利率债投资建议：
货币政策取向变化已经是非常明确了，在此背景下的监管政策出台节奏的变化，只是改变了债券市场承受压力的时间和持续的周期，并不改变根本的问题。换个角度看，如果监管收紧的速度有所放缓，恰恰说明目前银行超标的问题是非常严重的。如果短期内监管收紧的速度放缓，确实可以缓和市场调整的压力，但是也意味着监管收紧的时间会比之前更长，去杠杆的时间也会持续的更长，对债券市场究竟是好事还是坏事？
第一，信贷如何影响债券市场，我们认为从几个维度看：
（1）如果信贷投放过快，必然导致经济更快增长，从基本面上自然不利于债券市场；而信贷投放过快，也会从资产端压制债券的投资需求。而如果央行希望银行信贷投放降低，那么一开始可能是用窗口指导，但是这其实效果并不好，第二步就是要进行调控。方式上无外乎就是收紧流动性和提高资金成本，而这二点对债券市场会形成冲击。
（2）需要区别是主动压的信贷，还是被动压的。如果是企业主动没有信贷需求，或者是商业银行惜贷，那么信贷回落确实是利于债券市场的。如果是被动压的，也就是说银行有信贷冲动，但是央行采取了各种调控措施，最终导致信贷下降。那么未必利好债券市场，一方面在央行压信贷的过程中，债券已经开始下跌，另外，信贷冲动暂时被压下去了，后期依然会再度增强，那么央行和商业银行的博弈会一直存在。
目前信贷处于被动压缩的阶段，债券市场可能首先受到冲击。从节奏上看，央行和商业银行的博弈未必短期内能见分晓，我们估计后期央行可能会采取力度更大的紧缩工具，债券市场的调整压力依然不减。
第二，周三10年国债招标利率低于市场预期，认购倍率也较高。但是我们认为，因为这几天短期资金面较为宽松，而且传言中的正回购一直没有兑现，市场紧张情绪有些缓和；新年伊始，配置需求客观上还是有的，加上本期债券发行规模只有200亿，所以造成了认购倍率较高，利率低于市场预期的情况。但是根据我们此前的统计，今年国债发行规模要大于去年，而流动性也面临更多的不确定性，所以配置需求可能要弱于16年，所以我们建议目前机构配置的节奏可以适度放缓，等后面更好的配置时点。
第三，周三国债期货尾盘大幅上升，市场出现众多传言。传言集中在下面几个方面：
（1）传言会有流动性投放的措施。但是我们认为货币政策取向已经发生变化，还没有看到政策效果之前，货币政策转向宽松的概率不大，所以相关的传言并不靠谱。至于tlf是否续作？如果真续作，那么在货币政策转向偏紧的情况下，央行在公开市场操作上的放钱力度自然也会随之下降，最终流动性并不会过于宽松。
（2）传言主要发行主体的债券发行可能缩量。但我们认为即使如此，也只能缓和短期市场压力，该发的债还是要发的，现在的缩量只会增加未来市场的供给压力。实际上，去年4季度调整以来，信用债发行也缩量了，市场利率依然持续反弹，可见供给短期的缩量并不会改变市场既有的趋势。
（3）传言监管放松，集中在两点：一是同业存单监管是否新老划断。我们认为即使是新老划断，但由于存单都是1年内的，老存单会持续到期，新发存单依然会纳入同业存款，并受到同业负债比例的限制。这其实并不解决根本的压力，只是缓和短期的压力。二是MPA对表外理财是考核指标还是监控指标的问题。实际上，央行去年12月份明确表态要把表外理财纳入广义信贷指标考核，这是金融去杠杆的大势所趋。不管是考核指标还监控指标，都会实际上对超标银行的相关业务产生明显的影响，所以MPA对表外理财考核不考核，其实区别并不大。
华创债券团队将于（2017年02月09号下午,上海金茂君悦大酒店2F宴会厅1(上海市浦东新区世纪大道88号)），召开银行理财和同业业务论坛，会上我们将深度分析银行理财和同业业务的发展，并探讨在监管趋严背景下的各项业务的机会,欢迎领导前来参会。此外，我们还将邀请几位银行资深从业人士就这些问题展开深入的讨论。
信用债投资策略：
周三债券市场情绪略有回暖，信用债买盘开始增加，但是考虑到下周资金面不确定性依然较大，且央行去杠杆操作仍在延续中，后期信用债估值还会面临调整压力。部分年初配置需求较大，且不考虑估值压力的账户，可择机挑选优质信用品种配置，有估值压力的账户仍需等待时机。
第一，2017年以来，上市公司陆续披露2016年业绩快报，从披露信息看，续亏和首亏企业集中处于机械设备行业和化工行业，需关注相关行业债券信用风险。相较2016年，钢铁、煤炭行业因受利于去产能的有效执行和产品价格回升，企业盈利明显好转，亏损企业数量减少。
第二，关注企业业绩预告扭亏为赢的实际原因。对比上市公司2016年三季度和年终业绩快报，可以发现部分企业2016年前三季度亏损，全年业绩预告却实现盈利。值得关注的是，企业盈利突然转向并不完全来自于经营好转，更多企业采取了临时性手段，例如出售子公司股权、资产重组、非经常性损益（资产处置和地方政府补助等）方式，实现盈利转正，其信用状况恶化风险依然值得关注。
一、利率债市场展望：信贷被动压缩，债券首先受冲击
周三债券市场波动较大，最终利率债下行2-4bp，国债期货尾盘大幅上涨，后期我们关注：
第一，信贷如何影响债券市场？近期针对1月份信贷投放过快的传言比较多，也可能是央行上调OMO利率的直接导火线。那么信贷如何影响债券市场，我们认为从几个维度看：
（1）如果信贷投放过快，必然导致经济更快增长，从基本面上自然不利于债券市场；而信贷投放过快，也会从资产端压制债券的投资需求。而如果央行希望银行信贷投放降低，那么一开始可能是用窗口指导，但是这其实效果并不好，第二步就是要进行调控。方式上无外乎就是收紧流动性和提高资金成本，而这二点对债券市场会形成冲击。
（2）目前压信贷的程度更为关键。有观点认为，信贷压下去了，债券压力就缓和了。我们认为需要区别是主动压的信贷，还是被动压的。如果是企业主动没有信贷需求，或者是商业银行惜贷，那么信贷回落确实是利于债券市场的。如果是被动压的，也就是说银行有信贷冲动，但是央行采取了各种调控措施，最终导致信贷下降。那么未必利好债券市场，一方面在央行压信贷的过程中，债券已经开始下跌，另外，信贷冲动暂时被压下去了，后期依然会再度增强，那么央行和商业银行的博弈会一直存在。
目前看，企业有信贷的需求，银行也有信贷的冲动，所以信贷处于被动压缩的阶段，债券市场可能首先受到冲击。从节奏上看，央行和商业银行的博弈未必短期内能见分晓，我们估计后期央行可能会采取力度更大的紧缩工具，债券市场的调整压力依然不减。
第二，一级市场目前参考意义不大。周三一级市场发行情况较好，10年国债招标利率低于市场预期，认购倍率也较高。但是我们认为，因为这几天短期资金面较为宽松，而且传言中的正回购一直没有兑现，市场紧张情绪有些缓和；新年伊始，配置需求客观上还是有的，加上本期债券发行规模只有200亿，所以造成了认购倍率较高，利率低于市场预期的情况。但是根据我们此前的统计，今年国债发行规模要大于去年，而流动性也面临更多的不确定性，所以配置需求可能要弱于16年，所以我们建议目前机构配置的节奏可以适度放缓，等后面更好的配置时点。
第三，周三国债期货尾盘大幅上升，市场出现众多传言。传言集中在下面几个方面：
（1）传言会有流动性投放的措施。但是我们认为货币政策取向已经发生变化，还没有看到政策效果之前，货币政策转向宽松的概率不大，所以相关的传言并不靠谱。至于tlf是否续作？如果真续作，那么在货币政策转向偏紧的情况下，央行在公开市场操作上的放钱力度自然也会随之下降，最终流动性并不会过于宽松。
（2）传言主要发行主体的债券发行可能缩量。但我们认为即使如此，也只能缓和短期市场压力，该发的债还是要发的，现在的缩量只会增加未来市场的供给压力。实际上，去年4季度调整以来，信用债发行也缩量了，市场利率依然持续反弹，可见供给短期的缩量并不会改变市场既有的趋势。
（2）传言监管放松，集中在两点：一是同业存单监管是否新老划断。我们认为即使是新老划断，但由于存单都是1年内的，老存单会持续到期，新发存单依然会纳入同业存款，并受到同业负债比例的限制。这其实并不解决根本的压力，只是缓和短期的压力。二是MPA对表外理财是考核指标还是监控指标的问题。实际上，央行去年12月份明确表态要把表外理财纳入广义信贷指标考核，这是金融去杠杆的大势所趋。不管是考核指标还监控指标，都会实际上对超标银行的相关业务产生明显的影响，所以MPA对表外理财考核不考核，其实区别并不大。
综合而言，货币政策取向变化已经是非常明确了，在此背景下的监管政策出台节奏的变化，只是改变了债券市场承受压力的时间和持续的周期，并不改变根本的问题。换个角度看，如果监管收紧的速度有所放缓，恰恰说明目前银行超标的问题是非常严重的。如果短期内监管收紧的速度放缓，确实可以缓和市场调整的压力，但是也意味着监管收紧的时间会比之前更长，去杠杆的时间也会持续的更长，对债券市场究竟是好事还是坏事？
二、信用债市场展望：关注业绩快报扭亏为盈的实际原因
周三，信用债二级市场成交继续回暖，买盘增加，下午情绪有所好转，短融交投活跃，收益率上行；中票交投火热，收益率小幅下行；企业债成交一般，以短端为主，后期我们关注：
第一，业绩快报陆续披露，机械设备和化工行业亏损较为集中。
2017年以来，上市公司陆续披露2016年业绩快报，从披露信息看，续亏和首亏企业集中处于机械设备行业和化工行业。机械设备行业企业有9家已经连续亏损，19家首次亏损，明确亏损的企业占机械设备上市企业的16%。化工行业中有6家连续亏损的企业和18家首次亏损的企业，占比为15.3%。机械设备和化工行业中连续亏损的公司多，需关注相关行业债券信用风险。相较2016年，钢铁、煤炭行业因受利于去产能的有效执行和产品价格回升，企业盈利明显好转，亏损企业数量减少。
第二，关注企业业绩预告扭亏为赢的实际原因。
对比上市公司2016年三季度和年终业绩快报，可以发现部分企业2016年前三季度亏损，全年业绩预告却实现盈利。值得关注的是，企业盈利突然转向并不完全来自于经营好转，更多企业采取了临时性手段，例如出售子公司股权、资产重组、非经常性损益（资产处置和地方政府补助等）方式，实现盈利转正，其信用状况恶化风险依然值得关注。
信用债投资策略：周三债券市场情绪略有回暖，信用债买盘开始增加，但是考虑到下周资金面不确定性依然较大，且央行去杠杆操作仍在延续中，后期信用债估值还会面临调整压力。部分年初配置需求较大，且不考虑估值压力的账户，可择机挑选优质信用品种配置，有估值压力的账户仍需等待时机。
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