从今年2季度开始，工业产成品库存和PMI库存指数开始回落，关于去库存对经济的负面冲击讨论很多。我们认为去库存对经济的拖累并没有预期中的悲观。一方面库存增速中枢下降是一个趋势，与工业、制造业占GDP比重下降趋势相吻合。另一方面随着物流效率提高，企业为维持运营的安全库存降低。综合两个因素来看，“去库存”对经济负面冲击并没有那么悲观。
库存周期中的新特点
库存周期具有滞后性，企业根据市场供给需求变化，调整自己库存。传统库存周期分为被动去库存、主动补库存、被动补库存和被动去库存四个阶段，产成品库存周期一般为30至40个月。从2000年到2016年2季度，我国共经历了5个完整的产成品库存周期，一个周期为3年左右。生产资料库存周期一般为1年左右。
以主动去库存为周期开始，本轮库存周期始于2016年3季度。2016年下半年开始，我国供给侧改革加力，供给端收紧，工业品价格上升；经济开始复苏需求平稳，企业开始主动补库存。经过3个季度的补库存之后，2017年2季度开始，工业企业库存累计增速开始回落，进入去库存阶段。
区别于以往库存周期，2010年以来库存周期出现新的特点。首先，周期仍在，但产成品库存累计同比增速中枢呈现下降趋势。2010年前产成品库存同比增速中枢呈现上升趋势，2010年之后产成品库存同比增速中枢呈现下降趋势。生产资料库存指数也呈现以1年为周期波动向下的特征。从制造业PMI库存指数来看，产成品库存指数和原材料库存指数自2005年开始大部分时间处于收缩区间。
2008年之前中国经济相对强势，但PMI产成品库存指数处于收缩区间，可见库存对经济整体的影响程度并没有预期之强。库存对经济的影响在减弱。
第二，去库存时间长于补库存时间。2010年之前，补库存和去库存时间大致相同；2010年之后，补库存大约7-10个月完成，去库存需要15-20个月时间，是补库存时间的两倍。不能像之前那样对称地理解补库存和去库存对经济的影响。
库存周期出现新特点的原因
我们认为目前库存周期呈现的新特征、对经济的影响程度的减弱，主要有以下两点原因。第一，从趋势上看，库存增速中枢处于下行区间与我国第二产业在GDP占比呈下降趋势相一致。从美国制造业PMI库存指数和制造业GDP占比趋势来看，1948年至2010年初，美国制造业PMI库存指数中枢由48下降至44，在此期间，制造业占GDP比重持续下降。金融危机后，美国提倡再工业化，制造业占GDP比重下降趋势缓解，于此同时制造业PMI库存指数出现波动回升。由于工业、制造业在经济中的占比下降，库存增速将随之下降，于此同时对经济的影响也在减弱。目前我国第二产业占GDP的比重也在下行区间，在一定程度上也可以解释，库存增速下降对经济的影响小于预期。
第二，随着我国物流行业的发展，库存周转效率提高，生产经营性安全库存降低。美国90年代进入信息时代，物流和信息效率提高。在前期间美国制造业PMI库存指数中枢将至44，且波动显著小于之前50年。信息化和物流行业的发展使得企业获得市场信息的效率和库存管理效率大大提高，企业安全库存降低。从中国物流业景气指数可以看出自2011年我国物流行业周转次数和平均存货量（尤其是周转次数）大部分处于扩张区间，表明物流对存货周转效率提升起到显著作用，因此企业可以降低安全库存维持正常运营。
综合上述两点，我们对库存下降不必过度悲观解读。
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