中央银行家们感觉自己已然走入了一面镜子，这可怪不了他们……他们曾经努力控制通胀并促使其下降；而现在，他们则努力地试图推升通胀。他们曾经担心工资上涨；现在他们则渴望工资上涨。他们曾经恐惧财政扩张；现在他们则在祈求财政扩张的援助。打击通货膨胀定义了战后那一代的中央银行家；而鼓励通货膨胀则定义了当下这一代。
我们可能会低估货币政策对长期实际（通货膨胀调整）利率的影响。事实上，这是前述观点的翻版假设：在极端情况下，如果通货膨胀对货币政策没有反应，名义利率的变化将会一比一地转化为实际利率的变化。而这个假设引发了诸多疑问：即中央银行被动地遵循一定实际因素所确定的自然实际利率，这一点在很多熟悉的论点中体现了出来——比如有人声称利率创下历史性低位是因为自然利率已经下降了很多。在这里，我将提供一些新的实证证据来支持我的假设。
首先，值得反思的是自然利率概念对货币政策的有用性。一个问题涉及其定义。如果由于理性的原因，货币政策对金融繁荣和萧条有影响，而且有证据显示，这些原因导致严重的宏观经济不稳定，在不考虑金融周期的情况下界定自然或均衡利率是否合理呢？认为利率处于均衡水平，但若这些利率可能导致重大的金融不稳定性，这是否合理呢？在我看来，这一说法更反映了目前模型的局限性，这种模型不能适应金融不稳定，无法缓解金融稳定和宏观经济稳定之间的内在张力。将定义做调整，纳入金融领域的均衡可能更有用（Juselius等（2017））。但是，更广泛的问题涉及这个概念（自然利率）的有用性。在不可观察变量的基础上制定政策存在明显的风险，特别是其衡量标准的假设不太可靠时。鉴于菲利普斯曲线的难以捉摸的性质和本次演示中讨论的储蓄投资不平衡代理的作用的证据，这正是自然利率的问题。狗可能正在追逐自己的尾巴。
第二，米尔顿·弗里德曼的那句名言“通货膨胀总是一种无处不在的货币现象”是值得商榷的。毫无疑问，这个说法在一定语境下是有道理的。通货膨胀不能持续很长时间，除非中央银行适应了它。如果中央银行愿意，肯定可以压低通货膨胀。所有这一切都非常重要。但真实的因素也可能会有持久的影响，影响工资和价格制定的行为。
第三，我们不应该高估中央银行调整通货膨胀的能力。全球因素在加强。逆势提高通货膨胀可能比以前想象的要困难得多。也会带来附作用。
第四，这对于理解推动通货膨胀的因素更为重要。全球化和技术进步这样去通胀力量通常是良性的：它们反映的是有利的供应方面的发展，而不是破坏性的需求疲软。至少这意味着延长将通货膨胀回到目标的预期。
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