话题背景
2017年以股市为代表的资产波动率收敛，且各市场资产之间和资产内部结构中呈现极端分化。
市场对A股慢牛走势的判断渐趋一致，过去盛行的行业轮动和风格轮动都将淡化。
市场上价值投资的味道渐浓，往日的风格轮动和暴涨暴跌情景渐渐逝去。
A股市场正迎来“新思维”，若套用昔日的投资模式无异于刻舟求剑。
曾红极一时的周期论已不适用于当下，贯穿未来10年的投资线索究竟是什么？
作为华尔街见闻抢鲜推出的“中国顶级基金经理访谈录”，我们邀请到了清和泉资本投资总监吴俊峰先生，为广大投资者解读2018年A股投资逻辑。
人物介绍
吴俊峰现任清和泉资本高级合伙人、投资总监，毕业于清华大学五道口金融学院，获金融学硕士，拥有13年投资研究经验。
历任泰达宏利投资部总经理、基金经理、研究主管；国信证券研究员。泰达宏利供职近十年期间，管理近百亿元规模股票型基金，长期业绩优异。曾荣膺国内权威——金牛奖、国际最权威-晨星五星级基金。
2018年1月初，北京正值寒冬季节，华尔街见闻拜访了国内顶尖私募机构——清和泉资本。
根据格上财富阳光私募排名，清和泉资本位列北京地区2017年股票型私募业绩第二名。
综合该机构内部估算与WIND数据，清和泉首只产品在2017年涨幅达48.05%，位列全国排名前十。该产品成立于2015年6月A股指数高位，累计收益33.01%。清和泉该产品前后经历三轮股灾，同期指数几近腰斩的背景下，最大回撤仅13%。
最新数据显示，2017年资金规模50-100亿的私募业绩排名中，清和泉资本位列北京地区第二名。
清和泉资本高级合伙人、投资总监吴俊峰对华尔街见闻表示，清和泉资本采用“价值+成长”相结合的投资策略。
“价值代表投资标的必须有安全边际，比如一家公司值10块，即使11块买入，短期买贵了并不存在长期损失的问题。价值判断是基础，我们最终还是要追求投资标的成长性。因此，严格按照基本面投资且不碰所谓的概念主题，这是清和泉作为私募管理人的投资理念。”
观察A股不能再套用十年前的经验
A股在2018年1月份涨势喜人，数据显示，1月份A股大盘指数和上证50分别上涨8.96%和5.22%，其中上证50涨幅位列全球前三甲，仅次于巴西圣保罗股市和香港恒生指数。
“春季躁动”提前到来？对此，吴俊峰认为，春节躁动是伪命题。所谓躁动是短期博弈，此前跌幅深的股票涨一涨，但并不可持续。但现在全球处于“经济同步复苏+股市同步牛市”的状态，且A股的投资逻辑正发生巨大变化。
他指出，2017年以股市为代表的资产波动率收敛，且各市场资产之间和资产内部结构中呈现极端分化。
“现在观察A股走势不能再套用十年前的经验，否则就是刻舟求剑！”
他进一步指出，现在市场并没有真正的分歧，慢牛走势的判断比较一致，过去盛行的行业轮动和风格轮动都将淡化，更多是沿着基本面和行业集中度而分化。此外，市场变得越来越来有效，机构投资者占主导的趋势将进一步加深，
2018年A股关键词：效率驱动
针对2018年A股的投资线索，吴俊峰对华尔街见闻表示，要关注消费和效率驱动。
对于消费，他解释称，过去十年中国是投资驱动型国家，未来十年消费驱动将是核心主题。
“如果投资者把这个时代背景看懂，就不会在纠结于买不买周期股。经济周期已不存在，就不能用大周期轮动、投资时钟等总量分析。应从结构角度寻找投资机会，大消费主题、国家大基金为代表创新型驱动将是关注点。”
2017年以食品饮料和家电为代表的消费板块涨幅居前。海外机构纷纷看好中国大消费主题。瑞银首席策略师高挺指出，海外资金对A股消费板块有明确且持久的偏好，将其作为核心持仓，并在2018年战略上继续超配消费股。
再如，摩根士丹利中国首席邢自强曾发布报告《三四线城市将更大、更富、更敢花》，他认为，2030年中国近10万亿美元消费市场的主力军将诞生在三四线城市，将贡献2/3的中国居民消费年增量。
除了消费驱动，吴俊峰认为，创新驱动更多是“补短板”。中国一直大量进口半导体以及高端元器件，国内有需求却没供给，技术积累和研发投入落后。国家利用“大基金”上升到国家战略层面，加速半导体行业成长。
据华尔街见闻了解，“大基金”指国家集成电路产业投资基金，旨在支持中国本土集成电路制造、设计和封装龙头企业，已直接和简介投资23家上市公司。（详见华尔街见闻报道《直逼一万亿！半导体产业基金滚雪球 拆解背后的资本版图》）
吴俊峰对华尔街见闻强调，“中国经济增长动能已发生实质性变化。”2016年以来，中国经济出现第一次出现效率提升迹象，GDP的增速与企业盈利向上不再有直接联系，经济增长已不再依靠外延式投资。
值得注意的是，中财办主任刘鹤在1月的达沃斯论坛上表示，中国供给侧改革已取得阶段性成效，并通过市场出清调整了供求关系，带动了部分领域的价格回升，全要素生产率增速在2016年出现了由降转升的拐点，已产生全球的正面外溢效应。
针对效率驱动，清和泉资本2018年度策略报告指出，过去10年中国研发投入GDP占比从1.39%上升至2.2%，且高端制造能力不断提升——2007年以来中国在最复杂的100中产品出口份额从1.5%提升至4.2%，大幅领先韩国印度。
报告还指出，效率驱动经济的背景下，行业龙头的盈利能力和市场份额的有效扩大导致“强者恒强”。2010-2016年间，A股一级行业中极高寡占型行业由6个扩大至9个，竞争性行业数量有12个减少为5个。
“估值的钱挣完了！”
随着2017年以白马蓝筹股代表的估值和盈利的“双升”，这种行情在2018年能否延续成为市场焦点。
对此，吴俊峰认为，投资本质是挣业绩的钱，挣估值的钱只是阶段性特殊现象。“估值就像赌场里的钱，能赚到但不可持续。而好公司业绩的钱能持续赚到，能形成常态。”
对于A股估值体系的分化，他指出，并不存在一个适用于所有股票的估值指标。比如，消费类公司盈利增长平稳，适合用PE估值；周期性企业适合用PB估值，因为股价低于净资产时或意味着行业见底；高成长性公司收入增长快，适合用PS估值；有些公司要把现金流和市值结合在一起进行比值。
他又举例称，一个投入十亿后挣20亿和投入一亿后挣20亿的公司，两家公司估值体系就完全不一样。前者属于类似钢企的重资产公司，后者属于高回报公司，背后要触及盈利本质和研发投入等问题，估值体系不能一概而论。
最后，吴俊峰总结道：“A股处于全球牛市的氛围中，估值的钱已经挣完了，2018年涨多张少要看业绩！”
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