投资要点
分券种情况：地方债净融资加速，国债减速；企业债净融资仍在负区间，但其余信用债券种净融资增量均较上月扩大。
8月份债券总托管余额净增1.28万亿，为近月新高，余额环比增幅1.8%。利率债方面，地方债延续上月快速增长，8月净增额7120亿元，余额环比增幅4.3%。但国债8月净融资额1428亿，低于上月的2077亿。信用债方面，企业债8月净融资额为-668亿，托管余额环比降幅仍达2.1%；但中票、短融、超短融和ABS等其余信用债品类的净融资额均较上月继续扩大。
银行类机构大量承接地方债，其余利率债略被“挤出”。
银行类机构中，全国性银行和农商行买债力度连续第个2月增强，城商行买债力度与上月持平。本文估算，全国性银行8月增持地方债约5,195亿，占全月地方债净融资总量的70%以上；城商行8月增持地方债约740亿，占全月地方债净融资的10%左右。另一方面，全国性银行持有的国债余额环比增幅1.0%，低于8月份国债总体托管量的增幅1.1%；而持有的政金债余额甚至减少了176亿；可见地方债发行放量，在大型银行层面确实对其他利率债品种造成了一定需求挤出效果。
广义基金8月加仓政金债力度增强，对不同信用债持仓有分化。
广义基金8月持仓政金债增加，净增额351亿，余额环比增1.0%，明显好于7月份-0.1%的环比增幅，显示在8月份利率债收益率回升期间，广义基金增加了对政金债的逢低增持力度。信用债方面，广义基金8月增持中票、短融超短融的力度加大，净增额分别为871亿元、541亿元，余额环比分别增长2.5%、3.8%；而持有的企业债规模降幅有所加快。
质押式回购：8月份广义基金融入资金余额较上月大幅回落。
8月份，剔除银行理财的广义基金净融入余额为4819亿元，大幅低于7月净融入余额9551亿元。而银行理财产品8月份质押式回购净融入余额为1477亿元，明显低于7月净融入余额3254亿元，降幅约为55%。广义基金回购杠杆的下降，或与8月份资金宽松程度边际减弱有关，但基金杠杆的回落，本身也意味着市场风险有所释放，债券收益上行的压力有所减弱。在其余资金融入类机构中，农商行和城商行净融入也都有略微下降。
债市策略：
8月份中债与上清所合计债券托管量净增额较7月继续回升，反映了流动性合理充裕下信用债融资环境的回暖，以及地方债发行的加速。上述现象，对于不同类型的机构产生了不同影响。对大中型银行来说，继续大量吃进地方债，一定程度上“挤出了”国债与政金债的需求；而对于广义基金来说，8月份利率债收益率上行期间，反而逆势加仓了政金债，承接了部分银行被“挤出”的利率债需求，信用债方面，广义基金也增持了除企业债之外的各类信用债品类，在增持债券的同时却降低了质押式融入的余额，反映市场后续风险的降低。利率债策略面，考虑到地方债在9月、10月份仍将有较大供给量，因此利率债收益率受到向上支持，但这种供需冲击的持续时间有限，且可能伴随着央行的相应流动性增加配给，因而我们维持10年期国债收益率目标区间为3.4% - 3.6%的判断不变。
正文
各券种情况：地方债发行加速，信用债融资趋向回暖
2018年8月份债券总托管余额净增12827亿，为近月新高，余额环比增幅1.8%。
截至2018年8月末，中债与上清所托管债券余额合计为73.49万亿，较7月末增加12827亿，余额环比增幅1.8%。从托管余额月度增加额来看，截至本月已连续三个月上升，且在增速和增幅方面均创近月新高，一方面是近期资金面保持相对宽松环境下，另一方面则与地方债发行加速有关。此前3月份资金面超预期宽松期间，托管量月度增加额10716亿元，本月托管量月度增加额已超出3月份的水平。
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利率债方面，地方政府债、政策性金融债供给加速，国债供给减速。
按券种分，8月利率债托管量月度变化较大的为政策性金融债和地方政府债。政策性金融债7月净增额为-356亿元，8月净增额为999亿元；此前7月份政金债余额环比增幅为-0.3%，而8月余额环比转为0.7%。地方政府债仍保持较快增长，8月余额环比增幅4.3%，8月净增额为7120亿元。记账式国债增幅较上月有所下降，8月余额环比增幅为1.1%，8月净增额为1428亿元。
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信用债方面，企业债净融资额仍然负增长，但幅度减小；而中票、短融超短融和ABS净融资增量均较上月扩大。
主要信用债中，交易商协会旗下的中票、短融、超短融和ABS的净融资额均较上月继续扩大。其中，中票8月托管量净增额为1228亿元，明显高于上月的650亿元，中票8月余额环比增长2.4%。短融、超短融和ABS在8月的环比增长也分别达到10.2%、5.0%和5.4%。但是，企业债净融资额为-668亿元，虽然负增长幅度较7月份有减小，不过余额环比降幅仍达2.1%。展望未来，企业债9月份到期量压力将有所缓和，叠加“宽信用、稳基建”措施推动，预计融资额有望较8月份进一步改善。
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受制于到期量大，同业存单8月净融资净额为负186亿，预计9月供给压力较大。
8月分同业存单月度净增额-186亿元，较7月份的月度净增2013亿元明显下降。但8月份同业存单总发行量1.73万亿其实明显大于7月份的发行量1.25万亿，因而8月份存单净融资下降的重要原因是到期量较多。展望9月，同业存单到期量预计在2.14万亿，较8月进一步增加，同时叠加季末因素，预计9月的存单供给压力将有所增加。
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各类机构：银行类机构大量承接地方债，广义基金抄底政金债
银行类机构中，全国性银行和农商行买债力度连续第个2月增强，城商行买债力度持平，信用社买债力度减弱。
全国性银行与农商行8月净增仓延续了上月以来的增长趋势，其中，全国性银行8月持仓净增额为6110亿，余额环比增长2.2%，增幅较上月的1.5%有所加快；农商行8月持仓净增额为1318亿，环比增长3.1%，增幅较上月的2.1%亦有所加速。城商行8月持仓净增额为774亿，较上月743亿净增额保持稳定，8月持仓余额环比增幅1.4%。信用社转升为跌，8月净增额为-158亿元，7月净增额为524亿元，环比增长-1.2%。
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全国性银行8月继续大幅增持地方债，其余券种略被挤出。
目前托管量数据披露中，已经不再公布各类机构持有的地方债规模，因而本文估算了各类机构持有地方债托管量的变化情况。综合来看，全国性银行8月持仓中，地方债托管量净增明显，余额环比增幅余约为3.7%较上月的4.0%略有回落。其他券种方面，全国性银行持有的国债余额环比增幅1.0%，低于8月份国债总体托管量的增幅1.1%，而全国性银行持有的政金债余额环比增幅-0.3%，低于8月份政金债总体托管量的增幅0.7%，可见地方债发行放量，在大型银行层面确实对其他利率债品种造成了一定需求挤出效果。
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城商行8月加速增持地方债，信用债全面减配。
城商行持有的地方债（推算）和政金债8月净增额分别为745亿元和194亿元，持仓余额分别增长4.4%和1.2%。增持中票和短融超短融均转正为负，但幅度不大，8月净增额分别为-3亿元和-4亿元，余额环比增长为-0.2%和-0.8%。但国债净增额下跌幅度较大，7月净增额为214亿元，8月净增额转为-9亿元。持有的同业存单收缩幅度下降，8月净增额为-144亿元，环比增幅-2.5%，此前7月净增额为-438亿元，环比增幅为-7.4%。总体来看，城商行在大量增持地方债的同时，政金债的增持力度也得以保持，并未显出地方债对利率债的明显挤出；而城商行全面减持信用债，或许反映了该类机构对信用溢价能否继续下降产生了不同预期。
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非银类机构中，8月份广义基金购债力度略有减弱，券商、境外机构购债力度有所回升。
广义基金在8月依然是非银机构最大的增仓机构类型，8月持仓净增额为2565亿元，持仓余额环比增幅1.4%，但相对于7月份时3085亿的持仓净增额已经有所回落。券商自营和保险8月余额环比增长分别为2.8%和-0.1%，8月持仓净增额分别为286亿元和-26亿元，此前7月的持仓净增额为-144亿元和-128亿元。境外机构8月持仓增长稳中有升，7月余额环比增长4.4%，持仓净增额为716亿元，相较上月665亿元有所增加。本月各类非银机构总体购债力度与7月变化不大，而广义基金净增持略减，一定程度上反映了近期资金面宽松程度边际减弱的影响。
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广义基金8月加仓政金债力度增强，对不同信用债持仓有分化。
广义基金8月持仓中票、短融超短融、同业存单和政金债明显增加，8月净增额分别为871亿元、541亿元、294亿元和351亿元，8月余额环比增长2.5%、3.8%、0.6%和1.0%。国债的增幅更为温和，7月净增额为164亿元，国债持仓增速为2.0%。企业债持仓有所下滑，8月净增额为-412亿元，余额环比增幅-2.8%。总体来看，在8月份利率债收益率回升期间，广义基金增加了对政金债的逢低增持力度；在信用债方面，广义基金8月增持中票力度加大，增持短融力度略有减弱，而持有的企业债规模降幅有所加快。
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质押式回购：广义基金回购杠杆下降
8月份广义基金质押式回购融入余额较上月大幅回落。
在主要资金融入类机构中，农商行和城商行净融入都有略微下降，8月净融入余额分别为3214亿元和3473亿元。证券公司、保险机构增幅较小，8月净融入余额分别为3166亿元和1513亿元，总体仍呈现增长态势。剔除银行理财的广义基金净融入余额为4819亿元，大幅低于7月净融入余额9551亿元。而银行理财产品8月份质押式回购净融入余额为1477亿元，明显低于7月净融入余额3254亿元，降幅约为55%。广义基金回购杠杆的下降，或与8月份资金宽松程度边际减弱有关，但基金杠杆的回落，本身也意味着市场风险有所释放，债券收益上行的压力有所减弱。
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全国性商业银行8月份融出资金回落，或与承接地方债占用资金有关。
全国商业性银行回购融出资金规模8月份有较大幅度的回落，7、8月份的融出资金规模分别为14230亿元和10755亿元。在7月份时地方债发行已经放量，但当时银行间超储充裕程度较高，大型银行也仍能保持较大规模的回购资金融出规模；而随着新增地方债对大型银行超储的持续占用，银行融出资金的能力和意愿都有所减弱。
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债市策略
8月份中债与上清所合计债券托管量净增额较7月继续回升，反映了流动性合理充裕下信用债融资环境的回暖，以及地方债发行的加速。上述现象，对于不同类型的机构产生了不同影响。对大中型银行来说，继续大量吃进地方债，一定程度上“挤出了”国债与政金债的需求；而对于广义基金来说，8月份利率债收益率上行期间，反而逆势加仓了政金债，承接了部分银行被“挤出”的利率债需求，信用债方面，广义基金也增持了除企业债之外的各类信用债品类，在增持债券的同时却降低了质押式融入的余额，反映市场后续风险的降低。利率债策略面，考虑到地方债在9月、10月份仍将有较大供给量，因此利率债收益率受到向上支持，但这种供需冲击的持续时间有限，且可能伴随着央行的相应流动性增加配给，因而我们维持10年期国债收益率目标区间为3.4% - 3.6%的判断不变。
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