单
事件：
8月以来，土耳其里拉、阿根廷比索、印尼盾和印度卢比等新兴货币加速贬值。新兴市场尾部风险几何，对美欧发达经济体是否存在外溢冲击？
点评：
8月以来，主要新兴经济体本币汇率再次加速贬值，新兴央行被迫大幅加息。
8月以来，土耳其里拉、阿根廷比索、印尼盾和印度卢比等新兴货币再次加速贬值。其中，土耳其里拉兑美元汇率大幅贬值、8月当月贬值幅度近17%，阿根廷、印尼和印度等本币汇率兑美元8月当月贬值幅度也分别达到7.9%、2.5%和1.2%。本币汇率贬值压力下，土耳其、阿根廷央行分别将基准利率由9.25%、27.25%大幅提升至19.2%、60%，印尼和印度等新兴央行也被迫持续加息。
本轮全球景气回落和强势美元环境下，新兴经济体货币贬值压力将持续高企、尾部风险不断累积。
全球景气下滑和强势美元环境下，新兴经济体曾多次爆发危机。具体来看，随着本币汇率大幅贬值、资本外流压力高企，新兴经济体曾多次因资本外流导致外汇储备缩水、无法偿还到期外债，爆发外债危机（例如1980年代的拉美危机）；新兴央行为抑制资本外流的收紧货币，也曾多次将国内杠杆高企的新兴经济本身拖入衰退（例如1997年的亚洲金融危机）。本轮周期，随着全球进入周期尾端，叠加美国贸易保护和中国结构去杠杆，全球景气或加速下滑、美元或保持强势。上述环境下，新兴经济体本币汇率贬值压力高企，经济景气持续承压。
（关于新兴市场危机的全面分析，请参考我们已发布报告《新兴市场危机，离我们有多远？——九论繁荣的顶点》）
回溯历史，新兴经济体爆发危机的影响并不孤立，曾对发达经济体产生明显负面冲击。
具体来看，1997年亚洲金融危机爆发后，泰国、印尼、马来西亚和韩国等东亚国家本币汇率大幅贬值，股市大幅下跌。日本虽未直接爆发危机，但在东亚金融危机爆发后，股市也加速下跌，并大幅跑输美国和欧洲股市。与上述情景类似，2002年阿根廷爆发债务危机后，欧洲也遭遇负面冲击，股市持续跑输美国和日本，西班牙和荷兰股市更是大幅下挫。
对新兴经济体拥有较大风险敞口，是发达经济体受新兴市场危机拖累的主因。
1996年至1999年，日本对泰国、印尼、马来西亚和韩国等东亚国家有着较大风险敞口。数据显示，日本为上述东亚国家提供的贷款规模达到1011亿美元，远超美国（411亿美元）和德国（318亿美元）等；日本对上述国家贷款占GDP比重达到2.1%，远超美国（0.5%）和法国（1.5%）等。亚洲金融危机爆发后，日本由于对东亚国家有着较大风险敞口，经济损失显著扩大、景气大幅下滑。与日本类似，2002年阿根廷爆发债务危机后，由于西班牙和荷兰等对阿根廷有较大风险敞口，欧元区景气也遭受显著负面冲击。
本轮全球经济周期，若新兴市场爆发经济危机，日本和欧洲经济景气或将被显著拖累。
最新数据显示，日本对印尼、伊朗、阿根廷的贷款敞口分别达到963、491和439亿美元，占日本GDP比重分别达到2%、1%和0.9%；欧元区方面，对巴西、墨西哥和土耳其的贷款敞口分别达到2208、1828和1573亿美元，占欧元区GDP比重分别达到1.8%、1.5%和1.2%。根据我们在报告《土耳其之后，谁的风险最大？》中的分析，全球景气回落和强美元环境下，叠加美国计划实施多起制裁，土耳其、阿根廷、巴西、印度和伊朗等经济景气显著承压。若上述新兴国家最终爆发经济危机，日本和欧洲或因对它们拥有较大的风险敞口，经济景气被显著拖累。
新兴市场危机，也可能导致欧洲银行业坏账再次飙升。
欧洲银行业高度“绑定”，容易产生集体性风险。回溯历史，2010年希腊、葡萄牙和西班牙先后爆发债务危机后，爱尔兰、法国和荷兰等虽然自身债务压力可控，但由于银行系统对上述国家有着较大风险敞口，银行坏账率快速飙升。最终结果是，欧元区整个银行系统坏账大幅抬升，并陷入主权债务危机。本轮全球经济周期，若新兴市场爆发危机，欧洲银行业可能遭受显著负面冲击。举例来看，西班牙对土耳其贷款规模占GDP比重超过6%，同时葡萄牙、荷兰和意大利等国银行系统对西班牙有着较大风险敞口；若土耳其爆发经济危机，不仅西班牙将受影响，葡萄牙、荷兰和意大利等欧元区国家的银行坏账可能再次飙升。
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月以来，主要新兴货币再次加速贬值，新兴央行被迫大幅加息。通过分析新兴与发达经济体之间的关系，以及结合新兴经济体景气未来走势，我们发现：
1）全球景气回落和强势美元环境下，新兴经济体本币汇率贬值压力将持续高企，尾部风险不断累积。
8月以来，土耳其里拉、阿根廷比索、印尼盾和印度卢比等再次加速贬值。新兴货币集体贬值与全球景气下滑和强势美元的外部环境密切相关。随着上述环境趋于延续，新兴货币贬值压力将持续高企，尾部风险不断累积。
2）回溯历史，新兴市场爆发危机后，发达经济体曾多次遭受显著负面冲击。
由于对新兴经济体拥有较大风险敞口，发达经济体曾多次被新兴市场危机拖累。例如，亚洲金融危机爆发后，日本因对东亚国家拥有较大贷款规模，经济损失显著扩大，景气大幅下滑；阿根廷债务危机爆发后，欧元区由于对阿根廷拥有较大风险敞口，景气加速回落。
3）本轮周期，若新兴市场爆发危机，日本和欧洲景气或被显著拖累。
最新数据显示，日本对印尼、伊朗、阿根廷的贷款敞口占GDP比重分别达到2%、1%和0.9%，欧元区对巴西、墨西哥和土耳其的贷款敞口占GDP比重分别达到1.8%、1.5%和1.2%。若上述新兴国家最终爆发经济危机，日本和欧洲经济景气或将被显著拖累。
4）新兴市场危机，也可能导致欧洲银行系统坏账再次飙升。
欧洲银行业高度“绑定”，容易产生集体性风险。例如，2010年欧洲边缘国家爆发债务危机后，核心国银行体系由于对边缘国拥有较大风险敞口，坏账大幅飙升。结果是，欧元区整个银行系统坏账大幅抬升，并陷入主权债务危机。本轮周期，欧元区内单个国家银行系统因新兴危机爆发的坏账增加，可能拖累整个欧洲银行体系坏账飙升。
重点关注：
美国8月制造业PMI和8月非农就业等数据
9月4日，美国将公布8月ISM制造业PMI数据。若美国制造业PMI新订单和库存指数继续下滑，美国3季度经济增速或存边际放缓可能。9月7日，美国将公布8月非农数据。若时薪收入增速延续改善态势，美国通胀压力或继续累积。
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