摘要：
一直以来，“地根”和“银根”一样，是政策当局认为左右中国经济的两大根本变量。为此，本文对中国经济运行中土地供给与其它指标之间的关系，进行了全面考察。
自 2010 年以来，土地供给对经济增长的支撑作用十分显著，且对诸多国内宏观变量具有领先性。在增长方面，土地供给领先固定资产投资、工业企业库存、进口和第二产业 GDP；在物价方面，土地供给领先 PPI 和 CPI；在金融方面，土地供给与狭义、广义货币增速同步。
特别需要指出的是，由于 1998 年至今我国都处于城镇化过程中，房地产无疑是经济意义上的“主导产业”，因而，诸多与整个经济存在密切关系的变量，都在数据呈现上与土地供给、房地产密切相关，但从审慎的角度来说，这些相关性未必蕴含因果。随着未来我国城镇化的发展速度逐步趋缓，过去存在的关系在未来是否会继续存在，仍然需要持续跟踪观察。
正文：
1、土地供给：隐性的政策变量
在对房地产投资的研究中，房屋销售通常被视为领先指标，因为销售影响开发商资金回笼，从而影响新开工。如图表 1 所示，房屋销售面积同比确实领先新开工面积同比大约 3 个月。
不过，房屋销售并不是房地产周期的第一领先指标。数据显示，100大中城市供应土地面积同比领先房屋销售面积同比约 3 个月，领先房屋新开工面积同比约 6 个月。这是数量指标的现象。从价格指标看，100大中城市土地溢价率领先百城住宅价格指数约 4 个月。
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土地市场（土地供给和溢价）的变化领先于房地产市场（房屋销售和房价）的变化，土地供给其实是一个隐性的政策变量。一直以来，“地根”和“银根”一样，是政策当局认为左右中国经济的两大根本变量。
早在 2011 年 4 月 19 日国新办举行的发布会上，国土资源部官员就明确指出：中国的土地需求大大超过用地控制总量，但“地根”和“银根”一样不能轻易放松，“中国按需保证供应建设用地的时代已经永远一去不复返了”。
在土地供不应求的状态下，一旦“地根”有所松动，部分被抑制的需求（特别是投资需求）就会得到释放。我们通过 2010 年以后的数据看到，土地供给对经济增长确有显著的支撑作用，且对诸多国内宏观变量具有领先性。因此，对于研究经济的走势而言，关注土地供给十分必要。
需要提前说明的两点分别是：其一，下文图表所显示的数据均从2011 年 1 月开始。这是因为，2010-2011 年 100 大中城市供应土地面积增速以及诸多其他宏观变量的振幅较大，如果图表中的数据从 2010 年1 月开始，那么 2011 年以后变量的振幅显得狭小，变量之间的相关性就不容易被观察。其二，土地供给领先宏观经济变量的逻辑未必能长期成立，因为如果未来土地的供需关系发生逆转，放松“地根”就可能如同推一根软的绳子。
2、土地供给与增长
土地供给领先固定资产投资。如图表 3 所示，我国固定资产投资从 2011 年以来呈阶梯式放缓趋势。并且，投资增速总是恰好在整数关口走平。2010-2011 年稳在 25%左右，2012-2013 年稳在 20%左右，假设 2016 年辽宁数据没有挤水分，即投资增速持平于 2015 年的-27.8%，那么从 2015 年第三季度开始，固定资产投资增速稳定在 10%左右。上述走势的“巧合”应该暗示着我国固定资产投资受到某些外生因素的支撑。进一步观察发现，固定资产投资增速走平的阶段与土地供给的周期是吻合的。
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如果根据线性拟合的方法，在固定资产投资的累计同比走势（2011年 1 月至 2016 年 9 月）上画一条趋势线，然后用真实值和拟合值之差的时间序列刻画固定资产投资周期，我们发现，土地供给周期领先固定资产投资周期，最近一波领先约 7 个月（图表 4）。
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土地供给支撑固定资产投资的逻辑大致包括：其一，土地供给扩张有利于房屋新开工加快；其二，政府卖地收入改善，支撑地方政府基建投资。
土地供给领先房地产投资。上文中图表 1 已经显示，土地供给领先房地产开发投资约 6 个月。其逻辑是直接的，在政策约束下，开发商拿地后及时开工有助于降低成本、及时建成回款也有助于加快资金周转速度。2012 年 7 月开始，对于未动工开发满 1 年的土地，政府开始征收土地闲臵费，对于未动工开发满 2 年的土地，政府有权收回使用权。
土地供给支撑基建投资。如图表 5 所示，100 大中城市土地供应面积增速与基建投资增速之间存在正相关关系。这是因为，土地供应领先政府卖地收入约 6 个月（图表 6）。2016 年 1-10 月，国有土地使用权出让累计收入 26.5 万亿元，同比增长 15.2%，占地方政府收入（地方本级政府性基金收入与地方本级财政收入之和）的 25%。与财政收入中很大比例最终需要被用在刚性的“吃饭财政”（维持政府日常运行）上不同，政府卖地收入可以主要用于建设项目。
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土地供给领先 PPI，进而领先工业企业利润和库存。首先，由于房地产和基建投资能够拉动大宗商品的需求，如图表 7 所示，土地供给领先 PPI 约 5 个月（最近一波领先约 10 个月，即 PPI 落后于投资）。其次，PPI 增速上升有助于工业企业利润改善，因而土地供给也会领先工业企业利润增速同样约 5 个月（最近一波领先约 12 个月，即工业企业利润落后于投资）。再次，由于利润改善能够激发企业补库存，如图表8 所示，土地供给领先工业企业产成品库存约 20 个月。
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土地供给领先进口。投资需求拉动原材料和设备等进口。如图表 9所示，100 大中城市供应土地面积增速领先进口金额增速约 5 个月（即进口略领先于投资）。
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土地供给与 FDI 也有一定的相关性。从逻辑上讲，吸引外商直接投资需要供应一定的土地。如图表 10，虽然两者有一定的相关性，但是领先滞后关系并不稳定，2012 年土地供给增速的上升领先 FDI 增速的上升，而 2014 年 FDI 增速的反弹领先土地供给增速的反弹。
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土地供给支撑 GDP 增速。如图表 11 所示，2012 年下半年和 2015年下半年启动的两波土地供给周期分别对应 2013 年和 2016 年的两次GDP 企稳。分行业看，一方面，土地供给的扩张对应第二产业 GDP 的企稳（图表 12）。与图表 3 中的固定资产投资增速走势相似，2011 年以来，第二产业 GDP 增速也呈阶梯式下降趋势。如果用上文处理固定资产投资增速的方法提取第二产业 GDP 增速的周期项，我们发现，土地供给周期领先第二产业 GDP 周期约两个季度（图表 13）。另一方面，土地供给对第三产业 GDP 也有明显的拉动作用（图表 14），这可能与下文提到的土地供给创造货币的原理有关。
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土地供给支撑公共财政收入。由于土地供给能够支撑 GDP 增速，而公共财政收入与名义 GDP 相关（图表 15），因此土地供给增速应与公共财政收入增速也有相关性，数据显示，两者的相关性确实存在（图表 16）。
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3、土地供给、货币与物价
土地供给与货币供应量相关。2011 年以来，100 大中城市供应土地面积增速与狭义货币增速、广义货币增速、金融机构存款增速的走势基本一致（图表 17、18、19）。
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土地供给领先通胀。上文图表 7 已经显示，土地供给增速领先 PPI增速约 6 个月。不仅如此，土地供给也与 CPI 存在密切关系，图表 20显示，土地供给增速领先 CPI 增速约 7 个月。
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特别需要指出的是，由于 1998 年至今我国都处于城镇化过程中，房地产无疑是经济意义上的“主导产业”，因而，诸多与整个经济存在密切关系的变量，都在数据呈现上与土地供给、房地产密切相关，从审慎的角度来说，这些相关性未必蕴含因果，随着我国城镇化的发展速度逐步趋缓，过去存在的关系在未来是否会继续存在，仍然需要持续跟踪观察。
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