摘要：过去三年大牛市中顺周期因素太多导致债市的过度繁荣与乐观，当这些顺周期因素同时发生改变时，积累的矛盾就会集体爆发引发市场大跌，不能过度小看这一轮熊市的跌幅与持续时间。
债熊一周年，本轮熊市与历史上的熊市有何不同？
截止到上周五，本轮债券熊市已经走过整整一年时间。过去一年我们既经历了长端利率大幅调整超过100bp的压力，但期间也经历了五轮熊市反弹的机会；既看到了5月份信用债在赎回压力下大幅调整的悲剧，也看到了在6-7月份信用债在宽松预期下快速上涨的疯狂；既体会到了熊市中短端策略的性价比，也体会到了逆势抓波段的艰难。
熊市一周年之际，有人在思考在这一年的市场中学会了什么，有人在思考债市未来的方向在哪里，而我们思考得最多的是，这一轮熊市与之前的熊市相比到底有什么不同，这一轮会像之前的熊市一样，在调整时间超过一年或者10年国债调整超过100bp的时候就逐步进入尾声吗？
回顾09年以来的三次大熊市，每一轮熊市都遵循一个主要逻辑，诸如09年熊市的的主线是经济增长，11年的熊市的主线是通胀，而13年熊市的主线是资金面。主线逻辑的变化决定了熊市的产生和发展，同时由于主线逻辑的弱化也产生了各种各样的熊市反弹。但是反观这一轮熊市，其实说不出一个特别明显的主线逻辑，从这点上来看似乎与之前几轮熊市都不太一样。
上半年的债券市场一度让大家认为这一轮熊市是政策市，但是当我们回顾过去一年熊市的历程时，却很难下结论认为本轮熊市仅仅是由政策主导：
（1）海外因素曾经扮演过“债灾”始作俑者。16年四季度债市经历大跌，主要矛盾在于特朗普意外当选美国总统，引发美国经济和通胀回升预期，美债利率大幅上行超过100bp。虽然在16年10月下旬之前，中国国债以中美利差收窄的方式维持了相对稳定，但随着之后美债利率的大幅飙升，中国10年期国债也开始进入上行通道。期间伴随经济回暖、央行缩短放长、国海事件的利空出现，但不得不说海外利率飙升才是债灾出现的主因。
（2）政策一度主导16年上半年市场走势。春节前后央行超预期连续上调公开市场操作工具利率，引发市场对货币政策收紧的担忧，随后4月份监管政策密集出台再度引发委外赎回压力加大和市场恐慌性抛售，导致上半年10年期国债从3%左右抬升至3.7%。
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