英国正式脱欧日趋临近，许多投资者期盼软脱欧协议达成，但是从现在到2019年3月底仍有不少未解决的问题可能会导致硬脱欧。
自两年前英国脱欧公投以来，脱欧相关新闻就时时牵动着英国金融市场，尤其是英镑的价格波动。随着欧盟十月峰会临近，脱欧相关新闻层出不穷，英镑也随之潮起潮落。
10月17~18日，欧盟峰会将在布鲁塞尔举行，如果一切顺利，脱欧协议草案将在这次会议上敲定。如果英欧双方没有谈妥，市场人士预测十一月欧盟可能会召开紧急临时会议再次商议。英国首相May在本周一表示，正在进入脱欧谈判的最后阶段，继续认为可以达成脱欧协定。
英国资管大鳄施罗德的英国股票基金经理Sue Noffke日前发表了脱欧与金融市场的相关见解，包括脱欧情势对英国利率、股市、以及英镑的影响。施罗德的调查显示，专业人士预测如果硬脱欧，英镑/美元可能会跌到1.10左右；如果软脱欧，镑美将升至1.40左右。她认为，脱欧阴霾造成英股目前估值偏低，其中一个重要原因是英镑贬值的拖累。
（近期英镑/美元走势）
英国脱欧现状
英欧双方目前正在起草一份脱欧协议，2019年3月底后至2020年12月还将有一段过渡期。在过渡期内，双方谈判将集中在英国和欧盟的永久性关系，其中包括经贸协议。
在2017年3月29日后，不少人憧憬脱欧正式日期可能会被延迟，英国政府会发起关于脱欧的第二次全民公投，又或者英国议会会放弃脱欧进程，但是时至今日，施罗德认为这些情况的可能性极低。
他们认为，如果初步脱欧协议达成，大多数英国在欧盟的会员权利在2020年12月前还会保留，包括跨境自由、关税联盟、单一市场等。
但如果初步协议没有达成，也就是硬脱欧，那么2019年3月29日后将有太多未知。
一、关于英国脱欧，投资者应该关注哪些关键日期？
虽然英国和欧盟协商的具体时间灵活，但是Noffke和大多数人士想法一致，认为脱欧协议需要在2018年底前达成，因为在英欧领导者在协议书上签字后，欧盟各成员国的议会还需要时间去批准。
目前虽然大多数协议内容都已经敲定，但是双方还是有些方面没有达成协议，尤其是爱尔兰边境。
因此，Noffke不确定在十月欧洲峰会前脱欧协议是否能出炉。如果不能，她预计今年十一月欧盟可能会召开临时会议，而今年十二月的欧洲峰会将是脱欧协议的最后一个机会窗口。
英国脱欧的七大关键日期，图片二、欧盟成员国议会需要批准脱欧协议，英国议会也需要批准吗？
她表示，英国议会需要对脱欧协议投票表决。
不过在去年大选，
英国保守派政府输掉了其在议会的过半数席次的地位，因此特丽莎·梅内阁是否能取得大多数议员对脱欧协议的赞成票成为了新的未知数。这也加深了市场对英国硬脱欧可能性的疑虑。
三、明年3月29日前需达成的脱欧协议包括哪些内容？
她指出，初步脱欧协议主要包括公民权利、英国对欧盟的财政承诺、以及爱尔兰边境问题。
只有到过渡期时（2019年3月后至2020年12月），双方才会对彼此永久性关系展开讨论，包括英欧经贸协议。
如果初步协议没有达成，极端情况下在明年3月，英国和欧盟之间的经贸关系可能会回到WTO世贸协定。
四、目前为止，英国市场受到脱欧多大的影响？
她分析称，从2013年中旬至2015年年底，英国经济增长领先全球，英镑强势，英国本土企业的股票表现比业务在境外的公司更优异。但是随后的英国脱欧阴霾致使英国本土股票大跌。
其中汇率波动是一个很重要的原因，因为市场在英镑贬值后转投境外收入较多的公司。另一方面，市场也因为害怕脱欧将拖累英国经济，因此“降级”对英国股票的估值。
（英国股市本土公司股票相对境外股票的相对价格，2013年6月至2018年6月，图片来源：施罗德）
五、英镑对不同的脱欧结果，走势将可能如何变化？
她指出，英镑走势反应投资者对脱欧的信心或恐惧，以及对英国经济前景的看法。施罗德经济学家对多个投行及经济咨询公司的专业人士做调查，询问他们对英镑/美元货币对走势的看法。
目前英镑/美元在1.30附近。大多数受访的人士认为，在硬脱欧情景下，该货币对价格将下跌15%，到1.10左右；在软脱欧情景下，他们预估英镑会升值，镑美将升至1.40左右。
（不同脱欧结果下，英镑/美元走势预测，图片来源：施罗德）
六、英国如果硬脱欧，将如何影响英国的货币和财政政策？
如果英欧双方无法达成协议，Noffke认为英央行不会改变利率，相关部门会关注英镑贬值及通胀压力上升对经济的潜在负面影响。
虽然在2016年脱欧公投结果发布后，英央行出台了一系列政策作为回应，除了降息至0.25%，英央行还向金融体系注入流动性，并通过前瞻性指引来确保市场对未来基准利率的预期。
她表示，这次英国如果硬脱欧，相关机构更有可能通过财政政策而非货币政策来应对，不过今年的预算案已经提前到十月，所以相关措施可能会在脱欧情势明朗后才会颁布。
如果英国硬脱欧，她预测英国政府可能会增加市场对企业大幅减税的预期，以鼓励企业的资本投资，或刺激资本对中小企业的投资。
七、如果软脱欧，英国利率将如何变化？
如果英欧双方达成退欧协议，她认为英国升息的可能性较大。英央行在今年八月加息至0.75%，因为它认为2018年第一季度英国经济减缓是暂时性的，主要是由于年初的时候气温太低。
英国统计局二季度发布亮眼的GDP数据验证了这个观点，尽管部分原因是在温暖的天气和世界杯的帮助下。三季度多个经济指标显示，英国经济继续保持积极势头增长。
因此在市场其他条件都不变的情况下，如果退欧协议达成，她预测英国的利率降逐渐上调。
八、英国脱欧会对英国经济有所影响，那么英国经济对英国股市的影响有多大呢？
她指出，英国股市中少于三分之一的公司收入来自于英国本土，
因此对英国股市而言，发生在世界其他地区的新闻有时会更重要。而对于那些依赖进口商品及英国消费者的行业，受到英镑贬值的影响会更大。
九、英国脱欧及其他宏观要素，如何影响你评估英国股票？
Noffke表示，在她的团队分析股票时，他们主要通过自下而上的方式，换句话说是通过分析企业的资产负债表、行业环境等。
关于选股策略，她的团队会选择性地避免受产业结构调整及互联网发展影响较深的企业，比如互联网把厂商和消费之直接连接起来，那么原先连接两者的中介性产业的发展就收到打压。
在评估股票的最后阶段，她会考量该股票是否受到较大的英镑波动、或是其他宏观风险影响。
十、脱欧是否拖累了英国股市？
在英国脱欧投票后，Noffke表示投资者不约而同选择避开英国股市，英股整体估值被降级。在脱欧公投前，英股远期市盈率在15倍左右，但是今天英股市盈率近13倍。这意味着英股相对其他地区股票更为便宜，目前全球2018年远期市盈率在15倍左右。
下图显示了2018年英国及全球各行业的市盈率，可以发现不论行业国际风险敞口的大小，绝大多数英国股票相对全球同行业股票价格更低。
（2018年英股与全球股票的市盈率比较，截止至2018年8月，图片来源：施罗德）
十一、软脱欧情况下，英股表现将如何？
英欧双方如果达成脱欧协议，Noffke认为英镑将升值，英股估值也会全面上扬，尤其是那些在过去两年半中被嫌弃的英国本土股票。这包括主营英国的银行、房地产公司、建筑商、非必需消费品领域（一般零售商和休闲公司）、食品零售商、以及媒体公司。
由于脱欧相关风险，苏格兰皇家银行、巴克莱银行和劳埃德银行等主营英国业务的银行，目前的估值比欧盟及全球同业低许多。Noffke预测，如果脱欧协议达成，占英股总市值5%左右的银行股将表现优异。
十二、对于英国股市而言，全球宏观面及英国脱欧，孰轻孰重？
Noffke认为，往往全球宏观面的发展比英国脱欧对英国股市影响更大，为英股走势奠定基调。随着全球金融环境紧缩，新兴市场面临着不小的压力。
自从2008年全球金融危机以来，全球经济已经享受了十年的低利率及量化宽松带来的好处。量化宽松是中央银行通过购买资产，其中主要是购买债券，将资金直接注入金融系统，以维持贷款人贷款和企业借款及支出。
不过近期全球央行逐渐从量化宽松政策转变为量化紧缩，央行成为了债券的卖方，换句话说就是把钱从金融市场中抽走。
十三、为什么新兴市场的状况会影响英国股市前景？
她表示，金融行业和材料行业是英国股市的重要组成部分，而这两个行业在新兴市场都有比较高的风险敞口。
另外有许多在英股上市的跨国企业在新兴市场有经营活动，如南非、南美及亚洲等区域。在美元升值的背景下，土耳其和阿根廷的货币危机引起了投资者对新兴市场稳定性的新一轮质疑。
然而目前全球的金融环境日趋紧缩，如美联储正在通过通货紧缩收紧金融环境，并在过去一年中加息100基点。欧洲央行也计划在2018年底结束量化宽松政策。
十四、英国股市哪个行业受通胀上升的影响最大？
在通胀压力回升的情况下，Noffke认为一些非必需消费品行业将会承受比较大的压力，比如汽车、家用电器、家具翻新等。小件的奢侈品行业将受到相似的挑战，如高价化妆品。此外，旅游业、餐厅、酒吧等休闲娱乐行业也会受到影响，因为人们比起出门消费，更愿意待在家。
十五、在过去两年中，脱欧如何影响了英股股息？
她表示，几乎四成的英股股息的计价货币都是外币，其中主要是美元和欧元。因此，外汇走势可能对英镑在股息中的分布产生重大影响。
英股分红在过去两年有所上升，因为脱欧引起英镑疲软，以及英股的股息增长较为稳健（5～9%）。英国股票市场的股息覆盖率在过去几年中有所改善，这个指标衡量市场总股息可从总利润中支付的次数的比率。
她指出，这是在大宗商品价格上涨的背景下发生的，主要与全球经济回暖有关，推动了石油及矿产行业的复苏。
十六、英国银行股的股息前景如何？
由于英国银行资本充足率要求提高，Noffke预计银行未来的回报将低于过去的水平。
然而，随着银行追求更加保守的商业模式，并且增长速度变慢，它们很可能会将更多的超额资本返还给股东，而不是将其再投资于业务。具体把资金返还给股东的形式包括，普通分红、特殊分红或者股票回购。
她表示，已经观察到苏格兰皇家银行及劳埃德银行有以上的举动，其他银行之后可能也会效仿。
十七、如果硬脱欧发生，英国银行承压能力是否比十年前更好？
她认为，英国银行的资本充足率比十年前全球金融危机发生前有所提高。现在的银行准备金比之前要高，以应对潜在坏账可能性。
与此同时，有关部门监管银行的框架更严格、范围更广、规则更多，具体的监管主体也有所改变，并且还需要定期审查银行的“压力测试”，以保证银行符合最新的监管标准。
另外，在需要时英央行能够更好地介入并提供流动性。银行间借贷市场的失灵（有盈余资金的银行向需要短期融资的银行提供贷款）是2008年全球金融危机的主要促成因素。
十八、这轮牛市已经长达十年，对于投资是否是另一个考量因素？
Noffke认为投资者需谨记经济周期，也就是经济扩张到顶峰后收缩，跌到谷底后再扩张的现象。自从2008年金融危机以来，全球许多重要经济体的增长超过十年，因此在经济周期成熟阶段的当下，市场有关经济衰退的预期日渐提高。
另外，股市通常在经济周期末期触顶，因此她表示目前长时间的牛市也可以被看作是市场潜在忧虑的来源。
十九、如果英镑大幅下跌，企业是否有能力降低进口成本？
她表示，市场机制内有延迟效应，这有助于缓解英镑下跌时，进口成本急升。无论是进口成品（例如消费电子产品，服装和食品）或是半成品（英国境内组装的车辆零件）的企业都有金融手段来对冲短期汇率的负面影响。
另外，他们有一定数量的库存以在短期内保持产品定价，或者推出更低端的新产品来控制成本，比如新的电视模型没有原来旧模型花俏。
她补充，英国企业还可能面临供应链被打乱的挑战，其中汽车生产商、衣物和食品零售商受到的影响将最大。
二十、企业可能永久性避免成本上升吗？
Noffke对此表示不可能。如果英镑下跌15％，她预计英国经济会放缓。对于英国企业来说，他们在成本上升时如果选择抬高售价，而这会抑制消费者的消费意愿，最后这些企业有可能选择以牺牲利润为代价，自行承担变高的成本。
虽然英国劳动力市场强健，实际工资（调整通胀后的工资）开始增长，但由于价格上涨削弱了消费能力，她认为消费者的反应难以预测。由于近期英国存款比率和历史水平相比较低，英国消费者目前的消费比率高于历史平均水平，Noffke猜测如果物价进一步上升，消费者可能会削减消费、选择存款。
二十一、全球并购活动逐渐活跃，为什么英国的上市公司尤为受到关注？
她表示，在经济周期的成熟阶段，并购活动开始变得频繁，因为企业逐渐耗尽其内部的增长机会，但是仍想充分利用廉价的融资贷款。
由于英国公司估值较低及英镑疲软，英国的公司尤其受到海外收购方的欢迎。大多数境外企业及私募基金投资者的投资标的都是世界一流的英股上市公司，比如英国知名电视台Sky被争相收购，该收购案最终以美国有线电视集团Comcast在盲拍中获胜收关；另一家富时100企业Shire则收到了日本制药集团Takeda的收购申请。
二十二、最近有一些收购目标放在了英国本土企业上，这样的现象有什么意义呢？
Noffke分析指出，对英国公司的收购个案需要根据具体情况分析。可口可乐对Costa咖啡的收购案主要是为了获得连锁咖啡品牌的咖啡机科技、制作热饮的专业知识、以及遍布全球的网点。
不过，基础设施基金Dalmore Capital及Equitix Investment Management对John Laing Infrastructure Fund (JLIF)的竞购案情况则不同。JLIF和政府关系良好，在英国有多个板块的基建工程，涵盖道路，铁路，学校和医院等一系列行业。其中城市间火车快车的工程，JLIF也有所参与。
在JLIF收购案后，许多其他以英国为重点的基础设施基金从之前的疲软中反弹。因为这个案例增加了投资者对于英国资产长期的信心，认为英国资产估值的回升会抵消脱欧相关的风险。
二十三、脱欧后，伦敦还会吸引跨国企业吗？
她提到，为了应对英国退欧，许多在伦敦拥有办公室的公司正纷纷在其他欧洲国家的首都开立分公司，例如巴黎，柏林、以及都柏林。
不过还是有一些企业仍然选择在伦敦开展新业务。如谷歌正在计划开发其在英国的新总部，奢侈品牌香奈儿选择伦敦作为其全球新总部。
虽然香奈儿的总部不会带来太多的工作机会，但Noffke认为这个总部选址本身就有很重大的意义。有些市场人士猜测，这是香奈儿在为上市做准备。
评论 (0)