摘要：高盛称，自金融危机以来，市场从未出现10%的回调，累计收益率达143%。股市、债市、信贷市场同时处于高位的景象可排历史第四位。然而，上次出现这种盛景是在1929年股市大崩盘之前数月……
美国市场正处于一个多世纪以来持续时间最久的牛市当中。近日美股正以史上罕见的速度屡创新高，而且几无波动地平稳上涨。
在周二发表的长达26页的研报当中，高盛投资组合策略研究部门股票策略师Christian Mueller-Glissmann团队描述了当前的资产盛世：
受较低的宏观波动性的推动，自从08年金融危机以来，一个简单的由60%配比的标普500指数、40%配比十年期美债构成的投资组合从未出现过10%或以上幅度的回调，迄今累计收益率高达143%，年均11%。
股市、债市、信贷市场的平均估值百分比处于1900年以来的最高水平，而且是同时达到这么昂贵的水平，这种景象可以排在历史第四位，仅次于咆哮的20年代（Roaring 20s）、黄金50年代以及繁荣的90年代。
然而，市场最担心的是：这种“美好时代”究竟何时会成为历史的尘烟？
上一次出现这种盛世景象时，是在上世纪20年代晚些时候——在那之后仅仅数月，便爆发了举世震惊的1929年股市大崩盘。
高盛Christian Mueller-Glissmann团队在上述报告中表达了一切终将“尘归尘、土归土”的核心意思。届时，结局或许只是痛苦程度上的差异：要么是“钝刀割肉”式下跌，要么是“痛快地一刀了结”。
两种可能的结局
高盛认为，尽管资产价格仍将表现强势，估值或进一步攀升，但这可能会成为投资收益的一种掣肘。他们预计可能的结局会有两种。
假设情景一：“钝刀割肉”（slow pain）
这种结局假设的表现就是低收益、高估值，痛苦缓缓蔓延。尽管宏观基本面依然持稳，但由于估值上升、收益减少，资产回报率可能下降。
假设情景二：“一刀了结”（fast pain）
这是一个剧烈阵痛的情形，起因要么就是经济负增长，或者通胀冲击袭来，又或者是这两种负面情况同时夹击，最终的结果都是资产组合收益减少。通货膨胀急剧攀升可能会影响资产的估值。这将导致估值发生一定程度的均值回归。
高盛称，情景一比情景二的发生概率高一些，至少短期内将会如此。但随着经济持续放缓、通胀走高，可能会出现平衡。一旦平衡性熊市来了，它可能来得迅疾而声势浩大。
至于该如何应对，高盛表示，尽管他们认为如果发生假设情景一，投资者应该降低债券配比，增加股市仓位，但也要考虑对一部分股票仓位进行短期对冲。“我们推荐期限较短的标普500看跌期权价差。”
内部“打架”？
有意思的是，同在高盛供职，Christian Mueller-Glissmann的观点与同一个部门的首席美股策略师David Kostin明显不同。
就在一周之前，David Kostin还发表研报称，当前的美股不存在过热这种说法，他们预计未来三年美股将进入“理性繁荣”，企业利润将支撑高估值，估计未来三年标普500指数将触及2850点、3000点和3100点。
他还称，如果标普500指数在2020年前触及5300点，那才是非理性繁荣。
高盛认为，理性繁荣最适合描述其对标普500未来几年的预期走势。对看重基本面的股市投资者来说，收益驱动的牛市实质上是理性的。
高盛指出，在牛市持续九年后，无论参照历史水平的绝对值还是相对值，美股目前的估值都处于高位。国债收益率处于低位，意味着估值也高；以历史标准看，投资级和高收益债券的息差收紧。高盛称，标普500的净利润率连续四个季度保持在9.8%这一创纪录高位，预计2017年全年将达到9.9%。在税改降低企业税率和大盘科技股营收强劲增长的推动下，2018年净利润率将升至10.5%。
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