一、常规无形资产与非常规无形资产
首先需要对两个名词作出解释—常规资产和非常规资产。我们这里的常规资产指的是企业日常资产和活动不会对进入造成障碍。相应地，非常规资产和活动是那些旨在在可预见的时间范围内创造竞争优势或垄断力量的资产和活动。
常规资产可能包括某些“常规无形资产”，如标准操作程序、手册、流程等，这些是公司在竞争市场中维持生存所必需的。换句话说，常规资产或常规投资资本可能是有形的和无形的，但它的无形成分在本质上总是非常普遍的，并且不会以任何方式导致公司的垄断权。
相比之下，企业投资无形资产是为了赚取经济利润。因此，在一个稳定的平衡的状态下，无形资产投资要么产生经济利润，要么仅仅是赚回本金(前期投资)加上所需的回报率(本金的利息)。
在第一种情况下，我们拥有垄断权和相应的经济利润，这是由一家公司的无形资产投资产生的。
相应地，在后一种情况下有经济学家所说的“垄断竞争”。在这种情况下，企业通过投资无形资产来竞争获得市场价值，但与其他企业的竞争意味着，无形资产投资产生的定价溢价(或生产成本节约)，即企业仅赚取足够的“额外”利润来偿还沉没的无形资产投资利息。
剩余利润总是垄断的结果。有时这种垄断力量不会带来经济利润(垄断竞争)，有时会带来经济利润(产生超出无形资产投资所需回报的剩余利润的真正垄断或寡头垄断力量)。
垄断权力可以通过两种主要方式产生。首先，一家公司的垄断力量可以采取向下倾斜的需求曲线的形式。例如，相对于实际或潜在的竞争对手，该公司可能拥有因拥有差异化产品而产生的定价权，或者专利保护地位。其次，与竞争对手相比，该公司可能具有可保护的成本优势。也就是说，公司可能拥有特权成本结构，这是由于更好的生产技术、更好的生产投入渠道或其他原因造成的。
投资者在考察公司的内在价值(即公司将产生的利润流的现值)时，恰恰使用了这种思维。例如，沃伦·巴菲特在他的年度信件中，谈到了公司的“特许经营权”，以下为摘录：
严格来说，垄断权是指产品价格高于满载成本的权力。然而，我们使用“垄断力量”一词来涵盖较低的生产成本，这显然是因为相对于竞争对手，该公司必须具有降低成本的独特能力。它必须垄断某种低成本技术或投入来源。此外，低成本和定价能力往往密切相关，因为低成本供应商通常可以获得市场份额，从而也提高了他们的定价能力。
下面是巴菲特1991年的一封信，他解释了“特许经营”和“商业”的区别。事实是，报纸、电视和杂志的资产开始在经济行为上比特许经营更像企业。让我们快速看看这两类企业的特点。……经济特许经营权产生于以下产品或服务: ( 1 )需要或期望的产品或服务；( 2 )被顾客认为没有替代品；( 3 )不受价格管制。这三个条件的存在将通过一家公司定期积极定价其产品或服务从而获得高资本回报率的能力来证明。此外，特许经营可以容忍错误管理。无能的经理可能会降低特许经营权的盈利能力，但他们不会造成致命的伤害。
相比之下，“一个企业”只有在它是低成本的经营者或者它的产品或服务供应紧张的情况下才能获得超常的利润。供应紧张通常不会持续很长时间。有了卓越的管理，企业可能会在更长的时间内保持其低成本运营者的地位，但即便如此，企业仍不断面临竞争攻击的可能性。与特许经营不同，一个企业可能会被管理不善所扼杀。
简而言之，巴菲特说他寻找拥有无形资产的公司，这些公司能够在很长一段时间内以溢价定价，从而赚取经济利润。有趣的是，他认为低成本生产很容易被竞争淘汰。
米勒和莫迪利阿尼(都是诺贝尔经济学奖获得者)在一篇著名的论文中提出了一个基本相似的框架。米勒和莫迪利阿尼证明了公司可以通过对其预期正常利润流的贴现现值和其预期剩余利润流在一段时间内的贴现现值求和来估价，他们称之为“价值增长持续时间”。“价值增长持续时间是指一家公司的竞争优势——其获得投资资本回报的能力大于资本成本——预计会持续的时间。价值增长持续时间后来被称为“竞争性的”
二、剩余利润
剩余利润有两个主要衡量标准:
1 )净剩余利润
2 )总剩余利润。
净剩余利润是扣除无形资产成本后的剩余利润。实际上，净剩余利润是公司的营业利润减去其常规投资资本的所需回报(“RRORIC”)。
相应地，剩余利润总额是无形资产投资的剩余利润总额。也就是说，在扣除正在进行的非常规无形资产开发成本(“IDCs”)之前，总剩余利润是每个时期的剩余利润。换句话说，总剩余利润只是加上IDCs后的净剩余利润。
净剩余利润的基本公式如下
1、πRN=Sales-COGS-OPX-I-RRORIC
其中πRN是净剩余利润，Sales是净收入，COGS是公司销售商品的成本，OPX是公司的日常运营费用(日常销售、一般、行政和其他运营费用)，I代表公司的非常规无形开发成本，RRORIC是公司在整个日常资本基础上的要求回报。
由于销售COGS 、OPX 、I等于营业利润，我们可以将公式2 - 1改写为:
2、πRN=π-RRORIC=π-πP
其中π是营业利润的符号。
公司的存在是为了获得资本回报，而资本为它们提供了动力。常规投资资本或RRORIC的要求回报，加上非常规无形资产投资的回报(πRN )。重要的是，在稳态平衡中，πRN总是正的。原因是，对于所有期间，前期IDCs必须在当前期间获得正回报。
公司的IDCs，由变量I给出，是对非常规无形资产的投资，在当前和/或以后的时期产生回报。根据公司的行业和运营模式，这些可能包括与专利权、专有技术和商业秘密的开发和维护相关的研发和法律投资。IDCs还可能包括营销投资，如在贸易展或其他活动中的广告和一般营销。事实上，虽然公式1可能包括OPX中的销售费用，但如果公司的销售活动导致客户关系长期存在，竞争对手很难转移，那么这些费用应该被视为无形资产投资并包含在I。
从净剩余利润的基本定义可以明显看出，πRN的估计关键取决于RRORIC的估计。估计误差的方法至少有两种:
1 )直接估计法(“DE”)
2 )常规功能利润法(“RFP”)。
(一)、直接估计误差
直接估算RRORIC包括两个主要步骤:
1 )估算常规投资资本( RIC )的当前价值；
2 )估算RIC所需的回报率。
常规投资资本的定义如下：
3、RIC=P=POA+RL-NIL
这意味着即使在垄断竞争中，净剩余利润也是积极的。公式3引入变量P作为RIC的简写。其中RIC和P代表常规投资资本，POA是按其市场价值计量的有形经营资产，RI是任何常规无形资产的重置成本，NIL是无息负债。
有形经营资产是指为盈利而经营的有形资产。非经营性资产的两个常见例子是超额现金和被动投资。超额现金是指超过运营所需现金持有量的现金。被动投资是公司持有的投资，公司是这种投资的“被动投资者”。“这意味着它无法控制资产的运营和使用。
投资者通常观察到的市场价值、使用市场数据或重置成本对实物资产进行估价。使用观察到的市场数据进行估价通常包括与设备供应商的交易。相应地，以重置成本为中心的估价涉及使用专门的数据源。
值得注意的是，从经济角度来看，因为实体经营资产通常不会给公司提供进入的障碍，所以观察到的交易市场价值应该大致相当于重置成本。换句话说，如果市场相对有效，它应该按照重置成本来评估POA。如果没有，公司会有动力出售他们的实物资产并替换它们(如果市场价格高于替换成本)，或者将他们原本报废的实物资产排除在市场之外(如果市场价格低于替换成本)。这种套利倾向于保持观察到的市场价格和重置成本之间的对应关系。
常规无形资产是公司容易复制的无形资产，不会产生垄断力量。这些是巴菲特称之为商品类企业所必需的无形资产，而不是产生他称之为“特许经营权”的非常规无形资产。例子包括标准操作程序、培训手册、与日常有形运营资产相关的操作程序，以及运营公司有形运营资产所需的劳动力。
与非常规无形资产相反，我认为非常规无形资产是一种难以复制的关系，并会产生垄断力，常规无形资产要么存在于竞争领域，它们不会产生垄断力。这意味着这些无形资产并不是试图产生垄断力量。相反，这些资产的回报是有竞争力的。顾名思义，这意味着这些资产的价值是它们的重置成本。
不计息负债是指公司不计息的负债，这意味着公司没有明确支付这些负债的利息。最常见的例子是应付账款。该公司欠供应商钱，但通常不支付明确计算的利息。相反，它支付应付款的“隐性利息”(以及任何其他不计息负债)，其形式是从供应商处购买投入的更高价格。
为什么不计息负债会从投资资本中扣除？乍看之下，不清楚为什么有些负债是从经营资产(即不计息种类)中扣除的，而另一些则不是(即计息种类，如银行债务或未偿债券)。毕竟，不计息债务难道不是一种为运营提供资金的资本形式吗？因此，这些负债不应该包含在常规投资资本中吗？
从经营资产中扣除不计息负债(应付款)的主要原因是，公司的经营利润已经包含了与不计息负债相关的利息费用。也就是说，如果一家公司以100元的价格从上游供应商处采购一个组件，并且有义务在三个月内支付给供应商，我们可以预期100元的组件价格实际上包含两个不同的价格:
1 ) V，或者货物的即时价值，如果买方立即付款。
2 ) r x V，其中r是上游供应商收取的等待付款的三个月利率。
这意味着营业利润已经降低了这个隐性利息费用的数额。这反过来又意味着公司衡量的营业利润不一定涵盖这一资本来源。换句话说，营业利润不必向应付账款提供回报，因为它已经反映了这种回报的提供。
评论 (0)