四季度履约费用的下降具备趋势性指标意义，而非简单季节性原因。
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这是见智基于唯品会四季度最新发布的2018年四季度财报更新的业务与估值模型。鉴于唯品会业务已是成熟期，业务与现金流较为稳定，本版模型主要采用DCF模型，估值结果为8.12美元/股，较2月27日收盘价溢价13%。
唯品会于美国当地时间2月20日周三盘后发布财报并于财报后对关键数据和趋势做出解读。营收总额261亿元人民币，同比增长8%，处于指引低位；2019年一季度营收增速指引
仅为0％至5％，低于预期。
活跃客户数同比增长13%，物流履约费用的大幅改善，物流履约费用在订单增长35%的情况下同比下跌2%，是此次财报的两个亮点。
因营收与指引均不及预期，财报发出后唯品会次日股价应声大跌接近14%，目前已回归至财报发布前水平。见智基于财报以及电话会信息，认为唯品会或许存在错杀嫌疑，未来唯品会仍有一定溢价空间。
物流投入和费用率趋势的判断会大幅影响唯品会的估值。本次模型调整的亮点主要在于物流，见智认为四季度履约费用的下降具备趋势性指标意义，而非简单季节性原因，具体分析如下：
本季度物流履约费用在订单同比增长35%的情况下，仍然同比下跌2%。履约费用主要由仓储费用和配送费用两部分组成，根据财报披露，配送费用小幅增加5.7%（与订单增速不匹配，主要是因为唯品会把最后一公里配送外包了出去，外包的效率更高），考虑到这层因素仓储费用其实下跌更厉害，主要原因应该是仓储使用效率的提升，因为：
1）假如是由于标品平台化后部分订单从履约费用项转入成本项，那么成本率应该会有提升，但成本率同比提升仅一个百分点，而且环比还在下降，说明这个并不是主要原因。
2）仓储效率提升的判断，也可以从唯品会把标品平台化之后，库存周转四季度确实在提升来印证；见智此外揣测，唯品会或许加大外包一些出租率较低的自营仓库，整体提高了仓库的运营效率。
在其他更新上，基于四季度数据以及一季度指引，下调了对于未来营收增速的预期，下调后营收的复合增长率仅3.3%, 反映保守预期。其他成本和费用趋势上，四季度数据基本符合见智判断，仅做小幅调整，对估值影响不大。
更详细的数据逻辑请参见Excel模型。
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