德银认为，过去十年主导宏观政策的需求不足问题，正在让位于一个由供给约束驱动的新经济时代。在供给受限的世界里，通胀将更频繁地出现脉冲式上升，货币宽松的效力将持续衰减，而财政刺激则更可能加剧过热并挤出私人投资。旧有的政策剧本正在失效，扩大经济供给边界将成为未来政策制定的核心命题。
全球经济正在经历一次深层的范式转变。过去十年主导宏观政策的需求不足问题，正在让位于一个由供给约束驱动的新经济时代——这一转变不仅重塑了通胀的运行逻辑，也令货币与财政政策的传统工具效力大打折扣。
德意志银行在9月14日发布的最新报告中表示，2026年霍尔木兹海峡的封锁是这一范式转变的证据。该海峡此前承载着全球约25%的海上石油贸易，封锁发生后，布伦特原油价格重返每桶100美元上方，欧洲天然气期货价格也升至2022年底以来的最高水平。今年迄今，全球经济所遭受的最大冲击，均来自供给侧，而非需求侧。
这对投资者的警示在于：在供给受限的世界里，通胀将更频繁地出现脉冲式上升，货币宽松的效力将持续衰减，而财政刺激则更可能加剧过热并挤出私人投资。旧有的政策剧本正在失效，扩大经济供给边界将成为未来政策制定的核心命题。
需求匮乏时代的终结
德银表示，要理解当前转变，需要回溯2008年全球金融危机留下的历史遗产。
金融危机标志着大萧条以来最严重的经济收缩。此后，"长期停滞"的概念重出江湖——在这一框架下，实现充分就业所需的均衡利率为负值，零利率下限成为货币政策难以逾越的障碍。美国失业率直到2017年才回归危机前低点，欧元区则要等到2020年2月，而此时疫情已接踵而至。
整个2010年代，美联储与欧洲央行持续未能实现2%的通胀目标，政策利率紧贴零下限，长期利率也在持续下行。2019年夏，德国10年期国债收益率跌至-0.7%，借贷几乎成为"免费午餐"。彼时，市场对低通胀与低利率的持续性深信不疑——2020年8月，10年期美债收益率创下0.51%的历史低点。
这一背景深刻塑造了疫情期间的政策应对。2020年美国联邦财政赤字达到GDP的14.5%，为1945年以来最高。政策制定者出于对通缩的担忧，将刺激力度推向了平时所未见的量级。
疫情：供给约束时代的转折点
然而，正是这场大规模刺激，在全球供应链最脆弱的时刻引爆了需求冲击。
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