企业的营业收入方面，上市国企和民企营收增速同比均放缓，从环比来看，国企营收增速小幅上升，民企营收增速则继续下滑。
国企的期间费用控制仍优于民企，国企销售费用率和管理费用率有所下降；民企期间费用率下降则主要是管理费用和财务费用的下滑。受管理费用率下滑的影响，国企和民企盈利空间同比上升明显。
从ROE来看，国企ROE同比续增，民企ROE则同比下滑。
国企负债率水平小幅下滑，显然ROE的增长并不依赖负债的上升；民企负债水平同比上升， ROE同比却小幅下滑，说明前期政策宽松条件下民企大量融资，通过负债的扩张实现营收的同比增长，然而此种模式在金融监管趋严的背景下无法复制，民企负债水平的提升即是被动再融资的体现。
国企流动比率上行趋势明显，而民企流动比率则趋势下降，反映了民企短期偿债能力有所恶化。
国企已获利息倍数同比上升，而环比小幅下降，民企的已获利息倍数同比和环比均明显回落，一定程度上反映了民企的长期偿债能力有所恶化。
国企内部现金流好转，截至2018Q3经营性现金流净额与投资性现金流净额已接近平衡。民企自由现金流虽有所好转，但仍为负，自由现金流的缺口叠加外部环境的不确定性使得民企依然面临“融资难”的问题，从筹资性现金流金额也可以看到2018Q3同比有大幅回落。
1、营收增速放缓，民企ROE同比下滑
企业的营业收入方面，营收增速自2017年以来高位回落，上市国企和民企营收增速同比均放缓，而从环比来看，国企营收增速小幅上升，民企营收增速则继续下滑。
我们观察到国企自2016年末以来营业收入同比实现正增，主要受益于供给侧改革的正面影响，而民企的营业收入同比实现较大幅度增长，增幅大于国企，2016Q1即实现了10%以上的增长率，2017年营收同比增长达到了30%以上，为2011年以来的最高值。
2016年末至2017年初，金融严监管的信号陆续释放，民企的营收在2017Q1-Q3同比增长率却未见明显的下滑，2017Q4才有下滑的趋势，至2018Q3民企营收同比增长16.9%，营收增速回落至2016Q3水平。而国企自2017年初以来营业收入同比不断下滑，至2018Q1营收同比增长率连续降至10.1%，而2018Q2以来营收增速同比开始小幅上升，2018Q2同比增速11.6%，2018Q3同比增速12.1%。
从ROE来看，国企ROE同比续增，民企ROE则同比下滑。国企负债率水平小幅下滑，显然ROE的增长并不依赖负债的上升；民企负债水平同比小幅上升，而ROE同比却小幅下滑，
我们在此前的《政策叠加下的民营实体企业生存环境》中也曾提到，民企杠杆率的上升是被动再融资的体现，因此负债的扩张无法改善企业的盈利状况。
从盈利空间和期间费用率角度来看，企业期间费用率同比均有所下滑，盈利空间明显改善，国企的期间费用控制仍优于民企。
国企自2016Q1以来期间费用率控制较好，有不断下降的趋势，相比于2017Q3，2018Q3销售费用率和管理费用率有所下降；民企则不完全相同，民企的期间费用率虽整体呈现下降趋势，但主要是管理费用和财务费用的下滑，2018Q3民企的期间费用率为12.18%，同比下降了1.92个百分点，其中管理费用率同比下降1.86个百分点。盈利空间（销售毛利率-期间费用率）方面，受2018Q3国企和民企的管理费用率均下滑的影响，盈利空间同比上升明显。
2、民企负债率高企，偿债能力有所恶化
民企负债率达到2008年来最高水平，上行趋势明显，而国企资产负债率同比小幅下滑。国企的资产负债率在近十年（三季报数据）来看呈现先上升后企稳的态势，截至2018Q3，国企资产负债率同比基本保持不变。国企的负债率当前处在第62百分位数，高于2008年以来国企负债率的中位数。
民企的资产负债率波动较大，从2016年以来呈现上行趋势。前期政策宽松条件下民企大量融资，通过负债的扩张实现营收的同比增长，然而此种模式在金融监管趋严的背景下无法复制，一个表现就是2017年末以来民企负债率的上升并未提高营业收入同比增长率。受融资状况恶化的影响，负债率上升是被动再融资的体现，截至2018Q3，民企的负债率处于近十年以来的高位。
我们通过资产负债率、流动比例以及已获利息倍数等指标分析国企和民企的长短期偿债能力。国企和民企的流动比率近年来呈现分化态势，国企流动比率上行趋势明显，而民企流动比率则趋势下降，反映了民企短期偿债能力有所恶化。
长期偿债能力我们观测已获利息倍数这个指标。截至2018Q3，国企已获利息倍数同比上升，而环比小幅下降，民企的已获利息倍数同比和环比均明显回落，一定程度上反映了
民企的长期偿债能力有所恶化。
3、国企自由现金流优于民企
现金流方面，我们主要考察企业经营性净现金流、投资性净现金流、筹资性净现金流。
国企经营性现金流近十年来稳步增长，同时投资支出较为稳定，平均自由现金流（经营现金流量净额+投资现金流量净额）在2012年至2016年期间稳步提升，2014年以来更是由负转正。而2017年以来，国企经营性现金流小幅下降，同时投资支出增加，自由现金流掉头回落。截至2018Q3，国企自由现金流为负，从同比来看2018Q3自由现金流回升。
民企经营性现金流自2012年以来增长较快，但经营性现金流增长的幅度低于投资支出增长幅度，民企自由现金流波动下行，近十年来多为负值。从历年三季报数据来看民企投资支出逐年加大，投资性现金流持续流出，截至2018Q3投资性现金流净额达到十年来最大值，经营性现金流同比有所增长，自由现金流同比好转，但仍为负值。
从筹资性现金流来看，上市国企和民企的筹资性现金流净额均处于近五年以来较低水平。上市国企和上市民企的筹资性现金流净额同比均显著下滑，当前国企筹资性现金流净额同比下滑明显，但高于2016年同期；上市民企当前筹资性现金流净额水平不到2016、2017年同期的一半水平。
综合来看，国企内部现金流好转，截至2018Q3经营性现金流净额与投资性现金流净额已接近平衡。民企自由现金流虽有所好转，但仍为负，自由现金流的缺口叠加外部环境的不确定性使得民企依然面临“融资难”的问题，从筹资性现金流金额也可以看到2018Q3同比有大幅回落。
4、小结
企业的营业收入方面，上市国企和民企营收增速同比均放缓，从环比来看，国企营收增速小幅上升，民企营收增速则继续下滑。
国企的期间费用控制仍优于民企，国企销售费用率和管理费用率有所下降；民企期间费用率下降则主要是管理费用和财务费用的下滑。受管理费用率下滑的影响，国企和民企盈利空间同比上升明显。
从ROE来看，国企ROE同比续增，民企ROE则同比下滑。
国企负债率水平小幅下滑，显然ROE的增长并不依赖负债的上升；民企负债水平同比上升， ROE同比却小幅下滑，说明前期政策宽松条件下民企大量融资，通过负债的扩张实现营收的同比增长，然而此种模式在金融监管趋严的背景下无法复制，民企负债水平的提升即是被动再融资的体现。
国企流动比率上行趋势明显，而民企流动比率则趋势下降，反映了民企短期偿债能力有所恶化。国企已获利息倍数同比上升，而环比小幅下降，民企的已获利息倍数同比和环比均明显回落，一定程度上反映了
民企的长期偿债能力有所恶化。
国企内部现金流好转，截至2018Q3经营性现金流净额与投资性现金流净额已接近平衡。民企自由现金流虽有所好转，但仍为负，自由现金流的缺口叠加外部环境的不确定性使得民企依然面临“融资难”的问题，从筹资性现金流金额也可以看到2018Q3同比有大幅回落。
5、风险提示
非标融资收缩超过预期、贸易摩擦的影响扩大、市场风险偏好进一步下降，警惕“宽货币”向“宽信用”传导不及预期。
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