投资要点
事件：
10月26日，交通银行披露2018年三年报。前三季度实现营业收入1578亿元，同比增长5.4%；实现归母净利润573亿元，同比增长5.3%，业绩超预期；截至3Q18，不良率季度环比持平于1.47%，拨备覆盖率171.1%，季度环比提升0.1个百分点。
3Q18交行净息差超预期走阔，印证我们前期判断“下半年流动性格局边际改善下资产端能力突出的银行息差改善幅度更具弹性”。
3Q18交行净息差（测算值）为1.56%，季度环比提升14bps，同比提升5bps，净息差底部拐点向上趋势明确。
息差分解来看三季度息差改善超预期主要由资产端结构调整贡献，我们测算3Q18交行资产端收益率季度环比大幅提升16bps至3.91%，边际显著改善。
3Q18交行资产端进一步加大高收益信贷资产和债券投资配置，
贷款、债券投资占总资产比重季度环比分别提升0.2/0.7个百分点至51.7%和29.5%，其中零售贷款季度环比增长2.5%，占新增贷款比重达67.1%，构成资产端收益率改善最主要驱动力。据管理层业绩会表示三季度交行在债券投资方面加大地方债投资力度，收益率较国债上浮40bps，对资产端收益率亦有正面贡献。
负债端交行积极抓住市场环境，提前布局低成本同业负债资金，负债成本如期下降。
负债结构来看交行新增负债主要来自于同业负债，3Q18季度环比增长3.9%，占总负债比重提升0.6个百分点至17.4%。存款竞争激烈态势犹存，3Q18交行存款占比季度环比进一步下降0.7个百分点至65.6%。得益于同业负债中枢大幅下行，3Q18 SHIBOR（一个月）平均发行利率较2Q18大幅下降1.01个百分点至2.91%，带动3Q18整体负债成本季度环比继续下降2bps至2.62%。
核心盈利能力显著修复，拨备前利润（PPOP）实现两位数增长，构成交行三季报业绩最突出亮点。
9M18交行拨备前利润（PPOP）同比增长10.5%，增幅较1H18（3.2%）大幅提升7.3个百分点。盈利驱动因子分解来看，一方面息差超预期走阔带动净利息收入增速由负转正，9M18同比增长2.4%（VS 1H18 -1.1%），正面贡献业绩1.5%。于此同时净手续费收入回暖（正面贡献0.5%），其他非息收入高增（正面贡献3.3%）是则是营收端加速修复的最主要原因。得益于零售战略持续推进信用卡手续费发力，1Q/2Q/3Q18交行净手续费同比分别变动-3.9%/3.6%/9.2%，手续费逐季度改善趋势明显。其他非息收入高增主要由公允价值变动损益和汇兑损益共同驱动，9M18同比分别增长434倍和58倍，彰显交行突出的债券、衍生品交易能力。
三季度交行大力计提拨备用于不良处置，资产质量底部进一步夯实。
加大拨备计提力度、以丰补欠化解不良包袱是正确的经营策略，亦是对银行经营情况实际改善的有力印证。3Q18交行贷款减值损失同比大幅增长33.7%，而拨备覆盖率季度环比仅小幅提升0.1个百分点至171.1%，主要原因在于交行加强逾期贷款处置，我们测算3Q18交行不良处置规模同比大幅增122.1%至122亿元。受加大处置影响交行加回核销后的不良生成率季度间小幅波动，季度环比增长73bps至107bps，不良率仍企稳于1.49%的低位水平。先行指标来看3Q18逾期贷款季度环比压降2.3%，占比季度环比下降6bps至1.85%，核心的90天以内逾期贷款季度环比大幅下降10.1%，潜在不良压力持续化解。
受益于市场间流动性改善，三季度交行净息差超预期走阔，我们预计这一趋势仍将延续，与中收业务持续回暖共同驱动营收端持续修复。与此同时交行资产质量底部进一步坐实，潜在逾期压力持续化解，待600亿可转债落地后进一步补充资本实力后业务发展空间全面打开。
我们预计交行2018-2020年归母净利润增速为5.7%、6.4%、7.7%（调高息差预测同时调增拨备计提力度），当前股价对应0.7X 18年PB，维持“增持”评级。
风险提示：
经济大幅下滑引发不良风险；宽货币环境下息差改善持续性存疑。
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