债市投资策略：我们认为，通胀仍有进一步超预期风险，通胀和通胀预期持续加强对债市的负面影响未来仍将继续发酵。国内债市国际化程度有望进一步提高，海外债市波动和汇率波动对国内债券市场的扰动也将进一步加强。美债重新站上3.1%，国际油价再次站上80美元/桶之际，国内债市调整压力难言缓和，谨慎操作仍是上策。
第一，食品价格涨势延续，警惕CPI持续超预期风险。
入夏以来，由于高温、暴雨、台风等自然灾害频发，食品价格出现了较快上涨，推动CPI一路走高，叠加汇率贬值、贸易战和油价上涨可能带来的输入性通胀压力，国内通胀预期不断上升。然而有观点认为，今年夏天的CPI超预期主要是异常天气带来的暂时性影响，随着自然灾害结束，9月食品价格会很快回落，从而带动CPI回落。那么实际情况又如何呢？
我们跟踪9月以来的高频数据发现，9月食品价格不降反升，环比涨幅远超历史季节性规律。异常天气并非导致食品价格上涨的唯一原因，明年春节前CPI存在较大上涨压力。之所以8月异常天气过去后，9月食品价格并未出现显著回落，环比反而进一步上涨，主要有以下两个方面的原因：首先，猪周期已逐渐进入上升周期，导致猪价未来存在进一步上涨压力。其次，蔬菜价格不降反升，异常天气和油价上涨可能是主因。
9月CPI仍有超预期风险，通胀不可掉以轻心。由于9月CPI同比基数较低，而食品价格环比涨幅又大幅超出历史季节性规律，因此9月CPI存在超预期风险。根据我们的预测，如果9月下旬食品价格不出现显著回落，9月食品环比或将上涨2%左右，推动9月CPI进一步上行至2.4-2.5%。
第二，政策铺路“熊猫债”发行有望增加，对债市喜忧参半。
为促进国内债券市场的对外开放，规范境外机构“熊猫债”发行，中国人民银行、财政部近日联合发布《全国银行间债券市场境外机构债券发行管理暂行办法》，进一步明确了境外机构在银行间债券市场发债所应具备的条件、申请注册程序，并同时就信息披露、发行登记、托管结算以及人民币资金账户开立、资金汇兑、投资者保护等事项进行了规范。这一办法的推出，会对未来国内债券市场带来怎样的影响呢？
一方面，有利于国内债券市场的国际化，使国内债券市场的广度和深度进一步提高。
对发行人而言，由于目前在美元趋势性走强的背景下，市场对人民币仍有较强的贬值预期，对海外融资主体而言，如果预期人民币未来会继续贬值，那么发行“熊猫债”可以显著降低海外融资主体的融资成本，因此海外融资主体存在来华发行“熊猫债”的意愿。对银行间债券市场而言，大力发展“熊猫债”一方面可以加速银行间债券市场的国际化，提高我国金融市场对外开放水平，另一方面也可以为国内投资者的资产配置多元化提供更多可能性。
但另一方面，也可能导致外汇占款流出和汇率贬值压力的加大。
由于目前人民币仍有较强的贬值预期，境外融资主体有较强的意愿在国内发行“熊猫债”，“熊猫债”发行成功后，境外融资主体就会将募集到的资金兑换成美元汇出我国（或者是发债融资后在国内投资，将投资收益汇出我国），这必然会带来外汇储备的消耗和外汇占款的流失，进而引发资金面的收紧。而且，发债主体兑换美元的过程也会导致银行间外汇市场对美元的需求上升，从而导致人民币兑美元的贬值压力加大。
一、债券市场展望：食品价格涨势延续，警惕CPI持续超预期风险
周二债券市场交投较为清淡，收益率窄幅波动，变化不大。国债期货全天震荡，小幅收涨。后期我们关注：
第一，食品价格涨势延续，警惕CPI持续超预期风险。
入夏以来，由于高温、暴雨、台风等自然灾害频发，食品价格出现了较快上涨，推动CPI一路走高，叠加汇率贬值、贸易战和油价上涨可能带来的输入性通胀压力，国内通胀预期不断上升。然而有观点认为，今年夏天的CPI超预期主要是异常天气带来的暂时性影响，随着自然灾害结束，9月食品价格会很快回落，从而带动CPI回落。那么实际情况又如何呢？
我们跟踪9月以来的高频数据发现，9月食品价格不降反升，环比涨幅远超历史季节性规律。
从历史季节性规律来看，9月CPI食品分项的环比涨幅均值约为0.8%，但根据商务部的高频数据显示，9月以来，食用农产品价格指数环比上涨3.3%，其中，猪肉环比上涨2%，蔬菜环比上涨3.3%，涨幅远超历史季节性规律；而根据农业农村部的高频数据显示，9月以来农产品批发价格200指数环比上涨5.7%，菜篮子产品批发价格200指数环比上涨6.6%，其中猪肉平均批发价环比上涨4.1%，鸡蛋平均批发价环比上涨4.8%，禽类平均批发价环比上涨3.1%，28种重点监测蔬菜平均批发价环比上涨7.8%，7种重点监测水果平均批发价环比上涨3%，涨幅同样远超历史季节性规律。
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异常天气并非导致食品价格上涨的唯一原因，明年春节前CPI存在较大上涨压力。
之所以8月异常天气过去后，9月食品价格并未出现显著回落，环比反而进一步上涨，主要有以下几个方面的原因：
首先，猪周期已逐渐进入上升周期，导致猪价未来存在进一步上涨压力。
我们在此前的专题《明年上半年CPI高点有望达到3%——华创债券专题2018-09-05》中曾分析过，本轮猪周期的下跌周期已延续超过2年，产能出清已较为彻底；而中美贸易战导致大豆价格存在上涨压力，也将传导至猪价；猪瘟疫情的爆发使得未来供给存在不确定性，也使得猪价存在上涨压力。而秋季到来后，猪肉需求逐步进入旺季，猪价也将季节性反弹。
其次，蔬菜价格不降反升，异常天气和油价上涨可能是主因。
进入9月以来，虽然全国范围的暴雨和高温显著消退，但一方面前期暴雨导致蔬菜主产区受灾，灾后重建仍在进行中，尚未重新恢复生产，对短期供给的恢复带来一定影响，另一方面9月华北地区阴雨连绵，降雨明显多于历史同期，华南地区又连续遭遇两次强台风登陆，对蔬菜生产都带来较大不利影响。此外，国际油价持续攀升，国内油价也持续上调，运输成本的上升对易腐的蔬菜价格的推升作用不容忽视。
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9月CPI仍有超预期风险，通胀不可掉以轻心。
由于9月CPI同比基数较低，而食品价格环比涨幅又大幅超出历史季节性规律，因此9月CPI存在超预期风险。根据我们的预测，如果9月下旬食品价格不出现显著回落，9月食品环比或将上涨2%左右，推动9月CPI进一步上行至2.4-2.5%。
第二，政策铺路“熊猫债”发行有望增加，对债市喜忧参半。
为促进国内债券市场的对外开放，规范境外机构“熊猫债”发行，中国人民银行、财政部近日联合发布《全国银行间债券市场境外机构债券发行管理暂行办法》，进一步明确了境外机构在银行间债券市场发债所应具备的条件、申请注册程序，并同时就信息披露、发行登记、托管结算以及人民币资金账户开立、资金汇兑、投资者保护等事项进行了规范。这一办法的推出，会对未来国内债券市场带来怎样的影响呢？
一方面，有利于国内债券市场的国际化，使国内债券市场的广度和深度进一步提高。
对发行人而言，由于目前在美元趋势性走强的背景下，市场对人民币仍有较强的贬值预期，对海外融资主体而言，如果预期人民币未来会继续贬值，那么发行“熊猫债”可以显著降低海外融资主体的融资成本，因此海外融资主体存在来华发行“熊猫债”的意愿。对银行间债券市场而言，大力发展“熊猫债”一方面可以加速银行间债券市场的国际化，提高我国金融市场对外开放水平，另一方面也可以为国内投资者的资产配置多元化提供更多可能性。
但另一方面，也可能导致外汇占款流出和汇率贬值压力的加大。
由于目前人民币仍有较强的贬值预期，境外融资主体有较强的意愿在国内发行“熊猫债”，“熊猫债”发行成功后，境外融资主体就会将募集到的资金兑换成美元汇出我国（或者是发债融资后在国内投资，将投资收益汇出我国），这必然会带来外汇储备的消耗和外汇占款的流失，进而引发资金面的收紧。而且，发债主体兑换美元的过程也会导致银行间外汇市场对美元的需求上升，从而导致人民币兑美元的贬值压力加大。
综上所述，我们认为，通胀仍有进一步超预期风险，通胀和通胀预期持续加强对债市的负面影响未来仍将继续发酵。国内债市国际化程度有望进一步提高，海外债市波动和汇率波动对国内债券市场的扰动也将进一步加强。美债重新站上3.1%，国际油价再次站上80美元/桶之际，国内债市调整压力难言缓和，谨慎操作仍是上策。
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