我们预测公司2019-2021年EPS为3.62、4.17、4.78元，维持“买入”评级。
核心观点
公司发布年报，2018年公司实现营收2976.8亿元，同比增长22.6%；实现归母净利润337.7亿元，同比增长20.4%；拟每10股派发现金红利10.7元。公司业绩整体符合预期，经营和融资优势有望在更分化、更高频的行业周期中得到凸显，一二线为主的布局将受益这些城市的市场复苏。我们预测2019-2021年EPS为3.62、4.17、4.78元，维持“买入”评级。
业绩稳步提升，ROE再创新高
我们认为公司业绩稳步提升主要源自：1、结算规模稳步提升。2018年实现结算面积2191.4万平，同比增长10.7%；结算收入2846.2亿元，同比增长22.1%。2、盈利能力提升。本期结算资源主要集中于上海和南方地区，结算均价12988元/平，同比增长10%，带动房地产业务毛利率同比提升3.6个百分点。3、投资收益提升。非并表项目结算增加带动投资净收益达67.9亿元，同比增长8.7%。公司摊薄ROE提升0.54个百分点至21.68%，创1994年以来的新高。公司当前可结转资源丰富，合同已售未结金额5307亿，预计2019年竣工面积增长12%左右，将继续推动公司业绩平稳增长。
销售拿地稳步前行，融资成本优势显著
2018年公司积极推货，实现新开工面积约4992.8万平方米，同比增长36.7%，较年初计划增长40.8%，全年实现销售面积4037.7万平方米，销售金额6069.5亿元，同比分别增长12.3%和14.5%，继续保持全国领先规模。2018年公司整体保持相对稳健的补库存态势，获取新项目227个，总规划建面4681.4万平，同比增长1.4%，布局重心依然在于一二线城市。公司抢先占据融资渠道窗口，2018年第四季度以来累计发债破百亿，票面利率区间3.15%-4.28%，融资成本优势显著。
多元化业务进一步奠定基础
公司物业、租赁住宅、商业地产、物流仓储服务等多元化业务进一步奠定未来转型基础。2018年万科物业实现营业收入98.0亿元，同比增长33.0%，旗下万科物业服务（香港）战略布局戴德梁行4.9%股份。截至2018年末，公司管理商业项目共计210余个，总建筑面积超过1300万平。截至2019年3月25日，长租公寓累计开业超过6万间，开业6个月以上项目平均出租率92%；万纬物流已获取124个项目，可租赁物业的建筑面积约971万平，其中已运营项目62个，稳定运营项目平均出租率为96%。
夯实基本盘，维持“买入”评级
在“一城一策”逐步推进、房企融资尚未出现明显改善的环境下，公司作为龙头房企，经营和融资优势有望进一步凸显，在更分化和更高频的行业周期中抓得先机。公司布局集中在一二线城市，销售有望受益一二线城市市场复苏。考虑到公司结算节奏趋于稳健、盈利能力提升，我们小幅下调预测营收，上调预测毛利率，预计2019-2021年EPS为3.62、4.17、4.78元（前值2019、2020年3.95、4.54）。参考可比公司2019年7.43倍PE估值，我们认为公司2019年合理PE估值为9-10倍，目标价32.58-36.20元（前值28.80-32.00），维持“买入”评级。
风险提示：行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性；房地产基本面下滑可能拖累公司销售；钜盛华及其一致行动人持股行为存在不确定性。
业绩稳步提升，ROE再创新高
2018年公司实现营收2976.8亿元，同比增长22.6%；实现归母净利润337.7亿元，同比增长20.4%。公司业绩整体符合预期。
我们认为公司2018年业绩稳步提升的动力主要来自于：1、结算规模稳步提升。公司2018年竣工面积为2756.3万平，同比增长19.8%，略超年初预期，推动全年结算资源平稳增长，共实现结算面积2191.4万平方米，同比增长10.7%，实现结算收入2846.2亿元，同比增长22.1%。2、盈利能力提升。公司本期结算资源主要集中于上海和南方地区，结算均价为12988元/平，同比增长10%，带动房地产业务毛利率同比提升3.6个百分点。3、投资收益提升。公司非并表项目结算增加，带动投资净收益达到67.9亿元，同比增长8.7%。
公司报告期内计提存货减值准备，影响税后净利润7.8亿元，影响归母净利润6亿元，整体影响不大。公司归母净利润增速低于利润总额增速的原因主要在于合作项目提升，少数股东权益占比同比提升6个百分点至31.5%。但公司整体财务指标进一步向好，当期销售管理费用率为3.0%，依然处在历史低位；摊薄ROE提升0.54个百分点至21.68%，创出1994年以来的新高。公司当前可结转资源丰富，合同已售未结金额5307亿，预计2019年竣工面积增长12%左右，将继续推动公司业绩平稳增长。
公司计划向全体股东每10股派发现金红利10.7元（含税），预计派发现金红利共计118.1亿元，同比增长18.9%；分红比例为35.0%，同比基本持平；股息率达到3.8%（3月25日收盘价计算）。
积极开工推货，销售稳步前行
2018年公司积极推货，实现新开工面积约4992.8万平方米，同比增长36.7%，较年初计划增长40.8%，全年实现销售面积4037.7万平方米，销售金额6069.5亿元，同比分别增长12.3%和14.5%，继续保持全国领先规模。2018年公司集中度继续保持稳步提升，占全国商品房市场的份额由3.96%提升至4.05%，在24个城市的销售金额位列当地第一，在42个城市中排名前三。销售结构整体较为均衡，其中上海区域、北方区域、南方区域、中西部区域分别贡献销售金额的29.8%、24.0%、23.6%、21.5%。
公司2019年计划新开工面积3609万平米，同比下降28%，但我们认为这并不代表公司2019年推货力度下降。考虑到2018年滚存货值充裕，我们认为公司2019年销售规模仍将保持平稳增长，向新台阶迈进。
稳健补库存，融资成本优势显著
2018年公司整体保持相对稳健的补库存态势，获取新项目227个，总规划建面4681.4万平方，同比增长1.4%。公司新增权益规划建面2,490.2万平，同比下滑10.0%；权益拿地总额1,351.4亿元，同比下滑38.3%，主要因为公司继续加大合作拿地力度，新增项目中合作项目比例提升10.3个百分点至82.6%，权益比例下滑6.8个百分点至53.2%。公司拿地金额占销售额比重为41.9%，同比下滑27.0个百分点。
拿地城市结构方面，公司布局重心依然在于一二线城市。按建筑面积计算，72.1%位于一二线城市，同比下降2.6个百分点；按权益投资金额计算，81.4%位于一二线城市，同比下降8.6个百分点。
公司财务稳健程度依然处于行业领先水平，融资成本较低。2018年底公司净负债率达到30.9%，货币资金占短期负债的比例为237.9%，较年初下降27.5个百分点。此外，公司抢先占据融资渠道窗口，2018年第四季度以来累计发行了20亿元短期融资券、60亿元公司债券、18.4亿元资产支持证券、6亿美元境外债，票面利率区间3.15%-4.28%，继续保持行业较低的债券融资成本，彰显公司信用资质。我们认为当前公司负债结构合理，资金渠道丰富，龙头房企的优势得到进一步体现。
多元化业务进一步奠定基础
物业服务：
2018年万科物业实现营业收入98.0亿元，同比增长33.0%；在新增签约饱和收入中，住宅业务占比65%，非住宅业务占比35%。万科物业连续第九年蝉联“中国物业服务百强企业综合实力TOP1”。万科物业旗下万科物业服务（香港）有限公司以首次公开募股定价方式购买戴德梁行（Cushman & Wakefield）4.9%的股份（以发行后总股份计算），成为其第四大战略股东，将是万科物业与国际建立联系的重要纽带。
租赁住宅：公司长租公寓业务覆盖35个主要城市，累计开业超过6万间，开业6个月以上项目的平均出租率约92%；公司共完成55亿元住房租赁专项公司债券发行，为租赁住宅业务发展提供充足低成本资金支持。
商业地产：截至2018年末，公司管理商业项目共计210余个，总建筑面积超过1300万平。其中，印力集团作为公司商业开发与运营平台，专注于国内商业地产的投资、开发和运营管理，运营项目逾120个，遍布国内50多个城市，管理面积近1000万平米，管理的商业项目品牌包括印象城MEGA、印象城、印象汇、印象里、万科广场等。
物流仓储服务：
2018年公司新获取物流项目64个，合计可租赁物业的建筑面积约为494万平。截至2019年3月25日，万纬物流进驻42个城市，已获取124个项目，可租赁物业的建筑面积约971万平，其中已运营项目62个，稳定运营项目平均出租率为96%。
夯实基本盘，维持“买入”评级
在“一城一策”逐步推进、房企融资尚未出现明显改善的环境下，公司作为龙头房企，经营和融资优势有望进一步凸显，在更分化和更高频的行业周期中抓得先机。公司布局集中在一二线城市，销售有望受益一二线城市市场复苏。考虑到公司结算节奏趋于稳健、盈利能力提升，我们小幅下调预测营收，上调预测毛利率，预计2019-2021年EPS为3.62、4.17、4.78元（前值2019、2020年3.95、4.54）。参考可比公司2019年7.43倍PE估值，我们认为公司2019年合理PE估值为9-10倍，目标价32.58-36.20元（前值28.80-32.00），维持“买入”评级。
风险提示
“一城一策”落地的节奏、范围、力度，流动性改善的节奏和力度，房地产税推进的节奏和力度存在不确定性。
房地产行业销售存在下滑风险，公司销售可能受到行业拖累。若调控政策未出现较大力度放松，行业经历2008年以来最长上行周期后，需求存在一定透支，叠加居民加杠杆空间和能力的收窄，本轮下行期的持续时间和程度存在超出预期的可能。
截至2018年末，钜盛华及其一致行动人仍持有公司14.67%股份，并未披露股份处置计划，持股行为存在一定不确定性。
评论 (0)