中小银行较低准备金框架是长效机制

主要内容

一、利率债投资策略：

近期市场将进入博弈阶段，利率上下空间都不大，需要等待进一步的信息来做判断，当然，短期内最核心的还是资金面的波动，考虑到央行还是会通过公开市场烫平资金的波动，因此只要资金不发生大幅波动，利率可能进入窄幅波动阶段。

这给短期交易带来了较大的难度，我们建议机构可以多看少动，降低交易频率。

周三晚间国务院常务会议要求抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架，针对融资难融资贵主要集中在民营和小微企业的问题，要将释放的增量资金用于民营和小微企业贷款，引发了市场的乐观情绪。我们认为，较低准备金的政策框架并不代表马上降准，而且资金也是专款专用，本质上和债券的关系不大。

第一，政策框架的建立是长效机制，并非一触而就，远水不解近渴。要改变现有的法定准备金的决定框架并建立中小银行的较低存款准备金率的政策框架，应该是一个长远考虑，而且是制度的改革，那么并非马上就能兑现。相反，短期内，伴随着信贷的扩张，经济的阶段性企稳，货币政策

边际

微调，降准的可能性不大。

第二，释放的增量资金用于民营和小微企业贷款，更意味着资金的专款专用的特点。市场之所以对此比较乐观是因为觉得多了买债的钱，但是我们认为，国务院常务会议讲的很清楚，这些增量资金要用于信贷的投放，降准就是专款专用，和债券市场的直接关系并不大。当然，一定要说有什么间接关系，那就是降准越多，投放信贷越多，经济改善的越快，基本面对债券特别是利率债的压力就越大。

二、信用市场展望：

AA建筑装饰行业发债成本仍然较高

周四信用债市场交投一般，收益率多数下行，长久期成交有所增多。后期我们建议关注：AA建筑装饰行业发债成本仍然较高。

经济企稳，短久期等级利差收窄位于低位，长久期等级利差仍处于较高水平。开年以来利率债收益率呈现震荡上行，信用债收益率跟随利率债变动，1季度数据不断确认经济企业，从3月社融超预期来看宽信用加速兑现，但从AAA与AA的信用利差来看，不同期限走势仍然分化明显。投资者风险偏好有所回升，1年期AA-AAA利差开年以来下行了26bp，仅为28bp处于2016年以来1年期等级利差低位。长久期受到经济基本面影响加大，信用债收益率小幅上行，久期越长，等级利差下行趋势越弱。其中3年期AA-AAA利差开年以来下行了21bp，为42bp；5年期AA-AAA利差开年以来仅下行了3bp，为95bp。

长久期等级利差未有明显下行，建筑装饰行业融资成本居高不下。开年以来5年以上AA信用债的共发行91只，发行金额为552.9亿元。其中发行人行业较为集中，建筑装饰有71家，占比为78.02%。从发行利率来看，大部分发行利率在7-8%之间，占比为56.04%。开年以来，地产相关行业融资有所放松，但从融资成本来看，建筑装饰行业仍处于较高水平。虽然拉长借款期限有助于缓解公司短期现金流压力，但是较高的融资成本仍会对利润造成侵蚀。另外建筑装饰行业的资产负债率偏高，近几年债务到期压力较大，投资个券时仍需谨慎甄选。

一、利率市场展望：

中小银行较低准备金框架是长效机制

周四收益率小幅回落，周三晚间国务院常务会议要求抓紧建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架，针对融资难融资贵主要集中在民营和小微企业的问题，要将释放的增量资金用于民营和小微企业贷款，引发了市场的乐观情绪，活跃10年国开下降3bp。

我们认为，较低准备金的政策框架并不代表马上降准，而且资金也是专款专用，本质上和债券的关系不大。

第一，政策框架的建立是长效机制，并非一触而就，远水不解近渴。

从全球对比看，确实中国的银行业的法定准备金率不低，但这是中国金融体系长期运行的结果，并非现在才有的事情。法定准备金率作为货币政策调控的工具之一，趋势上更受制于央行货币政策的变化趋势。在过去多次的宏观经济变化周期中，法定准备金率也出现了大幅的波动。

因此要改变现有的法定准备金的决定框架并建立中小银行的较低存款准备金率的政策框架，应该是一个长远考虑，而且是制度的改革，那么并非马上就能兑现。相反，短期内，伴随着信贷的扩张，经济的阶段性企稳，货币政策边际微调，降准的可能性不大。

第二，释放的增量资金用于民营和小微企业贷款，更意味着资金的专款专用的特点。

市场之所以对此比较乐观是因为觉得多了买债的钱，但是我们认为，国务院常务会议讲的很清楚，这些增量资金要用于信贷的投放。

当然，有部分观点认为，中小银行不放贷，并不是因为没有资金，而是不敢放。确实如此，但这并不代表政府能允许降准释放的资金去做债券。实际上，2018年确实是这样，降准释放的资金，都堆积在了债券市场。而今年政府则强调要疏通货币政策传导机制，毕竟如果放的资金不进入小微和民企，而是去了其他的地方，可能加剧房地产市场价格的反弹，或者加剧通货膨胀压力。而且政府一直强调不做大水漫灌，如果政府发现降准带来的增量资金没有进入信贷，也会通过其他渠道收紧流动性。

因此，如果增量资金用于信贷投放，那么降准就是专款专用，和债券市场的直接关系并不大。

当然，一定要说有什么间接关系，那就是降准越多，投放信贷越多，经济改善的越快，基本面对债券特别是利率债的压力就越大。

策略上看，近期市场将进入博弈阶段，利率上下空间都不大，需要等待进一步的信息来做判断，当然，短期内最核心的还是资金面的波动，考虑到央行还是会通过公开市场烫平资金的波动，因此只要资金不发生大幅波动，利率可能进入窄幅波动阶段。

这给短期交易带来了较大的难度，我们建议机构可以多看少动，降低交易频率。

二、信用市场展望：

AA建筑装饰行业发债成本仍然较高

周四信用债市场交投一般，收益率多数下行，长久期成交有所增多。后期我们建议关注：AA建筑装饰行业发债成本仍然较高。

经济企稳，短久期等级利差收窄位于低位，长久期等级利差仍处于较高水平。

开年以来利率债收益率呈现震荡上行，信用债收益率跟随利率债变动，1季度数据不断确认经济企业，从3月社融超预期来看宽信用加速兑现，但从AAA与AA的信用利差来看，不同期限走势仍然分化明显。投资者风险偏好有所回升，1年期AA-AAA利差开年以来下行了26bp，仅为28bp处于2016年以来1年期等级利差低位。长久期受到经济基本面影响加大，信用债收益率小幅上行，久期越长，等级利差下行趋势越弱。其中3年期AA-AAA利差开年以来下行了21bp，为42bp；5年期AA-AAA利差开年以来仅下行了3bp，为95bp。

长久期等级利差未有明显下行，建筑装饰行业融资成本居高不下。

开年以来5年以上AA信用债的共发行91只，发行金额为552.9亿元。其中发行人行业较为集中，建筑装饰有71家，占比为78.02%。从发行利率来看，大部分发行利率在7-8%之间，占比为56.04%。开年以来，地产相关行业融资有所放松，但从融资成本来看，建筑装饰行业仍处于较高水平。虽然拉长借款期限有助于缓解公司短期现金流压力，但是较高的融资成本仍会对利润造成侵蚀。另外建筑装饰行业的资产负债率偏高，近几年债务到期压力较大，投资个券时仍需谨慎甄选。