【公司】2017年房企上市公司十大谜团，这家公司居然占了三条！
当时分析粗一点，借这个机会，再来梳理，看能不能找到更合理的答案。还有，不年不节的，中金公司给龙湖做了长篇幅的分析报告，有点怪怪的。恰好，我们利用中金研报和兰德咨询图表数据，回答上述问题。
✪Top前20排名分析
大家看这组五颜六色的彩色线图曲线，会想到一首歌——【我们不一样】。
上组图表前10房企里面，中海的销售增长率是最低的。龙湖上升的曲线最陡，增速最高。两家以【高利润率】标签行走江湖的企业，在2017年增长排行榜上两极化发展。
老七中海先扬后抑，再扬再抑。老八龙湖是先扬后抑，然后是一路上扬。
中海为什么会发生这样大的变化?宋老师先后否认了【高地价论】、【婆婆论】和【宫斗论】，认为根本原因是【高利润率惹的祸】。
但是，他同时又给到了一张2017房企财报图表，毛利率中海是32.9%，龙湖是33.9%。如果是因为高毛利率，龙湖也应该是受害者。为什么龙湖不降反升?
沿袭高毛利率逻辑，宋老师认为根源是评级惹的祸：
有了高评级，就有低成本资金；
有了低成本资金，就了高利润率；
为了保住高评级和高利润率，中海不愿意规模增长。
在和宋老师探讨的过程中，地产大哥举了一个反例，龙湖也是投资级，它为何能在2017年规模大跃进?难道龙湖不怕评级降级吗?不怕利润率往下掉吗?
✪龙湖评级简史
而且，中海是早于龙湖拿到投资级。BBB+/稳定（标普）、Baa1/稳定（穆迪）、A—/稳定（惠誉）；
龙湖是在2017年底到2018年上半年才拿到国际三大全部评级。
难道龙湖就不怕降级吗?或者说，龙湖在冲规模的同时，底牌是什么?
贰
我们再来看两组数据：
✪放大经营杠杆
我们知道，评级机构不愿看到发债企业资产负债率上升，如果你的现金销售很猛，评级机构同样会心花怒放，因为他们关心你的偿债能力，只要经营现金流充裕，他们就会很放心。
换句话说，评级公司不愿看到企业财务杠杆放大，但乐见经营杠杆放大。且只有经营杠杆放大，才能保证资产负债表的持续健康稳健。
✪打造史上最强房企资产负债表
即便是维持行业内超健康的资产负债表，龙湖在规模上的发力，也始终是小心翼翼。上规模最明显的特征是合作开发。
✪2017年是龙湖的并购元年
我们看到，龙湖的合作开发真正发力就是在2017年，而且是同期拿下国际三大评级机构的投资级。
可能有人会说，中海的财报也不差呀，既然是投资级，全世界最便宜的钱，能随便花，你这么解释，吃瓜群众不服！
叁
不服有不服的理由。但我们接着往下看，这些可是中海鲜有。
✪多元业务对资产负债表已有贡献
✪龙湖商业地产商业模式
这系列数据意味什么?
在龙湖2017年财报中，其租金收入25.9亿元，2017年当期需要偿还的融资成本是0.45亿。换句话说，债权人最担心还不了债的事情，在龙湖身上发生的概率为零。
但是，中海的租金收入也并不差，2017年的租金收入是29.4亿港币，其中包括投资物业租金24.5亿港币，酒店及其他商业物业收入4.9亿港币。累计持有已竣工写字楼38栋，12家购物中心，11家星级酒店。
这也不能合理解释了同样是投资级，中海不敢进一步做规模，龙湖逆势冲上的原因——龙湖和中海都有可持续业务的现金流来当压舱石。
原因出在哪里?
在分析过程中，地产大哥和宋延庆老师持续探讨。
执行董事年薪表现：颜建国是520万元，肖肖是317.2万，罗亮是941.2万，聂润荣是571.6万；无一人持股。
有持股的高级管理层，持股比例相当小，基本可以忽略不计：
阚洪波持有696800股（占比0.006%）、
郭勇持有20万股（占比0.002%）、
张一持股1095股(占比0.00%)。
换句话话，中海的管理层拿工资没有股利。这也意味着，中海市值表现和管理层的利益是弱关系。在2017年的投资者路演中，我们统计，仅有20次常规出席投资者会议。
这也进一步佐证我们的判断：中海管理层对经营目标负责，不对中海股价负责。
跟中海管理层相比，龙湖高级管理层不仅有高收入，还有不菲持股和合伙人计划。管理层的身价和股价直接相关。龙湖的各种路演机会不仅多多，甚至基金经理频繁考察龙湖在售楼盘，更是家常便饭。
可能中海自己也意识到这个问题，在2017年抛出一个面向超过400人的股权激励计划，但也只是刚刚上路。
分析至此，我们来回答宋氏三问之终极答案：中海的紧箍咒依然是老生常谈的问题，即管理层激励不够。这也恰恰是龙湖的金箍棒。
但是，如果思考仅仅止步于此，龙湖左手投资级，右手规模，龙湖还要干嘛?
肆
中金公司的这份研报给我们透露了其中的玄机。
中金公司说，港股开发商代表新鸿基的商业模式就是多元化布局，龙湖有其相似性。
按照当下的市盈率，开发类业务是10倍，多元化业务是30倍（采用常见的分部估值法），对标新鸿基（10-15倍），取中间值12倍，龙湖对应的股价应该是31.58港币，有33%的上升空间。
分析中海为何掉队，意外发现龙湖的秘密，从债市转战股市，在评级进入投资级后，龙湖进一步致力于市值管理。这也恰恰回答了中海的问题——管理层激励措拖缺失，龙湖试图通过市值管理，进一步犒劳龙湖的股东和管理层。
但是，股市和债市通常是跷跷板效应，前者追求预期超额收益，后者要求绝对安全。如何在高收益和风险中间，寻找最佳平衡点，也将是龙湖的新考题。
上述分析，挂一漏万，如有错误，还请宋老师及同行批评指正！
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