事件概要
2月20日，中国人民银行开展2019年第一期央行票据互换（CBS）操作。本期操作量为15亿元，期限1年，面向公开市场业务一级交易商进行固定费率数量招标，费率为0.25%，票面利率2.45%。
CBS的操作方式：费率公开招标，只交换本金不交换利息
CBS面向一级交易商进行公开招标，央行从中标机构换入永续债，同时向其换出等额央行票据，到期时，央行与一级交易商互相换回债券。该操作只涉及债券本金的交换，不涉及利息的交换，操作方式较为类似债券借贷，但互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，因此CBS不能实现类似债券借贷的借券做空。由于银行永续债只可以向央行抵押进行融资，而央行票据还可以用作银行间资金拆借的抵押品，因此CBS只是起到了永续债流动性增强的作用，不涉及基础货币的吞吐也不涉及债券的买卖。
CBS费率由流动性补偿确定
CBS创设之初强调“用固定费率数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标”，费率通过市场化方式确定。CBS把缺乏流动性的永续债，互换成为市场认可度更高的央票。由于永续债本身可以作为MLF、TMLF、再贷款等的担保品，央行票据在此基础上还可以用作银行间资金的抵押，因此CBS费率应当视作央票流动性的补偿，CBS费率可能也会跟随政策利率和实际资金利率而变化。当前一年期MLF、TMLF、再贷款等政策利率分别为3.3%、3.15%和2.75%，银行间资金利率DR007在2.35%左右，本期CBS费率0.25%较实际利差略低，有助于提高机构积极性。
CBS票面利率不应过度解读
CBS操作只涉及债券本金的交换，不涉及利息的交换，且互换后的央行票据不可用于现券买卖，因此CBS票面利率的设定对参与机构没有实质性影响，市场利率的变化也不直接影响CBS票面利率。所以，CBS票面利率也应当不体现央行货币政策取向的变化，本期CBS票面利率设定为2.45%，低于政策利率，除了需要考虑0.25%的费率之外，本身也不应过度解读。
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